稀缺央企，再超预期！

业绩简评 中国海油于2023年8月17日发布公司2023年半年度报告，公司 23H1实现归母净利润637.60亿元，同比减少11.31%。其中，2023Q2公司实现归母净利润316.47亿元，同比减少15.80%，环比减少1.45%。而布伦特油价2023年Q2同比下滑20.4%，环比下滑5.3%，公司业绩受益于产量大幅增长，单季度业绩下滑幅度小于油价下滑幅度，2023年Q2公司业绩超预期。 经营分析 原油价格有望维持中高位震荡，公司业绩确定性强：公司1H23平 均实现油价为73.57美元/桶，同比减少29.16%。2023年全球原 油供应边际偏紧，OPEC+自愿减产延续至2024年底，沙特7月额 外原油减产100万桶/日延长至9月底，叠加美国原油产量增量有限，俄罗斯原油出口削减，伴随原油终端需求持续恢复，布伦特原油有望维持中高位震荡，2023年7月至今布伦特原油期货价格均值达到82.11美元/桶，相较于2023Q2均值77.73美元/桶增加了5.64%。原油价格有望维持中高位震荡，公司业绩确定性较强。 人民币(元)成交金额(百万元) 上游油气开发稳中有增，高成长性值得期待：为保障国家能源安 全，公司增大资本开支积极响应政府“增储上产”号召。1H23公 司勘探资本支出达98.15亿元，同比增加13.21%；开发资本支出达355.00亿元，同比增加62.32%。公司巴西Buzios5项目按期投产，渤中19-6凝析气田Ⅰ期等7个项目正在安装，其他新项目建设稳步推进，1H23公司油气总产量达3.32亿桶油当量，同比增加8.86%。其中，原油产量达2.60亿桶,同比增加8.27%；天然气产量达4155亿立方英尺，同比增加10.89%，公司高成长性值得期待。 公司维持高股息政策，股东投资回报丰厚：1H23公司现金分红共 计261亿元，股利支付率达40.95%，同时公司股息率也维持在较 公司基本情况（人民币） 高水平，2023年半年度现金股利0.59港元/股。以2023年6月30日收盘价为基准计算，公司1H23A股动态股息率（1H23动态股息率=（2022年期末股息+2023年中期股息）/6月30日收盘价）为7.12%，H股动态股息率为12.07%，股东投资回报丰厚。 盈利预测与评级 我们看好油价中枢稳健下的未来公司业绩稳定性，持续维持 2023-2025年的盈利预测，2023-2025盈利预测为1248.24亿元 /1346.48亿元/1401.76亿元，对应2023-2025年EPS为2.62元 /2.83元/2.95元，对应PE为7.03X/6.51X/6.26X，维持“买入”评级。 风险提示 21.00 19.00 17.00 15.00 13.00 11.00 220817 成交金额中国海油沪深300 3,500 3,000 2,500 2,000 1,500 1,000 500 0 项目 20212022 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 246,111422,230 346,484 364,264 380,062 营业收入增长率 58.40%71.56% -17.94% 5.13% 4.34% 归母净利润(百万元) 70,320141,700 124,824 134,648 140,176 归母净利润增长率 181.77%101.51% -11.91% 7.87% 4.11% 摊薄每股收益(元) 1.575 2.979 2.624 2.831 2.947 每股经营性现金流净额 3.31 4.32 2.52 2.93 3.15 ROE(归属母公司)(摊薄) 14.62% 23.73% 18.75% 18.20% 17.16% P/E N/A 5.10 7.03 6.51 6.26 P/B N/A 1.21 1.32 1.19 1.07 （1）油气田投产进度不及预期；（2）原油供需受到异常扰动；（3）能源政策及制裁对企业经营的影响；（4）汇率风险。 来源：公司年报、国金证券研究所 1、上游油气开发稳中有增，油价走强有望实现价量齐升 中国海油于2023年8月17日发布公司2023年半年度报告，公司23H1实现营业收入 1920.64亿元，同比减少5.09%；实现归母净利润637.60亿元，同比减少11.31%。其中， 2023Q2公司实现营业收入943.53亿元，同比减少15.35%，环比减少3.44%；实现归母净利润316.47亿元，同比减少15.80%，环比减少1.45%，而布伦特油价2023年Q2同比下滑20.4%，环比下滑5.3%，公司业绩受益于产量大幅增长，单季度业绩下滑幅度小于油价下滑幅度，2023年Q2公司业绩超预期。 图表1：23H1公司营业收入同比减少5.09%图表2：23H1公司归母净利润同比减少11.31% 4500 4000 3500 3000 2500 2000 1500 1000 500 0 营业总收入(亿元）同比增速（右轴） 201820192020202120221H23 80% 60% 40% 20% 0% -20% -40% 1600 1400 1200 1000 800 600 400 200 0 归母净利润（亿元）同比增速（右轴） 201820192020202120221H23 200% 150% 100% 50% 0% -50% -100% 来源：公司公告，国金证券研究所来源：公司公告，国金证券研究所 2023年国际油价维持中高位震荡，公司1H23平均实现油价为73.57美元/桶，同比减少 29.16%。