2023年中报点评：超预期增长，高质量发展

维持增持评级。2023H1超预期增长、盈利水平提升，全年信心充分，品牌势能与渠道精耕下未来成长积极、高端升级、弹性可期，上市仅4个月即将入通，目前对应2023年仅17XPE，低估值进一步凸显价值。 维持2023-2025年EPS0.49、0.61、0.78元，维持目标价12.09港元。 收入利润双位数增长，业绩超预期、成长势能强。2023H1公司实现营收35.19亿元、同比+15.0%，归母净利15.85亿元、同比+202.1%，主要系受到上市费用及优先股公允价值变动影响，扣除后2023H1经调整净利润8.03亿元、同比+22.0%。 珍酒升级、李渡放量，高端中档两端发力，结构升级提振盈利能力。1）分品牌看，2023H1珍酒营收23.06亿元、同比14.9%（其中吨价+19%），占比达65.5%，上半年环比持续改善，高端大单品珍30停货挺价，核心大单品珍15投放得当、叠加管控有效下动销提振、批价回升，未来收入稳增和高端升级有望同步兑现。李渡营收4.89亿元、同比+16.7%，沉浸式体验下品牌营销效应逐渐释放，2023H1销量同比+16.5%至1053吨。湘窖、开口笑分别同比分别+17.3%、+6.5%。2）分价格带看，2023H1高端、次高端、中端及以下分别同比+32.0%、-0.29%、+21.8%，占比分别为26.3%、36.0%、37.7%，高端化升级叠加自有基酒产能释放优化成本，2023H1毛利率57.9%、同比+2.3pct，费用端略增，最终经调整净利率22.8%、同比+1.3pct，公司2022年提前储备销售团队，未来随着规模扩张及管控提效，经营杠杆效应凸显、盈利弹性有望进一步释放。 品牌势能升级、渠道营销精耕，未来成长可期。2023年H1公司动销恢复拔节起势，下半年场景恢复、发力复苏下全年信心充分。公司手握珍酒、李渡等两大核心品牌，产品矩阵升级同时积极拓展渠道、精细化管控运作、着力消费者培育，作为酱酒市场中的强劲品牌力量未来有望实现高质量快速增长。上市仅4月即将入通，公司价值再获认可。 风险因素：宏观经济波动、海外市场流动性波动、食品安全风险等 收入利润双位数增长，业绩超预期、成长势能强 2023H1公司实现营收35.19亿元、同比+15.0%，归母净利15.85亿元、同比+202.1%，主要系受到上市费用及优先股公允价值变动影响，扣除后2023H1经调整净利润8.03亿元、同比+22.0%，收入、利润均实现双位数增长，业绩超市场预期。 珍酒升级、李渡放量，高端中档两端发力 1）分品牌看，2023H1珍酒营收23.06亿元、同比14.9%，占整体营收比重达65.5%，拆分量价来看吨价同比+19.0%，上半年珍酒环比持续改善，高端大单品珍30停货挺价，核心大单品珍15投放得当、叠加管控有效下批价逐步回升，并且在2023年上半年推出珍十五·金奖纪念酒、珍三十·大金奖纪念酒及1988年份酒，满足高品质升级的同时进一步扩充产品矩阵，未来收入稳增和高端升级有望同步兑现。李渡营收4.89亿元、同比+16.7%，沉浸式体验下品牌营销效应逐渐释放，2023H1销量同比+16.5%至1053吨。湘窖、开口笑分别收入4.42亿元、2.21亿元，同比分别+17.3%、+6.5%，进一步深耕湖南市场。 2）分价格带看，2023H1高端、次高端、中端及以下营收分别为9.26亿元、12.68亿元、13.25亿元，同比分别+32.0%、-0.29%、+21.8%，占比分别为26.3%、36.0%、37.7%，受益于高端白酒平稳复苏及大众消费动销快速恢复，公司结构呈现出两端化趋势，在高端产品增长带动下整体吨价26.55万元/吨、同比+12.3%。 3）分渠道看，2023H1经销商、直销渠道分别贡献收入30.93亿元、4.26亿元，同比分别+12.2%、+40.4%，占比分别为87.9%、12.1%。截止2023H1末，经销商渠道共有合计6898家经销商，其中经销合作伙伴、体验店、零售商数量分别为2811、1071、3016家，环比2022年末分别+133、-3、+150家，渠道数量与质量迎来同步提升。 盈利能力向上，未来弹性可期 2023H1毛利率57.9%、同比+2.3pct，主要系高端化结构升级及自有基酒产能释放优化成本；销售费用率23.0%、同比+0.7pct，主要系销售团队扩充及品牌培育投入，公司紧握消费场景复苏、提前储备销售团队，未来经营杠杆效应有望逐步释放；管理费用率6.7%、同比+1.2pct，最终净利率45.0%、同比+27.9pct，经调整净利率22.8%、同比+1.3pct，后续盈利弹性有望进一步释放。 品牌势能升级、渠道营销精耕，未来成长可期 2023年H1公司动销恢复拔节起势，下半年场景恢复、发力复苏拉动下全年增长趋势积极。公司手握珍酒、李渡等两大核心品牌，产品矩阵升级同时积极拓展渠道、精细化管控运作、着力消费者培育，酱酒赛道仍具成长红利并且品牌分化、头部集中趋势明显，珍酒李渡作为酱酒市场中的强劲的品牌力量有望实现高质量快速增长。上市仅4月即将入通，公司价值再获认可。 维持增持评级。2023H1超预期增长、盈利水平提升，全年信心充分，品牌势能与渠道精耕下未来成长积极、高端升级、弹性可期，上市仅4个月即将入通，目前对应2023年仅17XPE，低估值进一步凸显价值。维持2023-2025年EPS 0.49、0.61、0.78元，维持目标价12.09港元。 风险因素：宏观经济波动、海外市场流动性波动、食品安全风险等。