业务持续调结构，物管提质单价升

2023年8月28日，公司发布业绩：2023年中期实现收入24.6亿 元，同比-3.9%；实现归母净利润1.9亿元，同比-47%。 业绩不及预期。公司2023年上半年收入低于我们此前预期，主要 因为：①为了保证回款质量，公司主动控制了与金科地产的往来业务，1H23非业主增值服务收入同比下滑68.6%,下滑幅度超预期。 ②由于终止了部分自营业务，且持续将部分业务从自营转为平台，1H23社区增值服务收入同比下滑43.9%。③本地生活服务收缩了供应链业务，1H23收入同比+10.5%，低于我们此前预测。1H23归母净利润同比下滑幅度大于收入，主要因为：①1H23整体毛利率下降3.6ppt至22.9%；②1H23管理费用率提升3.1ppt至11.1%； 港币(元)成交金额(百万元) ③金融资产减值亏损净额同比+97%。 物业管理持续提质，规模微增，单价提升。①截至1H23，公司在管面积2.65亿方（其中第三方占比56.9%，西南核心地区占比51.6%），相较去年底净新增1091万方；合约面积3.62亿方（其 中第三方占比64.1%），相较去年底微增240万方。②截至1H23，公司平均物管费为2.21元/平方米*月，相较2022年提升0.01元。 其中第三方项目平均物管费为2.01元/平方米*月，相较2022年 提升0.08元。 本地生活服务调结构，餐食服务高速增长。1H23本地生活服务业务中，公司收缩了毛利率偏低的供应链业务，加大发力餐食服务 并迎来高速增长。1H23餐食服务收入达到1.59亿元，同比 +287.7%。此外，随着旅游的恢复，1H23酒店管理业务也实现了7550万元收入，同比+15.9%。 18.0016.0014.0012.00 10.00 8.00 220829 成交金额金科服务 1,000 800 600 400 200 0 根据公司最新业务结构和毛利率情况，我们下调2023-25年归母净利润至4.24亿元、4.85亿元、5.46亿元（相较此前预测分别下调17%、20%、24%），2024-25年同比增速分别为+14.4%、+12.7%。考虑到公司去年应收减值已较充分，今年随着各业务调整到位， 后续将重回稳健增长态势，我们维持“买入”评级。公司股票现 价对应2023-25年PE为16.8x、14.7x和13.0x。 团餐业务发展不及预期；经济复苏不及预期；外拓不及预期。 图表1：1H20-1H23收入及同比增速图表2：1H20-1H23归母净利润及同比增速 3000 2500 2000 1500 1000 500 0 1H201H211H221H23 100.0% 80.0% 60.0% 40.0% 20.0% 0.0% -20.0% 600 500 400 300 200 100 0 1H201H211H221H23 100.0% 80.0% 60.0% 40.0% 20.0% 0.0% -20.0% -40.0% -60.0% 收入（百万元，左轴）同比增速（右轴） 归母净利润（百万元，左轴）同比增速（右轴） 来源：公司公告，国金证券研究所来源：公司公告，国金证券研究所 图表3：1H20-1H23管理费用率和销售费用率图表4：1H20-1H23货币资金 12% 10% 8% 6% 4% 2% 0% 1H201H211H221H23 7000 6000 5000 4000 3000 2000 1000 0 1H201H211H221H23 700.0% 600.0% 500.0% 400.0% 300.0% 200.0% 100.0% 0.0% -100.0% 管理费用率销售费用率货币资金（百万元，左轴）同比增速（右轴） 来源：公司公告，国金证券研究所来源：公司公告，国金证券研究所 图表5：1H20-1H23应收账款周转天数图表6：2019-1H23在管面积和合约面积走势 200 150 100 50 0 1H201H211H221H23 应收账款周转天数 400 300 200 100 0 20192020202120221H23 在管面积（百万方，左轴）合约面积（百万方，左轴）合约/在管（右轴） 2.00 1.50 1.00 0.50 - 来源：公司公告，国金证券研究所注：应收账款只采用期末值计算来源：公司公告，国金证券研究所 附录：三张报表预测摘要损益表(人民币百万) 资产负债表(人民币百万) 2020A 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 2020A 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 主营业务收入 3,359 5,968 5,005 5,111 5,736 6,396 货币资金 6,840 4,922 3,070 3,194 3,648 4,008 增长率 44.3% 77.7% -16.1% 2.1% 12.2% 11.5% 应收款项 1,575 4,210 1,835 1,794 2,243 2,261 主营业务成本 2,362 4,122 4,062 4,105 4,605 5,131 存货 16 23 30 23 36 30 %销售收入 70.3% 69.1% 81.2% 80.3% 80.3% 80.2% 其他流动资产 61 301 1,416 1,416 1,420 1,424 毛利 997 1,846 943 1,006 1,132 1,265 流动资产 8,492 9,456 6,350 6,428 7,347 7,723 %销售收入 29.7% 30.9% 18.8% 19.7% 19.7% 19.8% %总资产 99.3% 90.6% 76.0% 76.1% 78.4% 79.2% 营业税金及附加 0 0 0 0 0 0 长期投资 5 47 180 180 180 180 %销售收入 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 固定资产 