煤、电产销同增，龙头地位继续加强

动力煤 中国神华（601088.SH） 增持-A(维持) 煤、电产销同增，龙头地位继续加强 2023年8月27日 公司研究/公司快报 事件描述 公司发布2023年半年度报告：公司实现营业收入1694.42亿元，同比+2.3%；实现归母净利润332.79亿元，同比减少-19.2%；扣非后归母净利润为329.70亿元，同比-18.6%；基本每股收益1.675元/股，加权平均净资产收益率8.59%，同比减少2.44个百分点。Q2营收824亿元，同比+0.89%；归母净利润146.67亿元，同比-33.87%。 事件点评 煤炭业务：产销同增，但售价回调，毛利有所降低。2023年H1公司商品煤产量为160.7百万吨，同比变化+2.0%，销量实现217.9百万吨，同比变化+3.7%。H1公司煤炭销售年度长协比例57%，同比2022年Q1提升0.3个百分点；同时，月度长协和现货销售比例下调，月度长协比例由35.3%下降至29.2%，现货比例由9.7%下降至8.3%。价格方面，年度长协价格平均500元/吨，同比-2.5%；月度长协价格821元/吨，同比+1.6%；现货价格693元/吨，同比-11.2%；坑口直接销售价格347元/吨，同比+7.8%；煤炭平均售价601元/吨，同比-5.1%。H1煤炭业务实现营业收入1352.44亿元，同比-0.7%；营业成本921.83亿元，同比+6.3%，主要由于安全生产费、原材料及外购煤成本增加等原因；H1实现毛利430.61亿元，同比-13.03%；公司煤炭业务毛利率31.8%，同比降低4.5个百分点。 电力业务：量价齐增，售电成本下降，毛利率提高。2023H1公司实现发电量100.20十亿千瓦时，同比+18.2%；售电量94.26十亿千瓦时，同比+18.4%，平均售价为418元/兆瓦时，同比+1.5%。H1电力板块营收441.9亿元，同比变化+18.9%；营业成本367.7亿元，同比+15.3%；平均售电成本367.7元/兆瓦时，同比-3.4%。H1电力板块实现毛利74.2亿元，同比变化+40.77%；毛利率16.79%，同比提高2.61个百分点。报告期内公司总装机容量为40301兆瓦，其中燃煤装机39164兆瓦，占比97.18%；燃气装机950兆瓦，占比2.36%，水电装机125兆瓦，占比0.31%；商业运营光伏装机62兆瓦，占比0.15%。燃煤装机仍是主要力量，Q2以后煤电煤价格回调，公司电力板块业绩有望继续改善。 分析师： 胡博执业登记编码：S0760522090003邮箱：hubo1@sxzq.com 刘贵军执业登记编码：S0760519110001邮箱：liuguijun@sxzq.com 海运低位，成本上涨，运输板块盈利下降。H1公司铁路、港口、航运分 别 实 现 营 业 收 入221.23亿 元/32.87亿 元/25.79亿 元 ， 同 比 分 别 变 化+5.3%/+1.5%/-14.9%，分别实现毛利润83.75亿、14.82亿、2.33亿元，同比-13.86%、-7.14%、-56.20%，毛利下降的主要原因分别为成本费用上升、港口装船量的下降和原材料和人工等成本增加以及平均海运价格的下降。 煤化工业务：售价下降，毛利走低。H1公司聚烯烃产品销售量351.4千吨，同比-1.9%；聚乙烯平均售价6456元/吨，同比-8.6%；聚丙烯售价5931元/吨，同比-13.9%；煤化工业务实现营收30.02亿元，同比-12.4%，营业成本27.86亿元，同比+1.6%，毛利润1.1亿元，同比变化-65.1%。毛利率7.2%，同比下降12.8个百分点。主要因为经济复苏延后，下游需求不足，聚烯烃产品平均销售价格下降的影响。 公司煤炭外延式增长空间仍存，煤炭产业链一体化优势平抑周期波动。公司4月29日发布公告《关于与国家能源集团签署附条件生效的《避免同业竞争协议之补充协议（二）》的公告》，公告在集团合并完成后5年内，由本公司择机行使优先交易及选择权、优先受让权以收购剥离业务所涉资产。考虑到外部市场煤炭资源获取难度较大且定价偏高，本公司一直将国家能源集团存量煤炭相关资产注入作为资源获取的重要路径。由本公司择机行使优先交易及选择权、优先受让权以收购剥离业务所涉资产的期限延长至2028年8月27日。公司煤炭全产业链发展的优势也可有效平抑煤炭价格周期的波动，H1电力板块毛利增加21.49亿元，部分抵消了煤炭板块毛利的下滑。 投资建议 预计公司2023-2025年EPS分别为3.37\3.63\3.64元，对应公司8月24日收盘价27.81元，2023-2025年PE分别为8.2\7.7\7.6倍，继续给予“增持-A”投资评级。 