钨钼板块出口增加利润高增，稀土、能源新材料板块盈利承压

请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 [Table_Main] 证券研究报告 | 公司点评 厦门钨业(600549.SH) 2023年08月26日 买入（维持） 所属行业：有色金属/稀有金属 当前价格(元)：17.06 证券分析师 翟堃 资格编号：s0120523050002 邮箱：zhaikun＠tebon.com.cn 张崇欣 资格编号：S0120522100003 邮箱：zhangcx＠tebon.com.cn 研究助理 康宇豪 邮箱：kangyh＠tebon.com.cn 市场表现 沪深300对比 1M 2M 3M 绝对涨幅(%) -8.67 -7.65 -7.65 相对涨幅(%) -3.41 -3.64 -3.98 资料来源：德邦研究所，聚源数据 相关研究 1.《厦门钨业（600549.SH）：钨丝龙头坚定扩产，带动钨丝行业稳步发展》，2023.5.19 2.《厦门钨业（600549.SH）：23年Q1钨钼板块业绩快速增长，新能源板块业绩短期承压》，2023.4.23 3.《厦门钨业（600549.SH）：公司三大板块业务向好发展，房地产拖累公司业绩静待剥离》，2023.1.20 4.《厦门钨业（600549.SH）：钨钼、正极材料、稀土产品多赛道占据龙头优势》，2022.11.4 厦门钨业（600549.SH）：钨钼板块出口增加利润高增，稀土、能源新材料板块盈利承压 投资要点  事件：公司发布2023年中报，业绩同比小幅下滑。2023年H1公司营业收入187.30亿元，同比-22.47%；归母净利润7.91亿元，同比-12.88%；扣非归母净利润7.21医院，同比-11.24%。  23年H1公司钨钼海外市场营收增长及产品毛利率提升驱动钨钼板块盈利向好。2023 年 1-6 月公司钨钼业务整体向好，主要深加工产品产销量保持增长态势，钨钼等有色金属业务实现营业收入 79.13 亿元，同比增+20.55%；实现利润总额 11.02 亿元，同比+ 32.64%，若剔除公司联营企业投资收益的影响，公司钨钼业务利润同比增长 43.81%。上半年销量虽同比基本持平，但由于海外市场营收增长及产品毛利率提升，利润总额同比增加。  23年H1稀土价格下跌，市场竞争加剧，公司稀土板块盈利承压。稀土整体呈现下行趋势。百川资讯统计数据，2023 年1-6 月镨钕氧化物均价 57.72 万元/吨，同比下降 39.8%；氧化镝平均价格 215.56 万元/吨，同比-23%；氧化铽平均价格 1053.89 万元/吨，同比- 25.38%。2023 年 1-6 月公司稀土业务实现营业收入 26.16 亿元，同比- 11.36%；实现利润总额 1.53 亿元，同比- 16.88%。稀土氧化物和稀土金属产品因原材料价格持续下行，销量和盈利同比下降；磁性材料在汽车、空调、工业电机等领域销售增长，但由于市场竞争加剧，产品价格下降，盈利同比基本持平；发光材料产品市场需求下降，销量和盈利同比下降。  23年H1能源新材料上游价格总体呈现下跌趋势，需求不及预期，公司新能源板块销量及盈利承压。亚洲金属网数据显示，2023 年1-6月金属钴 99.8%min 均价约为 27.00万元/吨，同比-45.96%。2023 年 1-6月硫酸镍 22%min 均价约为3.5 万元/吨，同比-17.0%。报告期内，2023 年1-6 月碳酸锂 99.5%min 均价约为 31.9 万元/吨，同比-28.4%。2023 年 1-6 月受终端消费需求下降影响，叠加本期产品售价下降，公司能源新材料业务实现营业收入 81.21 亿元，同比-44.23%；实现利润总额 2.74 亿元，同比-54.95%。钴酸锂产品销量 14,156 吨，同比- 24.18%，主要受 3C 领域消费需求下滑影响，但市场份额仍稳居龙头地位；三元材料产品销量 12,659 吨，同比-41.13%，主要受后端需求不及预期影响。贮氢合金销量为 1,729.70 吨，同比-7.29%。  投资建议：预计公司2023-2025年营收分别为507.91/648.71/791.74亿元，归母净利润分别为21.01/27.68/33.39亿元，对应PE11.52 /8.74/7.25倍，维持“买入”评级。  风险提示：原材料价格波动超预期；稀土永磁材料竞争加剧；公司销售策略影响公司产品销售量 -46%-34%-23%-11%0%11%2022-082022-122023-04厦门钨业沪深300 公司点评 厦门钨业（600549.SH） 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 2 / 4 [Table_Base] 股票数据 总股本(百万股)： 1,418.46 流通A股(百万股)： 1,411.01 52周内股价区间(元)： 17.06-27.87 总市值(百万元)： 24,198.91 总资产(百万元)： 37,968.08 每股净资产(元)： 7.30 资料来源：公司公告 [Table_Finance] 主要财务数据及预测 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 31,852 48,223 50,791 64,871 79,174 (+/-)YOY(%) 68.0% 51.4% 5.3% 27.7% 22.0% 净利润(百万元) 1,179 1,446 2,101 2,768 3,339 (+/-)YOY(%) 92.0% 