推出新品P10Pro看好份额提升，新品叠加外销高增利好盈利能力稳定

家用电器/小家电 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 1 / 12 石头科技（688169.SH） 2023年08月29日 投资评级：买入（维持） 日期 2023/8/29 当前股价(元) 257.14 一年最高最低(元) 395.00/220.00 总市值(亿元) 337.56 流通市值(亿元) 337.56 总股本(亿股) 1.31 流通股本(亿股) 1.31 近3个月换手率(%) 50.99 股价走势图 数据来源：聚源 《iRobot之困境，石头科技之海外机会—公司深度报告》-2023.8.21 《内销关注新品及大促，外销看欧洲增速由负转正—公司深度报告》-2023.6.8 《收入延迟贡献+费用前置致2023Q1业绩下滑，看好底部反弹—公司信息更新报告》-2023.4.27 推出新品P10 Pro看好份额提升，新品叠加外销高增利好盈利能力稳定 ——公司信息更新报告 吕明（分析师） 周嘉乐（分析师） 陆帅坤（分析师） lvming@kysec.cn 证书编号：S0790520030002 zhoujiale@kysec.cn 证书编号：S0790522030002 lushuaikun@kysec.cn 证书编号：S0790523060001  推出动态机械臂+热水复洗新品P10 Pro，看好持续抢份额，维持买入评级 本次新品对标友商高端产品功能但性价比更高，看好继续在国内抢占份额。维持盈利预测，我们预计公司2023-2025年归母净利润15.0/17.7/20.7亿元，对应EPS为11.4/13.5/15.7元，当前股价对应PE为22.5/19.1/16.3倍，维持“买入”评级。  石头P10 Pro精准对标友商高端机型功能卖点，3999价格性价比更优 （1）石头P10 Pro具备智能动态机械臂，解决贴边拖地问题。追觅高端机型X20Pro/X30Pro同样主打通过机械臂解决贴边拖问题；科沃斯新旗舰X2则通过方形机身解决贴边拖问题，但两家竞品产品价格均在5000以上，石头新品性价比更高。（2）石头P10 Pro具备热水复洗功能。科沃斯走量机型T20 Pro，主打卖点是热水洗拖布，同样定价3999，石头P10 Pro多了机械臂功能，性能更加强劲。（3）通过复盘发现，公司推新方面不急于抢先发售，却都在同一时期和友商产品进行差异化竞争，或功能改进，或价格更低，借力打力的同时提供给消费者更优的产品使用体验，爆款的打造形成了口碑的良性循环，带动份额持续提升。  推新品+老品不大幅降价，欧洲市场持续改善，预计盈利能力保持稳定 （1）石头通常通过推新品来覆盖更低价格带以及迭代新功能，通过技术降本、砍掉非必要功能来实现高性价比，新品毛利率均能保持在50%左右。而竞对有时会通过老品降价会影响毛利率。（2）石头欧洲区域收入占比约35%，经销模式预计净利率超20%，而中国和美国市场电商直营为主，净利率预计约10%。2021-2022年欧洲占比持续下降拖累净利率，预计2023Q2欧洲市场回暖，拖累因素消除。（3）石头销售费用率一直低于行业，注重转化率，低净利率的抖音、线下渠道占比较低。科沃斯2023Q2毛利率下降主系降价及低毛利渠道占比提升等，净利率下降还包括新业务亏损等，这些因素并非行业性质，预计石头盈利能力稳定。  风险提示：新品销售不及预期；原材料价格风险；海外高通胀下需求不及预期。 财务摘要和估值指标 指标 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 5,837 6,629 7,987 9,522 11,260 YOY(%) 28.8 13.6 20.5 19.2 18.2 归母净利润(百万元) 1,402 1,183 1,501 1,766 2,065 YOY(%) 2.4 -15.6 26.9 17.7 16.9 毛利率(%) 48.1 49.3 50.0 51.0 52.0 净利率(%) 24.0 17.9 18.8 18.5 18.3 ROE(%) 16.5 12.4 13.7 14.2 14.5 EPS(摊薄/元) 10.68 9.02 11.44 13.45 15.73 P/E(倍) 24.1 28.5 22.5 19.1 16.3 P/B(倍) 4.0 3.5 3.1 2.7 2.4 数据来源：聚源、开源证券研究所 -32%-16%0%16%32%2022-082022-122023-042023-08石头科技沪深300相关研究报告 开源证券 证券研究报告 公司信息更新报告 公司研究 公司信息更新报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 2 / 12 目 录 1、 公司推出扫地机新品P10 Pro，看好同质优价推新策略下持续抢份额 ............................................................................... 3 1.1、 新品P10 Pro对标友商高端机型，主打“智能动态机械臂+热水复洗”卖点且性价比更优 ...................................... 3 1.2、 复盘历史，公司同质优价推新策略持续奏效，份额端持续提升 .............................................................................. 3 2、 欧洲市场持续改善，美国市场推高卖贵，预计盈利能力保持稳定 ..................................................................................... 5 2.1、 分区域看：高净利率的欧洲恢复下看好盈利恢复，美亚推高卖贵产品结构持续提升 .......................................... 5 3、 推新品+老品不大幅降价，注重营销投放转化，预计净利率平稳 ....................................................................................... 7 3.1、 持续技术降本、成本加成定价，新品毛利率稳定 ...................................................................................................... 7 3.2、 注重营销费用投放转化，国内竞争格局改善，预计净利率平稳 .............................................................................. 8 4、 盈利预测与投资建议 ................................................................................................................................................................ 9 5、 风险提示 .................................................................................................................................................................................... 9 附：财务预测摘要 .......................................................................................................................................................................... 10 图表目录 图1： 复盘内销历史，公司每一轮推新都带动销额市占率显著提升 ........................................................................................ 4 图2： 公司新品P10 Pro产品力较强、性价比优势显著 ............................................................................................................. 4 图3： 2023Q1石头科技实现外销营收7.9亿元（+32.0%） ...................................................................................................... 5 图4： 欧洲主力市场占比有所下降，北美市场逐渐成长 ............................................................................................................ 5 图5： 欧洲市场自2022Q2起阶段性承压，2023Q1收入3.8亿元（-30.0%） ........................................................................ 6 图6： 德国线上亚马逊市场成功有望复制，持续拓展至其他欧洲地区市场 ............................................................................ 6 图7： 北美市场保持高速增长，2023Q1收入达1.5亿元（+51.7%） ...................................................................................... 7 图8： 公司市占率稳步提高，黑五期间超过Shark位居第二 .................................................................................................... 7 图9： 2023年Prime Day期间三个全基站产品（Q Revo、S8 Pro Ultra、S7 Max Ultra）销量占比超30% .......................... 7 图10： 图13：2023年Prime Day期间美国谷歌趋势上“Roborock”的搜索量陡然上升.......................................................... 7 图11： P10和G10S PURE在产品发货月线上销量市占率分别达到6.62%/10.36% ................................................................ 8 图12： 2023年5~6月石头扫地机线上双位数增长 .................................................................................................................... 9 图13： 新品发货后4月石头线上销额市占率大幅提升 ..................................................