公司简评报告：业绩高增长，管线再丰富

投资要点 ➢业绩高增长，盈利能力持续提升。2023上半年，公司实现收入9.04亿元（+26.40%）、归母净利润2.02亿元（+51.27%）、扣非净利润2.33亿元（+54.36%）。其中二季度单季实现收入4.84亿元（+30.93%），归母净利润1.18亿元（+54.86%），公司收入和利润端均实现快速增长，业绩表现亮眼。23H1公司毛利率达到92.94%，同比提升3.41pp，主要因为报告期内专利权使用费支出减少使得营业成本有所下降。从费用上看，2023H1公司销售费用率为45.71%，同比下降4.18pp；管理费用率为9.19%，同比上升0.91pp；研发费用率为8.54%，同比上升1.28pp。2023上半年公司净利率达到22.38%，同比提升3.68pp，盈利能力持续提升。 ➢派格宾持续快速放量，乙肝治疗临床研究不断推进。随着派格宾乙肝临床治愈理念的不断普及和科学证据的累积，市场对产品的认可度持续提升，派格宾有望维持快速放量趋势，占公司总营收比重稳步提升，2023H1预计贡献营收超7亿。派罗欣退出中国市场后，派格宾作为目前国内唯一一款长效干扰素α制剂，竞争格局良好，预计维持稳定价格体系。近年来公司持续聚焦慢性乙肝治疗领域，开展慢性乙肝临床治愈研究，不断丰富派格宾的临床数据，为产品的持续放量奠定良好基础。公司开展的首个以乙肝表面抗原清除（临床治愈）为主要疗效指标的长效干扰素确证性临床试验正在开展确证性临床研究，已于2023年5月完成全面给药，停药后需随访观察24周。 ➢rhG-CSF获批上市，形成长短效产品组合。公司1.1类新药拓培非格司亭注射液（珮金）于2023年6月成功上市，为Y型聚乙二醇（PEG）修饰的人粒细胞刺激因子（rhG-CSF），与目前已上市的同类长效产品相比，珮金具有较长的药物半衰期、较低的药物剂量，与公司现有产品特尔津为长短效产品组合。该产品已与江苏复星签署独家商业化合作协议，授予江苏复星关于珮金在中国大陆的独家推广销售权力，公司将获得不低于7300万元人民币的首付款和里程碑款项，复星强大的商业化能力有望助力珮金快速放量。该产品已于6月30日获批上市，具备2023年国家医保谈判资格，有望通过国谈快速进入医保目录。 ➢研发持续高投入，布局多款长效制剂，乙肝领域持续深耕。公司持续加大研发投入，2023上半年公司研发投入达1.67亿元（+95.90%），占营业收入比重达到18.50%。从在研管线上看，公司布局多款长效重组蛋白制品，其中Y型聚乙二醇重组人生长激素（YPEG-GH）已完成三期临床，Y型聚乙二醇重组人促红素（YPEG-EPO）已完成二期临床。随着在研管线的逐步推进，长效产品陆续上市有望对依从性较差的短效产品形成良好替代。公司在乙肝治疗领域的研发管线布局不断拓展，与爱科百发合作开展的乙肝新药AK0706已进入临床研究阶段，与Aligos Therapeutics签署利用核酸技术治疗肝炎的研究合作和开发协议。 ➢投资建议：我们预计公司2023-2025年实现营收19.18亿元、25.36亿元、32.46亿元，实现归母净利润3.96亿元、5.50亿元、7.42亿元，对应EPS分别为0.97/1.35/1.82，对应PE分别为34.6倍/24.9倍/18.4倍。首次覆盖，给予“买入”评级。 ➢风险提示：药品降价风险；产品销售不及预期风险；技术升级迭代风险。 正文目录 1.营收利润快速增长，盈利能力持续提升.......................................52.派格宾持续快速放量，乙肝临床研究不断推进.............................73.研发持续高投入，布局长效制剂..................................................84.盈利预测与估值分析...................................................................95.投资建议...................................................................................106.风险提示...................................................................................10 图表目录 图1公司产品收入构成（%）.......................................................................................................5图2近五年公司营收增长情况......................................................................................................6图3近五年公司归母净利润增长情况............................................................................................6图4公司毛利率和净利率变化情况...............................................................................................6图5公司四项费用变化情况..........................................................................................................6图6长效干扰素α样本医院销售情况...........................