盈利能力环比改善，关注下游客户去库存进展

证券研究报告 公司研究 2023年8月18日 汲肖飞纺服行业首席分析师执业编号：S1500520080003邮箱：jixiaofei@cindasc.com 点评： 销量同比下降订单短期承压，产品结构改变带动单价大幅提升。2023H1公司销售运动鞋0.91亿双，同降20.87%，主要系部分运动鞋品牌客户仍处于去库存周期，对短期内公司订单产生一定影响，平均单价为101.03元/双，同增17.38%，主要系人民币贬值，叠加公司产品结构持续提升，向高附加值方向拓展。分产品来看，2023年上半年运动休闲鞋/户外靴鞋/运动凉鞋及拖鞋分别实现收入为82.52亿元/4.82亿元/4.60亿元，同降1.95%/28.34%/41.93%，主要系下游品牌客户本身的产品结构有所调整，执行不同的产品策略。 毛利率相对稳健，成本管控加强费用率有所下滑。1）2023H1公司整体毛利率同比下降1.72PCT至24.6%，基本保持平稳。分产品看，运动休闲鞋、户外靴鞋、运动凉拖鞋及其他毛利率为25.12%、18.66%、19.10%，同降1.93PCT、2.35PCT、3.02PCT。2）费用方面，公司持续加强费用管控与成本优化，2023H1公司销售、财务、研发费用率为0.43%、-0.86%、1.59%，同增0.01PCT、-0.04PCT、0.06PCT，基本保持稳定，管理费用率同降1.16PCT至3.03%，主要系23H1公司绩效薪酬费用减少。3）2023H1公司经营现金流净额为13.88亿元，同增25.82%。 产能扩建稳步推进，老客户订单改善、新客户拓展可期。公司拥有较强的开发设计能力和良好的产品品质、快速响应能力，下游绑定众多知名运动休闲品牌。老客户方面，伴随客户去库存持续进行，订单有望持续改善。新客户方面，上半年公司积极应对部分品牌订单波动，持续加强客户开拓。公司印尼、缅甸及越南新工厂建设，产能进一步提升助力新客户拓展。 相关研究[Table_OtherReport]《业绩符合预期，运动鞋龙头成长稳健》2022.1《疫情管控得力，业绩增长稳健》2022.3《头部客户订单拓展，运动龙头业绩亮眼》2022.4 盈利预测与投资建议：我们维持公司2023-2025年归母净利润预测为33.17/37.52/44.99亿元，目前股价对应23年19.20倍PE。我们看好运动鞋服赛道长期成长性，公司作为供应链龙头优势地位明显，伴随产能不断扩大，有望持续强化核心竞争优势，优化客户结构，长期发展空间大，维持“买入”评级。 信达证券股份有限公司CINDASECURITIESCO.,LTD北京市西城区闹市口大街9号院1号楼邮编：100031 风险因素：国际贸易风险、跨国经营风险、劳动力成本上升的风险。 汲肖飞，北京大学金融学硕士，七年证券研究经验，2016年9月入职光大证券研究所纺织服装团队，作为团队核心成员获得2016/17/19年新财富纺织服装行业最佳分析师第3名/第2名/第5名，并多次获得水晶球、金牛奖等最佳分析师奖项，2020年8月加入信达证券，2020年获得《财经》研究今榜行业盈利预测最准确分析师、行业最佳选股分析师等称号。 分析师声明 负责本报告全部或部分内容的每一位分析师在此申明，本人具有证券投资咨询执业资格，并在中国证券业协会注册登记为证券分析师,以勤勉的职业态度,独立、客观地出具本报告；本报告所表述的所有观点准确反映了分析师本人的研究观点；本人薪酬的任何组成部分不曾与，不与，也将不会与本报告中的具体分析意见或观点直接或间接相关。 免责声明 信达证券股份有限公司(以下简称“信达证券”)具有中国证监会批复的证券投资咨询业务资格。本报告由信达证券制作并发布。 本报告是针对与信达证券签署服务协议的签约客户的专属研究产品，为该类客户进行投资决策时提供辅助和参考，双方对权利与义务均有严格约定。本报告仅提供给上述特定客户，并不面向公众发布。信达证券不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。客户应当认识到有关本报告的电话、短信、邮件提示仅为研究观点的简要沟通，对本报告的参考使用须以本报告的完整版本为准。 本报告是基于信达证券认为可靠的已公开信息编制，但信达证券不保证所载信息的准确性和完整性。本报告所载的意见、评估及预测仅为本报告最初出具日的观点和判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可能会出现不同程度的波动，涉及证券或投资标的的历史表现不应作为日后表现的保证。在不同时期，或因使用不同假设和标准，采用不同观点和分析方法，致使信达证券发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告，对此信达证券可不发出特别通知。 在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，也没有考虑到客户特殊的投资目标、财务状况或需求。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况，若有必要应寻求专家意见。本报告所载的资料、工具、意见及推测仅供参考，并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的的邀请或向人做出邀请。 在法律允许的情况下，信达证券或其关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，并可能会为这些公司正在提供或争取提供投资银行业务服务。 本报告版权仅为信达证券所有。未经信达证券书面同意，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发布、转发或引用本报告的任何部分。若信达证券以外的机构向其客户发放本报告，则由该机构独自为此发送行为负责，信达证券对此等行为不承担任何责任。本报告同时不构成信达证券向发送本报告的机构之客户提供的投资建议。 如未经信达证券授权，私自转载或者转发本报告，所引起的一切后果及法律责任由私自转载或转发者承担。信达证券将保留随时追究其法律责任的权利。 评级说明 风险提示 证券市场是一个风险无时不在的市场。投资者在进行证券交易时存在赢利的可能，也存在亏损的风险。建议投资者应当充分深入地了解证券市场蕴含的各项风险并谨慎行事。 本报告中所述证券不一定能在所有的国家和地区向所有类型的投资者销售，投资者应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时考量各自的投资目的、财务状况和特定需求，必要时就法律、商业、财务、税收等方面咨询专业顾问的意见。在任何情况下，信达证券不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任，投资者需自行承担风险。