29 90 164 166 169 171 销售费用 2 3 5 5 5 6 %总资产 0.3% 0.9% 2.0% 2.0% 1.8% 1.8% %销售收入 0.0% 0.1% 0.1% 0.1% 0.1% 0.1% 无形资产 15 733 687 692 696 700 管理费用 238 481 558 521 574 640 非流动资产 60 984 2,007 2,014 2,021 2,027 %销售收入 7.1% 8.1% 11.1% 10.2% 10.0% 10.0% %总资产 0.7% 9.4% 24.0% 23.9% 21.6% 20.8% 研发费用 0 0 0 0 0 0 资产总计 8,552 10,439 8,357 8,442 9,368 9,750 %销售收入 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 短期借款 0 0 0 0 0 0 息税前利润（EBIT） 760 1,362 381 480 553 620 应付款项 279 610 839 626 1,017 813 %销售收入 22.6% 22.8% 7.6% 9.4% 9.6% 9.7% 其他流动负债 1,016 1,906 1,925 1,966 2,206 2,460 财务费用 -24 -25 -37 -61 -64 -73 流动负债 1,295 2,516 2,764 2,592 3,223 3,274 %销售收入 -0.7% -0.4% -0.7% -1.2% -1.1% -1.1% 长期贷款 0 0 0 0 0 0 其他长期负债 4 193 192 192 192 192 负债 1,300 2,710 2,956 2,784 3,416 3,466 投资收益 -1 4 2 2 2 2 普通股股东权益 7,214 7,657 5,327 5,579 5,868 6,193 %税前利润 n.a 0.3% -0.1% 0.3% 0.3% 0.3% 其中：股本 653 653 653 653 653 653 营业利润 775 1,318 -1,751 541 617 692 未分配利润 6,561 7,004 4,674 4,926 5,215 5,540 营业利润率 23.1% 22.1% -35.0% 10.6% 10.7% 10.8% 少数股东权益 38 73 74 79 84 91 营业外收支 负债股东权益合计 8,552 10,439 8,357 8,442 9,368 9,750 税前利润利润率 76822.9% 1,32122.1% -2,001n.a 52310.2% 59810.4% 67410.5% 比率分析 所得税 134 244 -161 94 108 121 2020A 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 所得税率 17.5% 18.5% n.a 18.0% 18.0% 18.0% 每股指标 净利润 633 1,077 -1,840 429 491 553 每股收益 0.95 1.62 -2.79 0.65 0.74 0.84 少数股东损益 16 20 -21 5 6 6 每股净资产 11.05 11.73 8.16 8.55 8.99 9.49 归属于母公司的净利润 618 1,057 -1,819 424 485 546 每股经营现金净流 0.17 0.68 0.60 0.57 1.12 1.01 净利率 18.4% 17.7% n.a 8.3% 8.5% 8.5% 每股股利 0.50 0.65 0.00 0.26 0.30 0.34 回报率 现金流量表(人民币百万) 净资产收益率 8.6% 13.8% -34.1% 7.6% 8.3% 8.8% 2020A 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 总资产收益率 7.2% 10.1% -21.8% 5.0% 5.2% 5.6% 净利润 618 1,057 -1,819 424 485 546 投入资本收益率 8.64% 14.37% 6.48% 6.95% 7.61% 8.08% 少数股东损益 16 20 -21 5 6 6 增长率 非现金支出 64 212 643 23 24 25 主营业务收入增长率 44.3% 77.7% -16.1% 2.1% 12.2% 11.5% 非经营收益 EBIT增长率 91.8% 79.3% -72.0% 26.0% 15.2% 12.1% 营运资金变动 -583 -847 1,501 -126 166 35 净利润增长率 68.5% 71.2% -272.0% 123.3% 14.4% 12.7% 经营活动现金净流 113 445 393 374 728 660 总资产增长率 108.9% 22.1% -20.0% 1.0% 11.0% 4.1% 资本开支 -18 -65 0 -60 -60 -60 资产管理能力 投资 9 -212 0 0 0 0 应收账款周转天数 86.1 92.6 125.8 102.9 102.9 102.9 其他 2,240 -1,021 -1,755 -18 -18 -18 存货周转天数 1.7 1.7 2.3 2.3 2.3 2.3 投资活动现金净流 2,231 -1,299 -1,755 -78 -78 -78 应付账款周转天数 33.0 38.8 64.2 64.2 64.2 64.2 股权募资 6,138 -13 0 0 0 0 固定资产周转天数 3.2 3.6 9.1 11.6 10.5 9.6 债权募资 -1,832 -9 0 0 0 0 偿债能力 其他 -103 -968 -518 -172 -196 -221 净负债/股东权益 -94.3% -61.2% -53.3% -53.1% -58.1% -60.7% 筹资活动现金净流 4,203 -990 -518 -172