................................................................7图7公司近五年研发投入情况......................................................................................................8图8公司PE-Bands....................................................................................................................10图9可比公司一览.......................................................................................................................10 表1公司上市产品.........................................................................................................................5表2近五年派格宾销售情况..........................................................................................................7表3公司在研项目.........................................................................................................................8表4盈利预测................................................................................................................................9 1.营收利润快速增长，盈利能力持续提升 特宝生物主要从事重组蛋白质药物研发、生产及销售，以免疫相关细胞因子药物为主要研发方向，专注重组蛋白质及其长效修饰领域20余年。目前公司已上市5个产品，分别为派格宾、特尔立、特尔津、特尔康和珮金。从公司产品收入构成上看，2018-2022年间，派格宾营收占比从42%快速上升至77%，成为公司拉动营收快速增长的主要产品。 资料来源：公司公告，东海证券研究所 公司1.1类新药拓培非格司亭注射液（珮金）于2023年6月成功上市，为Y型聚乙二醇（PEG）修饰的人粒细胞刺激因子（rhG-CSF），与目前已上市的同类长效产品相比，珮金具有较长的药物半衰期、较低的药物剂量，与公司现有产品特尔津为长短效产品组合。该产品已与江苏复星签署独家商业化合作协议，授予江苏复星关于珮金在中国大陆的独家推广销售权力，公司将获得不低于7300万元人民币的首付款和里程碑款项，复星强大的商业化能力有望助力珮金快速放量。同时，该产品于6月30日前获批上市，具备2023年国家医保谈判资格，有望通过国谈快速进入医保目录。 2018-2022年间，公司营业收入从4.48亿元增长至15.27亿元，CAGR达到35.85%；归母净利润从0.16亿元增长至2.87亿元，CAGR达到105.79%。2023上半年，公司实现收入9.04亿元（+26.40%）、归母净利润2.02亿元（+51.27%）、扣非净利润2.33亿元（+54.36%）。其中二季度单季实现收入4.84亿元（+30.93%），归母净利润1.18亿元（+54.86%）。公司收入和利润端均实现快速增长，业绩表现亮眼。 资料来源：Wind，东海证券研究所 资料来源：Wind，东海证券研究所 2023H1公司毛利率达到92.94%，同比提升3.41pp，主要是因为报告期内公司专利权使用费支出减少使得整体营业成本有所下降。从费用上看，2023H1公司销售费用率为45.71%，同比下降4.18pp；管理费用率为9.19%，同比上升0.91pp；研发费用率为8.54%，同比上升1.28pp。2023上半年公司净利率达到22.38%，同比提升3.68pp，盈利能力持续提升。 资料来源：Wind，东海证券研究所 资料来源：Wind，东海证券研究所 2.派格宾持续快速放量，乙肝临床研究不断推进 派格宾（聚乙二醇干扰素α-2b注射液）销售收入从2018年的1.9亿增长至2022年的11.6亿，CAGR为57.8%，从公司年报披露的销量数据上看，近五年公司持续快速放量，2022年销量达到194万支（+43.04%）。随着派格宾乙肝临床治愈理念的不断普及和科学证据的累，市场对产品的认可度持续提升，派格宾有望维持快速放量趋势。 我国乙型肝炎及其相关肝癌负担重，据《慢性乙型肝炎防治指南（2022年版）》显示，目前我国慢性乙肝病毒感染者约8600万例，其中慢性乙型肝炎（CHB）患者2000万-3000万例，HBV相关肝细胞癌（HCC）已成为我国HBV感染者主要死亡原因。慢性乙型肝炎患者需要进行抗病毒治疗以最大限度地长期抑制乙型肝炎病毒的复制。慢性乙肝治疗药物主要包括两大类——核苷类似物（NAs）和干扰素（IFN-α），NAs类药物包括恩替卡韦、替诺福韦、拉米夫定等，IFN-α包括短效和长效制剂。 公司产品（聚乙二醇干扰素α-2b注射液）为长效制剂，180μg:0.5ml/支，用于慢性乙型肝炎患者的推荐剂量为每次180μg，每周1次，共48周。目前我国长效干扰素α类产品共有两款在售，分别为罗氏的派罗欣——聚乙二醇干扰素α2a和特宝生物的派格宾——聚乙二醇干扰素α2b，参考样本医院销售数据，近五年派罗欣