上半年线上渠道表现靓丽，下半年期待收入增长与经营质量提升并重

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2023年8月28日 公司研究 上半年线上渠道表现靓丽，下半年期待收入增长与经营质量提升并重 ——丸美股份（603983.SH）2023年中报点评 增持（维持） 当前价：26.20元 作者 分析师：唐佳睿 CFA FCPA(Aust.) ACCA CAIA FRM 执业证书编号：S0930516050001 021-52523866 tangjiarui@ebscn.com 分析师：孙未未 执业证书编号：S0930517080001 021-52523672 sunww@ebscn.com 分析师：朱洁宇 执业证书编号：S0930523070004 021-52523842 zhujieyu@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股) 4.01 总市值(亿元)： 105.06 一年最低/最高(元)： 21.29/41.77 近3月换手率： 25.70% 股价相对走势 -22%-2%18%38%58%06/2209/2212/2203/23丸美股份沪深300 收益表现 % 1M 3M 1Y 相对 -6.89 -21.38 8.54 绝对 -12.90 -22.84 1.18 资料来源：Wind 相关研报 22年线上转型成效显现、23Q1积极复苏，期待全年亮眼表现（2023-04-29） Q3业绩好转，Q4期待电商旺季销售继续提振（2022-10-31） 主品牌转型期间业绩承压，恋火品牌增长亮眼、贡献新增长极（2022-08-30） 23年上半年收入、归母净利润同比增长30%、12% 丸美股份发布2023年半年报。公司2023年上半年实现营业收入10.59亿元、同比增长29.64%，归母净利润1.31亿元、同比增长11.63%，扣非净利润1.19亿元、同比增长17.63%，EPS为0.33元。 分季度来看，23Q1~Q2公司单季度收入分别同比增长24.58%、34.10%，归母净利润分别同比增长20.15%、0.82%。 恋火品牌及线上渠道增长亮眼，收入同比增211%、59% 分品牌来看：23年上半年公司第二大品牌彩妆品牌恋火增长亮眼，实现收入3.07亿元、收入占比为29%、收入同比增长211.42%；丸美主品牌与其他小品牌合计实现收入7.52亿元、收入占比为71%、收入同比增长4.71%。 分品类来看：23年上半年眼部类、护肤类、洁肤类、彩妆及其他类收入占比分别为21%、40%、10%、29%，收入分别同比+14.50%、+2.60%、-2.06%、+201.24%。 分渠道来看，23年上半年线上、线下渠道收入占比分别为80%、20%，收入分别同比+58.97%、-24.62%，其中线上渠道中以抖音为主的线上直营收入同比增长119.53%，主品牌丸美抖音快手收入同比增长129.51%、天猫同比增长28.33%；线下渠道收入下滑主要系美妆行业线下消费恢复不稳固，且叠加线上分流影响，线下零售恢复不及预期。 毛利率和费用率双向提升，存货和应收账款周转加快、经营净现金流增加 毛利率：23年上半年毛利率同比提升0.92PCT至70.12%。毛利率提升主要系公司持续优化产品结构并保持成本管控贡献。分季度来看，23Q1~Q2单季度毛利率分别同比+1.97PCT、-0.10PCT至68.68%、71.31%。 费用率：23年上半年期间费用率同比提升2.22PCT至54.97%，其中销售、管理、研发、财务费用率分别为48.48%（同比+4.37PCT）、4.47%（-1.87PCT）、2.74%（-0.28PCT）、-0.71%（-0.01PCT）。销售费用率同比提升主要系公司处于线上转型成效固化关键期，需要持续保持投入，且叠加线上竞争激烈流量成本高涨所致；管理费用率同比下降主要系公司积极推进降本提效所致。 其他财务指标：1）存货23年6月末较年初减少10.61%至1.36亿元、同比增加9.79%；存货周转天数为82天、同比减少12天。2）应收账款23年6月末较年初减少11.66%至0.62亿元、同比减少3.22%；应收账款周转天数为11天、同比减少2天。3）经营净现金流上半年为7741万元、同比增加491.94%。 上半年线上转型成效继续显现、恋火品牌增长靓丽，继续推进大单品战略 上半年公司收入端实现较快增长，恋火品牌及线上渠道增长靓丽，且公司毛利率同比亦实现提升。公司上半年继续推进大单品策略，丸美品牌夯实眼部护理专家+抗衰老大师品牌心智，小红笔眼霜GMV同比增长超355%、在丸美天猫旗舰店占比达40%，双胶原小金针次抛精华GMV同比增长155%、在抖快达播中占比达63%；恋火品牌持续渗透高质极简底妆心智，上半年收入实现翻倍增长。“618”期间恋火线上销售同比增327%、天猫增长超2倍，抖音快手增长超4倍，并获天猫粉底液类目TOP9，同时恋火亦在拓展线下渠道，已入驻调色师、KKV等近2000家零售连锁门店。 要点 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 丸美股份（603983.SH） 继续期待收入增长与经营质量提升并重，维持盈利预测与“增持”评级 我们继续看好公司线上转型成果继续显效，主品牌丸美及彩妆品牌恋火共同发力，持续革新并推出大单品，产品力及品牌力稳步提升，下半年期待公司收入增长与经营质量提升并重。我们维持公司23~25年盈利预测，按最新股本计算，对应23~25年EPS分别为0.77、0.97、1.16元，23年、24年PE分别为34倍、27倍，维持“增持”评级。 风险提示：终端消费需求持续疲软；线上渠道转型拓展效果不及预期；线下渠道恢复不及预期；费用投放效果不及预期或者控费不当；新品推出进度或效果不及预期；行业竞争加剧。 