专题研究报告：铜价承压高库存

期货研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分 第 1 页 共 5 页 国泰君安期货 GUOTAI JUNAN FUTURES 铜价承压高库存 近期报告： 20160607-专题报告-需求未改善，锌价上方空间有限 20160318-2016年3月SMM铜铝峰会纪要 20160309-“十三五规划”草案对铜价的影响分析 201601-国泰君安期货2016年报-有色金属：熊去牛未来，趋势转结构  季先飞  021-52138207  jixianfei015111@ gtjas.com 投资咨询资格 报告要点：  上周LME铜库存较前周大幅增加，增加的库存部分是原本应该运输至中国港口的铜被运输至LME仓库，但更多的是隐形库存显性化，非交割库存被运送至LME仓库注册为仓单。  LME库存突然增多能够引起投资者对巨量隐性库存的遐想。如果后期LME铜再次满足高仓单补贴和现货高升水的条件，不排除将有更多隐性库存显性化。  持续高企的库存表明实体企业铜需求未出现好转，叠加近期中国公布的疲弱经济数据，我们认为在消费淡季周期前提下，铜价反弹只是暂时现象，后期价格再创新低可能性较大，建议投资者反弹抛空。 2016.06.15 专题研究报告 产业服务研究所 国泰君安期货 GUOTAI JUNAN FUTURES 期货研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分 第 2 页 共 5 页 国泰君安期货 GUOTAI JUNAN FUTURES LME铜库存大幅增加一方面引起投资者对全球巨量隐性库存遐想，另一方面打压伦铜价格和升贴水，助推沪伦比值走强，中国保税区铜库存将在进口利润窗口打开后大量清关进口，使得国内现货供应增多，进而打压国内升水，同时也限制价格反弹高度。 1. LME铜库存大幅增加 LME铜库存于4月初下滑至14.1万吨后连续回升，其中6月6日库存增加20725吨至17.4万吨，创2015年2月份以来单日最大增幅，增加库存主要分布在亚洲地区仓库，其中韩国釜山库增加5225吨，光阳库增加5600吨，新加坡仓库增加10025吨；6月7日，LME铜库存增加量再次攀升至21825吨，其中新加坡仓库增加18350吨。截至6月10日当周，LME铜库存为21.1万吨，较6月3日增加5.7万吨。 当前为消费淡季，欧洲、美国、中国等国家对铜的消费量难有起色，但LME铜现货处于升水状态，吸引贸易企业注册仓单挤back，6月7日LME铜已经转变为Contango结构，注册仓单交货赚取结构价差利润消失。同时失去融资功能的上海保税区铜的库存已攀升至63万吨左右，现货升水下降至40美元/吨，低于韩国、新加坡LME铜仓单补贴50美元/吨，也是LME仓库具有吸引力的主要原因。 图1 LME铜库存 图2 新加坡、釜山、光阳仓库铜库存 0 50000 100000 150000 200000 250000 300000 350000 400000 2015-012015-022015-032015-042015-052015-062015-072015-082015-092015-102015-112015-122016-012016-022016-032016-042016-052016-06吨亚洲铜库存北美洲铜库存欧洲铜库存 -10000 0 10000 20000 30000 40000 50000 60000 2015-012015-022015-032015-042015-052015-062015-072015-082015-092015-102015-112015-122016-012016-022016-032016-042016-052016-06吨LME铜:注册仓单:韩国:釜山LME铜:注册仓单:新加坡:新加坡LME铜:注册仓单:韩国:光阳 资料来源：wind、国泰君安期货产业服务研究所 资料来源：wind、国泰君安期货产业服务研究所 图3 LME铜现货升贴水 图4保税区现货升水 -40 -30 -20 -10 0 10 20 30 40 2015-042015-052015-062015-072015-082015-092015-102015-112015-122016-012016-022016-032016-042016-05美元/吨LME铜升贴水(0-3) 0 50 100 150 200 250 2013-052013-072013-092013-112014-012014-032014-052014-072014-092014-112015-012015-032015-052015-072015-092015-112016-012016-032016-05美元/吨洋山港铜溢价 资料来源：wind、国泰君安期货产业服务研究所 资料来源：wind、国泰君安期货产业服务研究所 期货研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分 第 3 页 共 5 页 国泰君安期货 GUOTAI JUNAN FUTURES LME铜库存增加的来源上，我们认为并不是来自中国保税区，计算结果显示，保税区现货升水40美元/吨，加上出库费15美元/吨，再加上运至韩国或新加坡费用15-20美元/吨，合计费用达到70-75美元/吨，高于LME铜仓单补贴50美元/吨，不具备价格优势。