业绩靓丽，股权激励聚人心

事件1：公司发布2023半年报。公司2023H1实现营收23.01亿元，同比+13.04%； 实现归母净利润1.79亿元，同比+13.66%；实现扣非净利润1.65亿元，同比+17.10%。 单季度看，公司23Q2实现营收14.95亿元，同比+17.11%；实现归母净利润1.28亿元，同比+20.01%；实现扣非净利润1.21亿元，同比+20.42%。经营活动现金净流量3.39亿（+55.28%），主要系零售业务增长及库存周转提升。 事件2：发布2023年股票期权激励计划草案：拟向413名（占员工总数8.02%）中高层管理及骨干人员授予股票期权数量450万份（占总股本1.03%），行权价格为19.28元/份。该计划与2023年限制性股票激励计划（覆盖90人，授予价格15.53元/股）合计授予权益886.77万份/万股，占总股本2.03%。业绩考核目标保持一致为：以2022年为基准，23-24年公司收入及净利润增速均不低于12%/24%，即同比增长不低于12%/10.71%。本次股票期权需摊销费用合计2553.75万元，23/24/25年分别摊销469.13万元/1576.69万元/507.94万元。 规模效应释放，运营稳健。2023H1，公司实现销售毛利率36.80%（+0.54pct.），归母净利润率7.79%（+0.04pct.），其中厨柜毛利率39.24%（-1.96pct.）、衣柜毛利率39.04%（+3.65pct.），规模效应持续体现。单季度看，Q2公司实现销售毛利率36.7 5%（-0.2pct.），归母净利润率8.55%（+0.21pct.）。期间费用方面，2023H1，公司销售费用率为15.03%（-1.56pct.）；管理费用率为5.62%（-0.24pct.）；研发费用率为5.75%（-0.02pct.）；财务费用率为-0.35%（+0.04pct.）。 Q2衣柜增长26%，推行全空间集成整家。1）厨柜业务：2023H1，实现营收10.0亿元，同比-1.28%；Q2单季度营收6.9亿元，同比+5.2%。2）衣柜业务：2023H1实现营收9.9亿元，同比+18.2%；Q2单季度营收6.3亿元，同比+25.7%。3）木门墙板业务：2023H1实现营收1.3亿元，同比+76%；Q2单季度营收0.9亿元，同比+74.5%。 4）其他业务：2023H1实现营收1.8亿元，同比+63.7%；Q2单季度营收0.9亿元。 公司推行全空间集成整家，多品类协同效应突出。 Q2经销渠道增长13.7%，大宗优化客户结构、盈利提升。1）经销渠道：2023H1实现营收13.1亿元，同比+5.5%；Q2单季度营收8.4亿元，同比+13.4%。2）大宗渠道：2023H1实现营收5.6亿元，同比+18.2%；Q2单季度实现营收4.3亿元，同比增长2 3.2%；保交楼下，大宗业务订单增长及收入确认提速，同时受益客户结构持续优化，渠道盈利水平修复。3）直营渠道：2023H1实现营收1.9亿元，同比+12.9%；Q2单季度实现营收1亿元，同比增长10.6%。 Q2开店提速，整装业务上半年增长近40%。截至上半年，公司各类门店合计4577家（+346家），其中：整体厨柜经销门店1807家（+85家）；定制衣柜经销门店183 7家（+111家）；木门经营门店898家（+150家），Q2开店提速。此外，公司持续拓展整装业务，上半年整装渠道营收同比增长近40%。 投资建议：公司推行全空间集成整家，多品类协同助推成长。我们预估公司2023-202 5年实现营业收入62.9、73.1、84.4亿元，同比分别增长16.7%、16.2%、15.5%； 实现归属于母公司净利润6.30、7.35、8.54亿元，同比增长17.3%、16.8%、16.1%。 对应EPS为1.44、1.68、1.96元，维持“买入”评级。 风险提示：地产景气程度下滑风险、行业竞争加剧风险。 图表1：志邦家居三大财务报表