表1：公司盈利预测与估值简表 指标 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 1,787 1,732 2,152 2,547 2,972 营业收入增长率 2.41% -3.10% 24.29% 18.36% 16.68% 净利润（百万元） 248 174 309 388 465 净利润增长率 -46.61% -29.74% 77.57% 25.35% 19.90% EPS（元） 0.62 0.43 0.77 0.97 1.16 ROE（归属母公司)（摊薄） 8.04% 5.46% 9.10% 10.75% 12.09% P/E 42 60 34 27 23 P/B 3.4 3.3 3.1 2.9 2.7 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2023-08-28 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 丸美股份（603983.SH） 财务报表与盈利预测 利润表（百万元） 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入 1,787 1,732 2,152 2,547 2,972 营业成本 643 547 653 747 855 折旧和摊销 20 17 25 27 29 税金及附加 24 25 22 25 30 销售费用 741 846 962 1,138 1,326 管理费用 100 111 121 137 158 研发费用 50 53 67 80 95 财务费用 -36 -13 -2 -2 -3 投资收益 25 28 25 25 25 营业利润 299 207 373 470 565 利润总额 310 207 373 470 565 所得税 68 39 71 89 107 净利润 241 167 303 381 458 少数股东损益 -7 -7 -7 -7 -7 归属母公司净利润 248 174 309 388 465 EPS(元) 0.62 0.43 0.77 0.97 1.16 现金流量表（百万元） 2021 2022 2023E 2024E 2025E 经营活动现金流 -7 48 349 412 488 净利润 248 174 309 388 465 折旧摊销 20 17 25 27 29 净营运资金增加 373 277 191 92 137 其他 -648 -420 -177 -95 -144 投资活动产生现金流 -681 70 -30 -55 -30 净资本支出 -117 -111 -55 -55 -55 长期投资变化 75 74 0 0 0 其他资产变化 -639 107 25 0 25 融资活动现金流 -170 145 -165 -220 -222 股本变化 1 0 0 0 0 债务净变化 -102 254 -67 -44 0 无息负债变化 -89 -19 72 65 67 净现金流 -858 263 154 137 236 资产负债表（百万元） 2021 2022 2023E 2024E 2025E 总资产 3,762 4,091 4,298 4,522 4,822 货币资金 806 1,073 1,227 1,364 1,599 交易性金融资产 738 438 438 438 438 应收账款 57 70 78 92 107 应收票据 5 4 5 6 7 其他应收款（合计） 7 7 9 11 13 存货 138 152 163 177 194 其他流动资产 223 493 494 497 500 流动资产合计 1,976 2,237 2,414 2,585 2,859 其他权益工具 0 0 0 0 0 长期股权投资 75 74 74 74 74 固定资产 247 249 317 374 424 在建工程 119 253 221 197 179 无形资产 765 749 739 729 719 商誉 0 0 0 0 0 其他非流动资产 581 530 534 563 567 非流动资产合计 1,786 1,854 1,884 1,937 1,963 总负债 603 839 844 865 931 短期借款 0 100 44 0 0 应付账款 198 230 294 344 393 应付票据 0 0 0 0 0 预收账款 0 0 0 0 0 其他流动负债 378 339 335 351 368 流动负债合计 577 668 673 695 761 长期借款 0 148 148 148 148 应付债券 0 0 0 0 0 其他非流动负债 27 22 22 22 22 非流动负债合计 27 170 170 170 170 股东权益 3,158 3,253 3,455 3,657 3,891 股本 402 401 401 401 401 公积金 981 975 976 976 976 未分配利润 1,729 1,827 2,036 2,245 2,485 归属母公司权益 3,084 3,188 3,397 3,606 3,846 少数股东权益 74 65 58 51 44 主要指标 盈利能力（%） 2021 2022 2023E 2024E 2025E 毛利率 64.02% 68.40% 69.64% 70.67% 71.24% EBITDA率 16.51% 12.16% 18.30% 19.43% 19.98% EBIT率 14.65% 10.58% 17.14% 18.36% 19.01% 税前净利润率 17.33% 11.93% 17.34% 18.45% 19.02% 归母净利润率 13.87% 10.06% 14.37% 15.22% 15.64% ROA 6.41% 4.09% 7.04% 8.42% 9.50% ROE（摊薄） 8.04% 5.46% 9.10% 10.75% 12.09% 经营性ROIC 7.96% 5.10% 9.54% 11.65% 13.39% 偿债能力 2021 2022 2023E 2024E 2025E 资产负债率 16% 20% 20% 19% 19% 流动比率 3.43 3.35 3.59 3.72 3.76 速