7月经济增长数据点评：经济恢复基础待加固，预计政策由观察期进入发力期

经济恢复基础待加固，预计政策由观察期进入发力期——7月经济增长数据点评 挖掘价值投资成长 证券分析师：曲一平证书编号：S1160522060001联系人：陈然电话：18811464006 2023年08月21日 【事项】 ◆据国家统计局发布数据，2023年7月工业增加值同比增长3.7%，较6月降低0.7个百分点；2023年1-7月全国固定资产投资同比增长3.4%，较1-6月降低0.4个百分点；2023年7月社会消费品零售总额同比增长2.5%，较6月份降低0.6个百分点。 《如何看待近期汇率波动，后续怎么看？》2023.08.14 《从超大特大城市更新出发，对未来十年投资规模和发展模式进行展望》2023.08.04《供需趋于均衡，去库存压力边际缓解——7月PMI数据点评》2023.08.01《加息终点临近，降息线索仍不清晰——美联储7月议息会议点评》2023.07.28 【评论】 ◆政策观察期或告一段落。7月份主要动能全面放缓，从边际变化看，需求端投资、消费、出口“三驾马车”后继乏力，供给端工业生产也受到拖累。我们认为，当前政策观察期告一段落，稳增长诉求增强，更大力度逆周期政策或在路上，刺激消费仍是主要手段。但刺激消费的难度远大于拉动投资，形成“就业-收入-消费”良性循环需要时间，目前循环的第一个节点“居民就业”仍尚未打通，预计下半年经济弱修复格局延续。 ◆新能源产品支撑工业生产。受出口下行、国内需求放缓拖累，工业生产明显放缓，叠加工业品价格整体下行，工业增加值同比边际放缓，但风力发电量、发电设备、太阳能发电量、新能源汽车等产品产量保持高增长，反映国内新动能发展形势较好。 ◆周期下行和债务监管趋严背景下，投资对经济拉动作用减弱。制造业方面，受限于工业去库存周期，制造业投资增速中枢大概率继续下行，但高新产业仍有望保持高增长。房地产方面，楼市偏悲观预期未扭转，短期“保交楼”和旧改是主要拉动力，政策加力托底下失速风险可控。基建方面，专项债发行进程放缓和去年高基数拖累基建增速，预计8-9月将进入专项债发行高峰期，基建增速有望得到提振。 ◆消费回升空间较大，需求有待进一步释放。受地产行业下行和居民对可选商品消费需求偏弱影响，7月社零环比增速转负。往后看，扩大消费需求在稳增长中的基础性地位明确，各地促进消费政策全面加码，短期或受到一定提振，为打通“就业-收入-消费”循环争取时间，社零增速企稳回升可期。 【风险提示】 ◆地缘政治冲突恶化风险◆海外经济体衰退风险外溢 正文目录 1.经济恢复向好基础仍待加固...............................................................................32.工业增加值：新能源产品保持高增速................................................................43.投资：周期下行和债务监管趋严背景下，投资对经济拉动作用减弱............53.1新能源车产业链支撑制造业投资.....................................................................53.2“保交楼”和城中村改造或为房地产投资主要拉动力..................................63.3专项债余额充足，下半年对经济的支撑作用有望增强.................................74.消费：回升空间较大，需求有待进一步释放....................................................9 图表目录 图表1：主要经济动能趋降....................................................................................3图表2：工业增加值同比回落................................................................................4图表3：7月主要工业产品产量同比增速（%）...................................................4图表4：固定资产投资三大类................................................................................5图表5：1-7月细分行业制造业投资累计同比增速（%）...................................6图表6：竣工面积与新开工面积分化....................................................................6图表7：商品房库存升至高位................................................................................6图表8：领先指标预示房地产投资仍有下行压力................................................7图表9：MLF利率调降，预示LPR利率下调.........................................................7图表10：1-7月专项债发行进度落后于2022年同期.........................................8图表11：消费增速有所回落..................................................................................9图表12：可选消费品零售额普遍回落..................................................................9 1.