城投挖之掘金江苏系列（八）：走进镇江丹阳、扬中存续AA+级城投债发行主体

证券研究报告·固定收益·固收深度报告 东吴证券研究所 1 / 34 请务必阅读正文之后的免责声明部分 固收深度报告20230822 城投挖之掘金江苏系列（八）：走进镇江丹阳、扬中存续AA+级城投债发行主体 2023年08月22日 证券分析师 李勇 执业证书：S0600519040001 010-66573671 liyong@dwzq.com.cn 研究助理 徐津晶 执业证书：S0600121110024 xujj@dwzq.com.cn 相关研究 《城投挖之掘金江苏系列（七）：走进如皋存续AAA级城投债发行主体》 2023-08-17 《城投挖之掘金江苏系列（六）：走进启东存续AAA级城投债发行主体》 2023-08-16 《城投挖之掘金江苏系列（五）：走进张家港存续AAA及AA+级城投债发行主体（下篇）》 2023-08-07 《城投挖之掘金江苏系列（五）：走进张家港存续AAA及AA+级城投债发行主体（上篇）》 2023-08-02 《城投挖之掘金江苏系列（四）：走进溧阳存续AA级城投债发行主体》 2023-07-26 [Table_Tag] [Table_Summary] 观点 ◼ 丹阳市概况：1）丹阳市产业结构以制造业为主，在新材料、新能源、新医药、先进装备制造、电子信息等新兴产业均形成技术和品牌优势。2）经济财政：2022年丹阳市GDP为1407.88亿元，一般公共预算收入71.91亿元，财政自给率64.17%。3）债务负担：2022年丹阳市地方债务率为411%，同比提升26pct，主要系地方债务大幅增加、财政收入增速疲软所致。4）丹阳市城投主体共3家，均为AA级，发债格局以中短期为主，融资能力属江苏省中游水平，未来3年滚续融资需求或维持；5）在当前经济弱复苏叠加利率长期下行预期的背景下，鉴于AA+级城投债当前信用利差较AAA级存在明显充裕的下行空间，建议关注丹阳市存续AA+级城投债发债主体，把握2023H1估值调整带来的配置机会。 ◼ 扬中市概况：1）扬中市产业结构以工程电气、新能源材料、汽车零部件等产业为主。2）经济财政：2022年扬中市GDP为585.99亿元，一般公共预算收入36.08亿元，财政自给率为60.70%。3）债务负担：2022年扬中市地方债务率为546%，同比提升30pct，主要系地方财政收入下降所致。4）扬中市城投主体共4家，均为AA级，发债格局以中长期为主，融资能力优于丹阳市但同属江苏省中游水平。5）扬中市AAA和AA级城投利差均处于历史低位，而AA+级处于历史高位，下行空间更可观，叠加当前利差回调信号不明显，故AA+级城投利差短期内维持横盘震荡并随利率下行趋势而收窄的预期走势或进一步突出其配置价值。 ◼ 丹阳、扬中存续AA+级城投债发债主体：1）丹阳高新：近三年营收连增，2022年实现营收11.62亿元，销售毛利率13.15%，业务收入以代建工程、房屋、场地租赁业务为主；短期偿债能力偏弱但长期偿债能力较强，近期无兑付压力；公司私募债与企业债利差均于2023年起显著压缩，其中2-3月期间私募债利差因收窄幅度大于企业债而出现短暂的利差倒挂现象，当前二者利差均处于历史低位，鉴于私募债个券估值较企业债偏低，建议风险偏好较高的投资者关注公司私募债配置机会，在短期内利差走势情况不明的态势下，利用私募债票息优势进一步放大收益空间。2）大航控股：近三年营收波动，2022年实现营收31.23亿元，销售毛利率2.53%，商品贸易系主要收入来源；偿债指标有所改善但再融资需求前置；公司私募债目前处于历史较低区间，反观中票则由于收益倒挂现象而处于历史较高区间，利差进一步压缩空间更充裕，叠加估值溢价不多，配置性价比尚可，此外公司新发行私募债23大航01当前估值偏低，建议投资者可对公司存量中票及新发私募债个券加以关注。 ◼ 总结回顾和建议关注：针对丹阳、扬中存续AA+级城投债发债主体深入分析，结合两市城投平台的机构持仓情况排序结果来看，重点推荐对丹阳市开发区高新技术产业发展有限公司（丹阳高新）予以关注。该平台主体评级为AA级，存量债券规模21.1亿元，有息债务规模较大但逐年稳步缩减，短期偿债或有承压但长期偿付能力较强，且短期内无债券到期兑付压力，公司对于融资节奏的调控具备一定自由度；公司经营面主要依托自身较强的造血能力，此外公司作为丹阳开发区重要的基建与土地开发业务实施主体，可持续得到开发区管委会政府补贴支持，叠加2022年以来背靠当地产业发展规划的稳步推进，筹划布局并落地眼镜城项目，配合基础核心代建业务及土地开发业务，各业务板块多元发展、协同互补，助力公司进一步打开长期利润空间、创造更多盈利增长点；当前该平台机构持仓规模较大，市场关注度较高，存续私募债利差波动程度大于企业债，且私募债个券较企业债具备更显著的估值优势，建议追求增厚收益的投资者持续关注丹阳高新私募债投资机会，同时捕捉短期利率震荡环境中的票息收益及长期利率下行环境中的资本利得收益。 ◼ 风险提示：城投政策超预期收紧；数据统计偏差；信用风险发酵超预期。 请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所 固收深度报告 2 / 34 内容目录 1. 镇江市化债历史回顾 .......................................................................................................................... 5 2. 丹阳市概况 .......................................................................................................................................... 6 2.1. 城市历史沿革............................................................................................................................. 6 2.2. 城市产业规划............................................................................................................................. 6 2.3. 经济财政实力及地方债务情况................................................................................................. 8 2.4. 城投债市场分析....................................................................................................................... 10 3. 丹阳市存续AA+级城投债发债主体分析 ....................................................................................... 13 3.1. 丹阳市开发区高新技术产业发展有限公司........................................................................... 13 3.1.1. 业务范围......................................................................................................................... 14 3.1.2. 业绩表现......................................................................................................................... 14 3.1.3. 债券情况......................................................................................................................... 18 4. 扬中市概况 ........................................................................................................................................ 20 4.1. 城市历史沿革........................................................................................................................... 20 4.2. 城市产业规划........................................................................................................................... 20 4.3. 经济财政实力及地方债务情况............................................................................................... 22 4.4. 城投债市场分析....................................................................................................................... 23 5. 扬中市存续AA+级城投债发债主体分析 ....................................................................................... 26 5.1. 大航控股集团有限公司........................................................................................................... 26 5.1.1. 业务范围......................................................................................................................... 27 5.1.2. 业绩表现......................................................................................................................... 27 5.1.3. 债券情况......................................................................................................................... 30 6. 总结回顾和建议关注 ....................................................