巨子生物：23H1收入、利润均超预期，渠道转型+产品矩阵完善，巩固胶原护肤龙头地位

请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 [Table_Main] 证券研究报告 | 公司点评 巨子生物(02367.HK) 2023年08月29日 买入（维持） 所属行业：商业贸易 当前价格(港币)：35.20元 证券分析师 赵雅楠 资格编号：S0120523070002 邮箱：zhaoyn＠tebon.com.cn 易丁依 资格编号：S0120523070004 邮箱：yidy＠tebon.com.cn 市场表现 对比 1M 2M 3M 绝对涨幅(%) 1.15 2.77 -0.71 相对涨幅(%) 1.15 2.77 -0.71 资料来源：德邦研究所，聚源数据 相关研究 1.《巨子生物（2367.HK）2022年报点评-2022年收入、利润略超预期，重组胶原龙头持续领航》，2023.3.28 巨子生物：23H1收入、利润均超预期，渠道转型+产品矩阵完善，巩固胶原护肤龙头地位 单击或点击此处输入文字。 投资要点  23年半年报收入+65%、利润+52%，均超预期！公司23年上半年实现营业收入16.06亿/+63.0%，归母净利润6.66亿/+52.3%，收入、利润均超预期，主因电商渠道放量增长。收入结构调整影响综合毛利率及净利率表现，拆分数据来看：（1）毛利率：22H1/22H2/23H1分别为85.1%/83.9%/84.1%，稳定高位水平，主因产品结构及渠道结构调整所致；（2）期间费用：销售费率分别为26.8%/32.1%/34.6%，主因高销售费率投放的电商渠道营收快速增长带来综合销售费率提升；（3）净利率：分别为44.4%/40.9%/41.5%，环比明显改善，我们认为渠道结构调整对公司净利率影响逐渐趋于平稳。  渠道端：经销向电商转型红利期，渠道放量高增长，看好双十一表现。（1）DTC平台：23H1营收9.77亿/+128%：1）线上渠道快速增长，根据久谦数据统计，天猫高速增长+抖音渠道翻倍增长；2）高客单的精华品类占比提升；3）增加品牌营销和推广，实现销量和收入增长，看好渠道转型下的双十一表现。（2）线下渠道：23H1营收0.37亿/+51%，公司加强OTC和CS渠道开拓，疫情后逐步回升。（3）经销商渠道：营收5.23亿/+10.2%、整体保持平稳。通过线下及经销渠道共合作1400家公立医院、2200家私立医院及诊所、500个连锁药房及4000家CS/KA渠道。  品牌端：两大品牌推进产品系列化，新品逐步起量。（1）可复美：23H1营收12.28亿/+101%，我们预计电商渠道转型带动品牌高增长，同时通过打造“胶原敷料+次抛精华”两大爆品，其中胶原棒单款SKU在618期间销售超过3500w+支/GMV+700%，可复美胶原贴销售量200w+片/GMV+130%，今年上新胶原乳及OK乳、升级肤柔水及小水膜，新品放量、完善产品矩阵。（2）可丽金：23H1营收3.21亿/+6%，整体保持平稳，抗衰系列御龄线占比逐步提升，“大膜王”618期间天猫平台销售210w+杯/GMV+120%，次抛线上全渠道销售170w+支，推新巩固产品系列化。  医美储备多款产品，打造第二曲线。2款重组胶原蛋白液体/固体制剂预计将在24年获批， 2款用于颈纹与法令纹填充的凝胶类产品预计在25年获批，新增2条重组胶原蛋白产线及1条医疗器械产线，拓展医美第二增长曲线。  投资建议：巨子生物不断强化研发投入夯实基本盘，形成两大品牌+多子品牌的多元架构模式，布局全渠道销售网络，未来拟持续强化研发、丰富产品矩阵，深化胶原蛋白龙头地位，调整2023-2025年公司营收34.07/44.84/57.50亿，调整归母净利润至13.23/16.61/20.88亿，对应增速为+32%/+26%/+26%，对应PE为24X/19X/15X，维持“买入”评级。  风险提示：解禁风险；化妆品景气度下降；销售渠道单一风险；产品研发风险。 [Table_Base] 股票数据 总股本(百万股)： 995.00 流通港股(百万股)： 995.00 52周内股价区间(港元)： 24.800-58.150 总市值(百万港元)： 35,024.00 总资产(百万港元)： 3,513.19 每股净资产(港元)： 3.20 资料来源：公司公告 [Table_Finance] 主要财务数据及预测 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 1552 2364 3407 4484 5750 (+/-)YOY(%) 30.4% 52.3% 43.7% 31.6% 28.3% 净利润(百万元) 809 1002 1323 1661 2088 (+/-)YOY(%) -2.1% 23.8% 32.1% 25.5% 25.8% 全面摊薄EPS(元) 0.81 0.70 1.33 1.67 2.10 毛利率(%) 87.2% 84.4% 84.2% 84.5% 84.6% 净资产收益率(%) 79.5% 24.5% 31.8% 28.5% 26.4% 资料来源：公司年报（2021-2022），德邦研究所 备注：净利润为归属母公司所有者的净利润 -23%0%23%46%69%91%114%137%2022-112023-032023-07巨子生物 公司点评 巨子生物（2367.HK） 2 / 3 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 财务报表分析和预测 主要财务指标 2022A 2023E 2024E 2025E 利润表(百万元) 2022A 2023E 2024E 2025E 每股指标(元) 营业总收入 2375 3407 4484 5750 每股收益 0.70 1.33 1.67 2.10 营业成本 369 535 692 880 每股净资产 2.85 4.18 5.85 7.95 毛利率% 84.4% 84.2% 84.5% 84.6% 每股经营现金流 0.00 1.35 1.66 2.08 营业税金及附加 每股股利 0.00 0.00 0.00 0.00 营业税金率% 价值评估(倍) 营业费用 706 1162 1631 2150 P/E 44.22 24.35 19.40 15.43 营业费用率% 29.7% 34.1% 36.4% 37.4% P/B 10.84 7.74 5.54 4.07 管理费用 111 102 143 183 P/S 12.95 9.46 7.19 5.60 管理费用率% 4.7% 3.0% 3.2% 3.2% EV/EBITDA 25.76 19.40 16.18 12.08 研发费用 44 75 105 143 股息率% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 研发费用率% 1.9% 2.2% 2.3% 2.5% 盈利能力指标(%) EBIT 1142 1528 1908 2389 毛利率 84.4% 84.2% 84.5% 84.6% 财务费用 -13 -9 -26 -48 净利润率 42.4% 39.0% 37.2% 36.4% 财务费用率% -0.6% -0.3% -0.6% -0.8% 净资产收益率 24.5% 31.8% 28.5% 26.4% 资产减值损失 资产回报率 22.2% 29.0% 26.3% 24.5% 投资收益 0 0 0 0 投资回报率 34.2% 31.2% 27.9% 25.7% 营业利润 1142 1528 1908 2389 盈利增长(%) 营业外收支 35 29 46 68 营业收入增长率 52.3% 43.7% 31.6% 28.3% 利润总额 1178 1557 1954 2457 EBIT增长率 26.0% 33.8% 24.8% 25.2% EBITDA 1142 1528 1908 2389 净利润增长率 20.9% 32.1% 25.5% 25.8% 所得税 176 234 293 369 偿债能力指标 有效所得税率% 15.0% 15.0% 15.0% 15.0% 资产负债率 9.6% 8.8% 8.0% 7.2% 少数股东损益 0 0 0 0 流动比率 9.0 10.1 11.4 13.0 归属母公司所有者净利润 1002 1323 1661 2088 速动比率 8.4 9.5 10.9 12.5 现金比率 4.7 6.7 8.6 10.4 资产负债表(百万元) 2022A 2023E 2024E 2025E 经营效率指标 货币资金 1331 2581 4153 6162 应收帐款周转天数 10.2 8.4 8.7 9.1 应收账款及应收票据 69 89 128 164 存货周转天数 133.2 136.9 124.7 112.4 存货 184 223 256 293 总资产周转率 0.8 0.7 0.7 0.7 其它流动资产 953 968 1000 1038 固定资产周转率 6.2 6.3 7.1 8.3 流动资产合计 2538 3861 5537 7657 长期股权投资 0 0 0 0 固定资产 491 591 671 721 在建工程 现金流量表(百万元) 2022A 2023E 2024E 2025E 无形资产 67 62 57 52 净利润 696 1323 1661 2088 非流动资产合计 600 703 788 863 少数股东损益 0 0 0 0 资产总计 3138 4564 6326 8521 非现金支出 0 0 0 0 短期借款 1 1 1 1 非经营收益 -696 -10 -10 -10 应付票据及应付账款 55 67 77 80 营运资金变动 0 29 -3 -4 预收账款 经营活动现金流 0 1343 1648 2074 其它流动负债 225 316 407 510 资产 0 -95 -75 -45 流动负债合计 281 384 484 591 投资 0 70 70 70 长期借款 0 0 0 0 其他 0 -58 -60 -80 其它长期负债 20 20 20 20 投资活动现金流 0 -83 -65 -55 非流动负债合计 20 20 20 20 债权募资 1 0 0 0 负债总计 301 404 505 611 股权募资 0 0 0 0 实收资本 0 0 0 0 其他 -1 -10 -10 -10 普通股股东权益 2833 4157 5818 7906 融资活动现金流 0 -10 -10 -10 少数股东权益 4 4 4 4 现金净流量 0