风险提示 宏观经济增速不及预期风险；煤炭价格超预期下行风险；安生产生风险；电力需求不足、铁路、航运成本增加等。 资料来源：wind、山西证券研究所 资料来源：wind、山西证券研究所 资料来源：wind、山西证券研究所 资料来源：wind、山西证券研究所 资料来源：wind、山西证券研究所 资料来源：wind、山西证券研究所 财务报表预测和估值数据汇总 分析师承诺： 本人已在中国证券业协会登记为证券分析师，本人承诺，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本人对证券研究报告的内容和观点负责，保证信息来源合法合规，研究方法专业审慎，分析结论具有合理依据。本报告清晰准确地反映本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点直接或间接受到任何形式的补偿。本人承诺不利用自己的身份、地位或执业过程中所掌握的信息为自己或他人谋取私利。 投资评级的说明： 以报告发布日后的6--12个月内公司股价（或行业指数）相对同期基准指数的涨跌幅为基准。其中：A股以沪深300指数为基准；新三板以三板成指或三板做市指数为基准；港股以恒生指数为基准；美股以纳斯达克综合指数或标普500指数为基准。 无评级：因无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见的结果的重大不确定事件，或者其他原因，致使无法给出明确的投资评级。（新股覆盖、新三板覆盖报告及转债报告默认无评级） 评级体系： ——公司评级 买入：预计涨幅领先相对基准指数15%以上；增持：预计涨幅领先相对基准指数介于5%-15%之间；中性：预计涨幅领先相对基准指数介于-5%-5%之间；减持：预计涨幅落后相对基准指数介于-5%--15%之间；卖出：预计涨幅落后相对基准指数-15%以上。 ——行业评级 领先大市：预计涨幅超越相对基准指数10%以上；同步大市：预计涨幅相对基准指数介于-10%-10%之间；落后大市：预计涨幅落后相对基准指数-10%以上。 ——风险评级 A：预计波动率小于等于相对基准指数；B：预计波动率大于相对基准指数。 免责声明： 山西证券股份有限公司(以下简称“公司”)具备证券投资咨询业务资格。本报告是基于公司认为可靠的已公开信息，但公司不保证该等信息的准确性和完整性。入市有风险，投资需谨慎。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，公司不对任何人因使用本报告中的任何内容引致的损失负任何责任。本报告所载的资料、意见及推测仅反映发布当日的判断。在不同时期，公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。公司或其关联机构在法律许可的情况下可能持有或交易本报告中提到的上市公司发行的证券或投资标的，还可能为或争取为这些公司提供投资银行或财务顾问服务。客户应当考虑到公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突。公司在知晓范围内履行披露义务。本报告版权归公司所有。公司对本报告保留一切权利。未经公司事先书面授权，本报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件或复制品，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯公司版权的其他方式使用。否则，公司将保留随时追究其法律责任的权利。 依据《发布证券研究报告执业规范》规定特此声明，禁止公司员工将公司证券研究报告私自提供给未经公司授权的任何媒体或机构；禁止任何媒体或机构未经授权私自刊载或转发公司证券研究报告。刊载或转发公司证券研究报告的授权必须通过签署协议约定，且明确由被授权机构承担相关刊载或者转发责任。 依据《发布证券研究报告执业规范》规定特此提示公司证券研究业务客户不得将公司证券研究报告转发给他人，提示公司证券研究业务客户及公众投资者慎重使用公众媒体刊载的证券研究报告。 依据《证券期货经营机构及其工作人员廉洁从业规定》和《证券经营机构及其工作人员廉洁从业实施细则》规定特此告知公司证券研究业务客户遵守廉洁从业规定。 山西证券研究所： 上海深圳上海市浦东新区滨江大道5159号陆家嘴滨江中心N5座3楼广东省深圳市福田区林创路新一代产业园5栋17层太原北京太原市府西街69号国贸中心A座28层电话：0351-8686981http://www.i618.com.cn北京市丰台区金泽西路2号院1号楼丽泽平安金融中心A座25层