我们认为增加的库存部分是原本应该运输至中国港口的铜被运输至LME仓库，但更多的是隐形库存显性化，即非交割库存被运输至LME仓库注册为仓单。 2. 铜库存分析 2.1 遐想巨量隐性库存 LME铜库存大幅增加使包括LME、COMEX和SHFE等交易所在内的总库存连续下降的趋势暂缓，数据显示6月10日当周总库存为43.7万吨，较6月3日当周增加1.7万吨，如果计入中国保税区库存，上周全球总库存增加1.8万吨，虽然较去年同期减少8.2万吨，但我们认为分析的重点应该放在增加的库存上，LME库存的突然增多能够引起投资者对巨量隐性库存的遐想。如果后期LME铜再次满足高仓单补贴和现货高升水的条件，不排除将有更多隐性库存显性化。 图5 交易所铜总库存 图6 全球铜显性库存（包含中国保税区库存） 100000 200000 300000 400000 500000 600000 700000 2015-012015-022015-032015-042015-052015-062015-072015-082015-092015-102015-112015-122016-012016-022016-032016-042016-052016-06吨交易所总库存 700000 800000 900000 1000000 1100000 1200000 1300000 2015-012015-022015-032015-042015-052015-062015-072015-082015-092015-102015-112015-122016-012016-022016-032016-042016-052016-06吨总库存 资料来源：wind、国泰君安期货产业服务研究所 资料来源：wind、国泰君安期货产业服务研究所 2.2 库存流动预期分析 对于后期全球库存的转移，我们认为应该遵循“LME→保税区→国内”的顺序进行传导。 LME铜库存大幅增加将打压LME铜现货升贴水，截至6月13日，LME现铜贴水已经跌至16.5美元/吨，供过于求的基本面对价格打压逐渐显现，现货价格走弱明显。同时，LME铜现货贴水扩大降低LME铜库存入库的积极性，国际铜流向中国保税区预期增加。未来随着沪伦比值回归，进口窗口打开，将会有大量进口铜清关进入中国，进而有望拉升保税区铜升水，其理论边际为进口盈亏平衡。 期货研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分 第 4 页 共 5 页 国泰君安期货 GUOTAI JUNAN FUTURES 图7 LME铜价格与库存变化关系 图8 保税区铜库存 3000 4000 5000 6000 7000 8000 9000 10000 11000 -30000 -20000 -10000 0 10000 20000 30000 40000 50000 2011-012011-052011-092012-012012-052012-092013-012013-052013-092014-012014-052014-092015-012015-052015-092016-012016-05美元/吨吨库存变化LME铜收盘价（右轴） -50%0%50%100%150%200%250%100000 200000 300000 400000 500000 600000 700000 800000 900000 2012-012012-052012-092013-012013-052013-092014-012014-052014-092015-012015-052015-092016-012016-05吨保税区铜库存同比（右轴） 资料来源：wind、国泰君安期货产业服务研究所 资料来源：Bloomberg、国泰君安期货产业服务研究所 统计数据显示，截至6月13日，进口铜亏损已经缩窄至50元/吨附近，如果使用远期信用证付款，账面已出现利润，预期大量保税区铜将被点价、清关进入中国，造成国内现货铜充足，在打压国内升水的同时，也限制价格反弹高度。 图9 铜进口盈亏 图10 国内现货铜升贴水 -2000 -1500 -1000 -500 0 500 1000 2015-012015-022015-032015-042015-052015-062015-072015-082015-092015-102015-112015-122016-012016-022016-032016-042016-052016-06元/吨电解铜进口利润 -300 -200 -100 0 100 200 300 20