22.7% 45.3% 31.8% 20.6% 全面摊薄EPS(元) 0.83 1.02 1.48 1.95 2.35 毛利率(%) 16.2% 13.6% 15.1% 14.3% 13.7% 净资产收益率(%) 12.7% 14.5% 17.2% 18.5% 18.2% 资料来源：公司年报（2021-2022），德邦研究所 备注：净利润为归属母公司所有者的净利润 公司点评 厦门钨业（600549.SH） 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 3 / 4 财务报表分析和预测 主要财务指标 2022 2023E 2024E 2025E 利润表(百万元) 2022 2023E 2024E 2025E 每股指标(元) 营业总收入 48,223 50,791 64,871 79,174 每股收益 1.03 1.48 1.95 2.35 营业成本 41,659 43,121 55,619 68,301 每股净资产 7.04 8.59 10.55 12.90 毛利率% 13.6% 15.1% 14.3% 13.7% 每股经营现金流 -0.25 2.95 4.77 3.65 营业税金及附加 249 305 389 475 每股股利 0.35 0.00 0.00 0.00 营业税金率% 0.5% 0.6% 0.6% 0.6% 价值评估(倍) 营业费用 339 374 519 633 P/E 19.01 11.52 8.74 7.25 营业费用率% 0.7% 0.7% 0.8% 0.8% P/B 2.78 1.98 1.62 1.32 管理费用 890 940 1,200 1,465 P/S 0.58 0.55 0.43 0.36 管理费用率% 1.8% 1.8% 1.8% 1.8% EV/EBITDA 9.14 5.82 4.43 3.66 研发费用 1,729 1,854 2,076 2,375 股息率% 1.8% 0.0% 0.0% 0.0% 研发费用率% 3.6% 3.6% 3.2% 3.0% 盈利能力指标(%) EBIT 3,169 4,631 5,619 6,521 毛利率 13.6% 15.1% 14.3% 13.7% 财务费用 463 807 822 808 净利润率 4.5% 5.9% 6.1% 6.0% 财务费用率% 1.0% 1.6% 1.3% 1.0% 净资产收益率 14.5% 17.2% 18.5% 18.2% 资产减值损失 -465 -155 -165 -162 资产回报率 3.6% 4.8% 5.4% 5.9% 投资收益 -29 59 18 56 投资回报率 9.2% 12.0% 13.0% 13.2% 营业利润 2,589 3,531 4,653 5,612 盈利增长(%) 营业外收支 -17 0 0 0 营业收入增长率 51.4% 5.3% 27.7% 22.0% 利润总额 2,572 3,531 4,653 5,612 EBIT增长率 33.3% 46.2% 21.3% 16.1% EBITDA 4,229 5,823 6,918 7,888 净利润增长率 22.7% 45.3% 31.8% 20.6% 所得税 389 530 698 842 偿债能力指标 有效所得税率% 15.1% 15.0% 15.0% 15.0% 资产负债率 59.6% 56.3% 54.6% 50.8% 少数股东损益 737 900 1,186 1,431 流动比率 1.4 1.6 1.6 1.7 归属母公司所有者净利润 1,446 2,101 2,768 3,339 速动比率 0.8 0.9 1.0 1.1 现金比率 0.1 0.2 0.4 0.5 资产负债表(百万元) 2022 2023E 2024E 2025E 经营效率指标 货币资金 2,172 3,897 7,280 9,379 应收帐款周转天数 46.9 45.0 35.0 35.0 应收账款及应收票据 7,508 8,062 8,657 9,203 存货周转天数 72.5 78.3 78.0 78.1 存货 8,707 9,900 10,910 12,205 总资产周转率 1.2 1.2 1.3 1.4 其它流动资产 4,166 3,812 4,555 5,308 固定资产周转率 4.8 5.0 6.2 7.4 流动资产合计 22,553 25,670 31,401 36,095 长期股权投资 2,831 3,453 4,092 4,725 固定资产 9,978 10,070 10,523 10,738 在建工程 1,281 1,239 1,122 1,043 现金流量表(百万元) 2022 2023E 2024E 2025E 无形资产 1,572 1,843 2,180 2,496 净利润 1,446 2,101 2,768 3,339 非流动资产合计 17,246 18,194 19,510 20,600 少数股东损益 737 900 1,186 1,431 资产总计 39,799 43,865 50,912 56,695 非现金支出 1,645 1,447 1,463 1,528 短期借款 4,224 4,724 4,868 5,130 非经营收益 488 767 841 821 应付票据及应付账款 6,941 7,338 9,641 9,743 营运资金变动 -4,676 -1,028 501 -1,943 预收账款 0 0 0 0 经营活动现金流 -360 4,187 6,760 5,176 其它流动负债 4,420 4,487 5,134 5,783 资产 -