业绩符合预期，增长势头延续

公司23H1实现营业收入59.70亿元。同比+28.47%，归母净利润20.50亿元，同比+26.70%，扣非净利润20.51亿元，同比+27.63%。据此推算，23Q2公司实现收入21.67亿元，同比+30.70%，归母净利润7.95亿元，同比+29.15%，扣非归母净利润8.02亿元，同比+31.24%。业绩表现与前期预告相符。 分析判断: ►特A类表现亮眼，苏中、省外市场高增 受益于消费场景恢复，公司2023H1实现营收、归母净利润增长双双超过20%。公司2023H1合同负债余额11.29亿元，同比去年+11.0%，均为预收货款，仍有较大业绩余量；经营活动现金流净额7.99亿元，同 比-6.40%，我们预计主因公司经营节奏调整所致。 从产品结构端来看，公司高端化趋势依然延续。分档次来看，23H1公司特A+/特A/A/B/C、D/其他档次产品营收分别同比+25.56%/+36.86%/+28.34%/+9.55%/1.87%/-20.21%，其中23Q2公司特A+/特A/A/B/C、D/其他档次产品营收分别同比+26.5%/+41.89%/+21.67%/+9.09%/+25.57%/0.0%。特A类产品表现较为亮眼，我们预计主因四开、对开品牌力带动下单开、淡雅、柔雅等大众价格带产品增速较快。 从营收地域分布来看，省内苏中市场表现突出，省外市场开始发力。23H1公司淮安/南京/苏南/苏中/盐城/淮海/省外大区营收分别同比+25.7%/+22.2%/+31.0%/+40.1%/+26.0%/+26.4%/+40.4%，其中23Q2公司淮安/南京/苏南/苏中/盐城/淮海/省外大区营收分别同比+26.1%/+22.4%/+33.2%/+37.4%/+31.5%/+33.3%/+39.7 %。据公司投资者接待记录表披露，今年Q1以来，省内扬泰、苏通大区增速较快，省外明确10个地级市作为省外重点板块市场，未来除长三角地区协同布局V系外，全国范围内主推主干品系开系，带动四开、对开 成长放量。 ►加大费用投入，培育品牌势能 公司23H1毛利率74.5%，同比去年+2.0pct，净利率34.3%，同比去年-0.48pct；其中23Q2毛利率72.9%，同比去年+3.7pct，净利率36.7%，同比去年-0.42pct。毛利率提升明显，预计主因产品结构提升；净利润率增速不及毛利率，预计主因费用率提升。23H1公司销售/管理/研发/财务费用率分别为14.9%/2.7%/0.3%/-1.5%，分别同比去年+2.9/+0.2/-0.01/-0.5pct；其中23Q2公司销售/管理/研发/财务费用率分别为13.1%/3.9%/0.5%/-2.1%，分别同比去年+3.03/+0.18/-0.06/-0.03pct，其中销售费用率提升主因销售增长、消费者培育及广告投入增加所致，管理费用率提升主因陶坛储酒量增多损耗增加及薪酬增长、社保基数调整影响所致。 公司今年加大品牌投放与消费者培育力度，取得良好效果。据公司投资者接待记录表披露，公司在苏南地区的V9产品重点培育导入已初见成效，南京、淮安地区基本实现全系产品有效导入，V3经过多轮品牌精耕和渠道运作，已在省内形成较好的销售氛围。我们预计随着公司不断加大品牌投放与消费者培育力度，公司品牌势能有望持续提升，消费者接受度有望进一步提高。 ►百亿目标在望，省外积极寻求突破 公司今年提出百亿营收目标，对应营收增长率约为27%，上半年公司表现符合目标进度。据公司投资者接待记录表披露，公司有信心完成百亿营收目标。7月7日，公司董事会决定合并销售管理部与省外事业部，组成销售部。我们认为公司作为江苏地产酒头部企业，全国化扩张是其未来打破发展天花板的必然选择，此次销售部门调整是公司积极寻求突破的表现，省内销售经验为省外突破赋能，我们持续看好公司未来发展。 投资建议 参考公司最新财务数据，我们维持23-25年营收100.2/126.14/154.65亿元的预测，维持23-25年EPS为2.50/3.19/3.96元预测，对应最新收盘价58.95元/股，PE分别为24/18/15倍，维持“买入”评级。 风险提示 行业竞争加剧、市场扩展不及预期、消费复苏不及预期 寇星：华西证券研究所执行所助、食品饮料行业首席分析师，2021年新浪金麒麟新锐分析师，清华经管MBA，中科院硕士，曾就职于中粮集团7年，团队覆盖食品全行业，擅长结合产业和投资分析。 郭辉：10年白酒产业从业经验，前就任某公募基金消费研究员，现负责白酒板块研究，具备产业、卖方、买方多方面工作经历，对产业趋势与资本市场均有深刻洞察。 任从尧：11年白酒行业营销及咨询从业经验，曾服务于汾酒、古井、舍得等多家上市酒企，并曾就职于国窖公司负责渠道管理相关业务工作，擅长产业发展规律研究及酒企发展趋势判断。 卢周伟：华西证券食品饮料行业分析师，主要覆盖调味品、啤酒、休闲食品板块；华南理工大学硕士，食品科学+企业管理专业背景，2020年7月加入华西证券食品饮料组。 王厚：华西证券食品饮料研究助理，英国利兹大学金融与投资硕士，会计学学士，2020年加入华西证券研究所。 吴越：华西证券食品饮料行业研究助理，伊利诺伊大学香槟分校硕士研究生，2年苏酒渠道公司销售工作经历，2022年加入华西证券研究所。 分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 评级说明 行业评级标准 华西证券研究所： 地址：北京市西城区太平桥大街丰汇园11号丰汇时代大厦南座5层网址：http://www.hx168.com.cn/hxzq/hxindex.html 华西证券免责声明 华西证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具备证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司签约客户使用。本公司不会因接收人收到或者经由其他渠道转发收到本报告而直接视其为本公司客户。 本报告基于本公司研究所及其研究人员认为的已经公开的资料或者研究人员的实地调研资料，但本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载资料、意见以及推测仅于本报告发布当日的判断，且这种判断受到研究方法、研究依据等多方面的制约。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及预测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息始终保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者需自行关注相应更新或修改。 在任何情况下，本报告仅提供给签约客户参考使用，任何信息或所表述的意见绝不构成对任何人的投资建议。市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告视为做出投资决策的惟一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在任何情况下，本报告均未考虑到个别客户的特殊投资目标、财务状况或需求，不能作为客户进行客户买卖、认购证券或者其他金融工具的保证或邀请。在任何情况下，本公司、本公司员工或者其他关联方均不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告而导致的任何可能损失负有任何责任。投资者因使用本公司研究报告做出的任何投资决策均是独立行为，与本公司、本公司员工及其他关联方无关。本公司建立起信息隔离墙制度、跨墙制度来规范管理跨部门、跨关联机构之间的信息流动。务 请投资者注意，在法律许可的前提下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的前提下，本公司的董事、高级职员或员工可能担任本报告所提到的公司的董事。 所有报告版权均归本公司所有。未经本公司事先书面授权，任何机构或个人不得以任何形式复制、转发或公开传播本报告的全部或部分内容，如需引用、刊发或转载本报告，需注明出处为华西证券研究所，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。