经济恢复向好基础仍待加固 主要动能全面放缓。从边际变化看，7月份工业增加值、固定资产投资完成额、社会消费品、出口金额同比增速均较6月份所有回落，需求端投资、消费、出口“三驾马车”后继乏力，供给端也受到需求不足拖累，工业生产明显放缓。从绝对增速看，上述主要经济增长动能同比增速与2019年相比仍有较大差距，经济修复空间尚在。 资料来源：Choice宏观板块，东方财富证券研究所 稳增长诉求增强，更大力度逆周期政策或在路上。统计局发言人在发布会上指出，“国内需求仍显不足，经济恢复向好基础仍待加固”，对于后续政策，强调“加大宏观政策调控力度，着力扩大内需、提振信心、防范风险”，表明官方致力于推出更多逆周期政策，加速经济修复进程的态度。如8月15日当天，中国人民银行官网发布公告，将7天逆回购利率、中期借贷便利（MLF）操作利率调降10BP、15BP至1.8%、2.5%。此举预示着新一轮降息政策在路上，8月20日LPR同步下调是大概率事件。 刺激消费的难度远大于拉动投资，预计下半年经济弱修复格局延续。一直以来，拉动投资是逆周期政策稳增长的主要手段，但在基建投资长期发力、制造业投资和房地产投资周期性下行的背景下，拉投资对稳增长的效果大幅减弱。近期重要会议均把促消费置于稳增长第一位，7月底政治局会议再次明确“消费拉动经济增长的基础性作用”，后续政策重心大概率在消费领域。但消费与投资的不同之处在于，消费无法直接进行刺激，而是依赖居民消费能力和消费意愿的回暖，因此年初以来决策层不断强调“着力扩大有收入支撑的消费需求”，但实际上形成“就业-收入-消费”良性循环需要时间，目前循环的第一个节点“居民就业”仍尚未打通，消费回暖进程有待进一步观察，下半年国民经济或将持续处于缺乏增长极的状态。 2.工业增加值：新能源产品保持高增速 受出口下行、国内需求放缓拖累，工业生产明显放缓，叠加工业品价格整体下行，工业增加值同比边际放缓。7月份工业增加值同比、环比增长3.7%、0.01%，较6月份回落0.7、0.67个百分点。分三大门类看，采矿业、制造业、电力热力燃气及水生产和供应业增加值分别同比增长1.3%、3.9%、4.1%，较6月份降低0.2、0.9、0.8个百分点；分行业看，7月份风力发电量、发电设备、太阳能发电量、新能源汽车等产品产量增速靠前，反映国内新动能发展形势较好。 国内供需趋于均衡，工业生产放缓压力或有所缓解，但工业去库存周期拐点未至，预计年内工业增加值增速处于低位。从供求关系看，7月份产品销售率为97.8%，较6月份提高2.1个百分点，较2022年同期高0.6个百分点，反映前期供需失衡情况有所改善。但从价格指标看，当前PPI仍处于深度负区间，工业企业扩大生产动力不足，预计将持续拖累工业增加值。 资料来源：Choice宏观板块，东方财富证券研究所，数据截至2023年7月 资料来源：Choice宏观板块，东方财富证券研究所 3.投资：周期下行和债务监管趋严背景下，投资对经济拉动作用减弱 制造业缓慢下行趋势延续，基建尚未发力，房地产投资继续承压。1-7月固定资产投资三大支柱中，制造业投资同比增长5.7%，增速与1-6月份降低0.3个百分点；房地产投资同比下降8.5%，降幅较1-6月扩大0.6个百分点；不含电力的基础设施投资同比增6.8%，增速较1-6月份降低0.4个百分点。 3.1新能源车产业链支撑制造业投资 分行业看，新能源车产业链投资增速靠前。7月份电气机械及器材制造业投资增同比增长39.1%，该行业主要包括电池、发电设备等新能源产品，其增速自2021年以来持续位于20%以上，同时本月汽车制造业投资保持19.2%的较高同比增速，反映当前国内新能源产业投资情绪仍较高。新能源产业链持续高景气或与近期新能源出口强势有关，据中国汽车工业协会统计分析，2023年7月，新能源汽车出口10.1万辆，环比增长29.5%，同比增长87%。2023年1-7月，新能源汽车出口63.6万辆，同比增长1.5倍。 往后看，受限于工业去库存周期，制造业投资增速中枢整体下行或难避免。但在建设现代化产业体系“指挥棒”下，对高技术和设备更新改造投资的需求有望增强；同时，新能源产业出口仍有一定可持续性，还将继续支撑制造业投资，预计制造业投资回落斜率偏缓。 资料来源：Choice宏观板块，东方财富证券研究所 3.2“保交楼”和城中村改造或为房地产投资主要拉动力 “保交楼”压力下，房地产业面临被动补库存压力。7月份房屋施工、新开工、竣工面积同比增速分别为-21.66%、-26.48%、32.71%，竣工面积增速远高于施工面积和新开工面积，是房地产投资的主要支撑，反映当前房地产投资很大程度上为“保交楼”压力推动，而非需求驱动。受此影响，商品房市场供需关系失衡加剧。7月份商品房待售面积64564万平方米，较去年同期提高9909万平方米，按过去12个月的平均销售速度，库存去化周期为6.2个月，创2016年下半年以来新高。 资料来源：Choice宏观板块，东方财富证券研究所，数据截至2023年6月 资料来源：Choice宏观板块，东方财富证券研究所，数据截至2023年6月 城中村改造带来房地产投资增量需求。7月21日国务院常务会议审议通过《关于在超大特大城市积极稳步推进城中村改造的指导意见》，明确提出“在超大特大城市积极稳步实施城中村改造是改善民生、扩大内需、推动城市高质量发展的一项重要举措”，预计城中村改造和老旧小区改造将有效提振房地产投资需求，或为近期的重要增量。 领先指标预示房地产投资短期仍有下行压力。一是商品房市场量价齐跌，7月商品房住宅销售面积、销售额同比减少24.9%、24.3%，百城样本住宅平均价格同比降低0.2%。二是土地市场持续遇冷，7月份100大中城市成交土地溢价率为2.5%