血制品稳健增长，看好下半年流感弹性

事件：公司发布2023年半年报，2023年上半年公司实现营业收入15.85亿元，同比下滑32.53%；实现归母净利5.26亿元，同比下滑9.66%；实现扣非净利3.98亿元，同比下滑14.07%。 分季度看，23Q2公司实现营收7.05亿元，同比下滑58.77%；实现归母净利润1.75亿元，同比下滑49.88%；实现扣非净利润1.22亿元，同比下滑50.49%。去年Q2公司提前开启流感疫苗签发并发货到各地疾控中心，去年上半年收入形成高基数。 疫苗业务：看好流感疫苗下半年放量。2023年上半年疫苗业务实现收入1.48亿元（-85.97%），占收入比重10%。流感疫苗自2023年7月初取得首次批签发，目前批签发71批次，考虑到21年新冠挤兑情形，公司对22年生产计划相对保守，随着疫情管控放开、新冠挤兑边际大幅减弱、大规模感染的可能性降低、易感人群积累等，我们预计23年流感疫苗的批签发、终端接种将回暖。长期来看，流感疫苗认知度不断提升，未来流感疫苗渗透率有望不断提升，公司作为流感疫苗龙头有望持续保持较快增长。 血制品业务：新浆站获批、成长性可期。2023年上半年公司血制品业务实现收入14.31亿元（+11.68%），占收入比重90%，毛利率53.72%。2023年上半年公司人血白蛋白收入5.15亿（+8.55%），毛利率52.49%；静丙收入4.71亿（+38.84%），毛利率56.42%。 2022年公司获批7家新浆站，是2018年以来首次大规模获批新设浆站。获批新浆站将有望提升采浆量和收入规模，进一步打开血制品成长空间。 销售费用高基数下滑，存货保持稳定。2023年上半年公司销售费用1.59亿元（-73.06%）,销售费率10.05%（-15.13pp），去年Q2公司提前开启流感疫苗签发从而导致去年销售费用形成高基数。管理费用1.34亿元（+2.02%）、管理费率8.43%（+2.85pp）。研发费用1.45亿元（-2.84%），研发费率9.16%（+2.80pp）。财务费率0.17%（-0.01pp）。2023年上半年公司存货期末存货余额17.98亿元，占资产比重12.41%（+1.59pp）。应收账款及票据14.87亿元，占收入比重93.79%（-14.85pp）。 盈利预测与投资建议：结合公司上半年各业务业绩及未来规划，我们调整2023-2025年公司营业收入分别为54.46、63.88、73.51亿元（调整前值为54.80、64.05、75.22），同比增长20.57%、17.29%、15.07%，归母净利润分别为14.46、17.27、20.47亿元（调整前值为15.65、18.97、22.72亿元），同比增长34.36%、19.45%、18.48%。 公司是血制品龙头之一，四价流感疫苗认知度不断提升带来持续较快放量，维持“买入”评级。 风险提示：血制品价格波动的风险，采浆量不及预期的风险，四价流感疫苗竞争加剧的风险，单抗业务研发进度不及预期的风险。 2023年上半年公司实现营业收入15.85亿元，同比下滑32.53%；实现归母净利5.26亿元，同比下滑9.66%；实现扣非净利3.98亿元，同比下滑14.07%。 分季度看，23Q2公司实现营收7.05亿元，同比下滑58.77%；实现归母净利润1.75亿元，同比下滑49.88%；实现扣非净利润1.22亿元，同比下滑50.49%。去年Q2公司提前开启流感疫苗签发并发货到各地疾控中心，从而在去年上半年收入形成高基数。 图表1：华兰生物主要财务指标变化（单位：百万元，%） 图表2：华兰生物分季度财务指标变化（单位：百万元，%） 图表3：华兰生物分季度收入情况（单位：百万元，%） 图表4：华兰生物分季度归母净利润情况（单位：百万元，%） 分业务板块看，2023年上半年公司血制品业务实现收入14.31亿元（+11.68%），占收入比重90%，毛利率53.72%。疫苗业务实现收入1.48亿元（-85.97%），占收入比重10%。 图表5：华兰生物分项目收入构成（单位：百万元） 图表6：华兰生物分项目毛利构成（单位：百万元） 销售费用高基数下滑，存货保持稳定。2023年上半年公司销售费用1.59亿元（-73.06%）,销售费率10.05%（-15.13pp），去年Q2公司提前开启流感疫苗签发从而导致去年销售费用形成高基数。管理费用1.34亿元（+2.02%）、管理费率8.43%（+2.85pp）。研发费用1.45亿元（-2.84%），研发费率9.16%（+2.80pp）。财务费率0.17%（-0.01pp）。2023年上半年公司存货期末存货余额17.98亿元，占资产比重12.41%（+1.59pp）。 应收账款及票据14.87亿元，占收入比重93.79%（-14.85pp）。 图表7：华兰生物盈利情况（单位：%） 图表8：华兰生物费用率情况（单位：%） 图表9：华兰生物存货占资产比重（单位：%） 图表10：华兰生物应收账款及票据情况（单位：%） 流感疫苗已开启批签发。2023年流感疫苗自7月初取得首次批签发，目前批签发71批次，考虑到21年新冠挤兑情形，公司对22年生产计划相对保守，随着疫情管控放开、新冠挤兑边际大幅减弱、大规模感染的可能性降低、易感人群积累等，我们预计23年流感疫苗的批签发、终端接种将回暖。长期来看，流感疫苗认知度不断提升，未来流感疫苗渗透率有望不断提升，公司作为流感疫苗龙头有望持续保持较快增长。 图表11：华兰生物疫苗业务收入情况（单位：百万元，%） 图表12：华兰生物流感疫苗批签发情况（单位：万支，批次） 2022年获批7家新浆站，血制品业务打开成长性。2023年上半年公司人血白蛋白收入5.15亿（+8.55%），毛利率52.49%；静丙收入4.71亿（+38.84%），毛利率56.42%。2022年公司获批7家新浆站，是2018年以来首次大规模获批新设浆站。获批新浆站将有望提升采浆量和收入规模，进一步打开血制品成长空间。 图表13：华兰生物血制品业务收入情况（单位：百万元，%） 图表14：华兰生物白蛋白销售情况（单位：百万元，%） 图表15：华兰生物静丙销售情况（单位：百万元，%） 风险提示 血制品价格波动的风险。受新冠疫情影响血制品行业供应偏紧、库存清空，不排除未来采浆量变化带来血制品价格的波动。 采浆量不及预期的风险。新冠疫情有所反复，客观人流量仍受疫情有一定影响，存在全年采浆量不及预期的风险。 四价流感疫苗竞争加剧的风险。受持续2-3年流感高发、新冠疫情教育，流感疫苗认知度不断提升，叠加支付能力提升，我们预计未来流感疫苗渗透率不断提升。但同时，四价流感疫苗在研厂家较多，未来3年有望逐步获批上市，存在竞争加剧的风险。 单抗业务研发进度不及预期的风险。公司在研单抗均属于大品类，投入大竞争激烈，临床试验周期长，存在单抗业务研发进度不及预期的风险。 图表16：华兰生物财务模型预测