由于2023年全球原油供应边际偏紧，OPEC+自愿减产延续至2024年底，沙特7 月额外原油减产100万桶/日延长至9月底，叠加美国原油产量增量有限，俄罗斯原油出口削减，伴随原油终端需求持续恢复，布伦特原油有望维持中高位震荡，2023年7月至今布伦特原油期货价格达到82.11美元/桶，相较于2023Q2均值77.73美元/桶增加了5.64%。原油价格维持中高位震荡有望支撑公司未来业绩。 图表3：布伦特原油期货结算价（美元/桶） 布伦特原油期货结算价2022Q1均价2022Q2均价2022Q3均价 2022Q4均价 2023Q1均价 2023Q2均价 140 120 100 80 60 40 20 0 来源：Wind，国金证券研究所 图表4：1H23公司平均实现油价为73.57美元/桶 平均实现油价（美元/桶）同比增速（右轴） 12080% 100 60% 40% 80 20% 60 0% 40 -20% 20-40% 0 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 1H23 -60% 来源：公司公司，公司官网推介材料，国金证券研究所 为保障国家能源安全，公司增大资本开支积极响应政府“增储上产”号召。1H23公司勘探资本支出达98.15亿元，同比增加13.21%；开发资本支出达355.00亿元，同比增加62.32%。公司巴西Buzios5项目按期投产，渤中19-6凝析气田Ⅰ期等7个项目正在安装，其他新项目建设稳步推进，1H23公司油气总产量达3.32亿桶油当量，同比增加8.86%。其中，原油产量达2.60亿桶,同比增加8.27%；天然气产量达4155亿立方英尺，同比增加10.89%，公司高成长性值得期待。 图表5：1H23公司勘探开发资本支出同比增加48.38% 勘探资本支出（亿元，左轴）开发资本支出（亿元，左轴）2H23E同比增速（右轴） 120060% 1000 50% 40% 800 30% 600 20% 400 10% 2000% 0 2017 2018 2019 2020 2021 2022 1H23 -10% 来源：公司公告，国金证券研究所 图表6：1H23公司油气产量同比增加8.86% 油气产量当量（百万桶）2H23E同比增速（右轴） 70010% 6008% 500 6% 400 4% 300 2% 200 1000% 0 2017 2018 2019 2020 2021 2022 1H23 -2% 来源：公司公告，国金证券研究所 图表7：1H23公司原油产量同比增加8.27%图表8：1H23公司天然气产量同比增加10.89% 原油产量（百万桶）同比增速（右轴）天然气产量（十亿立方英尺）同比增速（右轴） 600 500 400 300 200 100 0 2017201820192020202120221H23 10% 8% 6% 4% 2% 0% -2% -4% 900 800 700 600 500 400 300 200 100 0 2017201820192020202120221H23 14% 12% 10% 8% 6% 4% 2% 0% 来源：公司公告，国金证券研究所来源：公司公告，国金证券研究所 公司维持高股息政策，股东投资回报丰厚。1H23公司现金分红共计约261亿人民币（以1人民币兑0.93港元计算），股利支付率达40.95%，同时公司股息率也维持在较高水平，2023年半年度现金股利0.59港元/股。以2023年6月30日收盘价为基准计算，公司1H23A股动态股息率（1H23动态股息率=（2022年期末股息+2023年中期股息）/6月30日收盘价）为7.12%，H股动态股息率为12.07%，股东投资回报丰厚。 图表9：1H23公司股利支付率达XX% 股利支付率 100% 90% 80% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% 2011201220132014201520162017201820192020202120221H23 来源：公司公告，国金证券研究所 注：2016年公司股利支付率为2194.37%，故从图中删除。 2、风险提示 1）油气田投产进度不及预期：油气田从勘探到开采是一个漫长的过程，在此过程中可能会出现油气田投产时间延迟。 2）原油供需受到异常扰动：俄乌局势变化、伊核协议推进以及委内瑞拉制裁解除等地缘政治事件或造成供应端的不确定性，同时原油价格维持高位后存在油企修改生产计划的可能性，美联储加息或带动美元指数走强，而美元指数与原油价格通常为负相关走势，假使美联储加息或对原油价格产生扰动。 3）能源政策及制裁对企业经营的影响：公司有较大体量海外油气资产，海外油气资产的开发以及生产受当地能源政策所制约，假设油气资产所在国的能源政策产生变化或对企业经营产生影响；不同国家间的关系恶化而导致的贸易及经济制裁可能会对行业内企业经营、现有资产或未来投资产生重大不利影响，与此同时，不同级别的美国联邦、州或地方政府对某些国家或地区及其居民或被指定的政府、个人和实体施加不同程度的经济制裁。如果美国对公司在部分地区经营进行制裁或导致公司海外资产经营受负面影响；2021年1月，美国商务部将公司列入实体清单，或对公司从事国际贸易产生一定负面影响。 4）汇率风险：全球原油价格主要由美元计价，公司也有部分资产在海外市场经营，但公司财报通常以人民币结算，如果人民币与美元汇率出现较大波动，或对公司业绩汇算产生影响。 附录：三张报表预测摘要损益表（人民币百万元） 资产负债表（人民币百万元） 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 主营业务收入 155,373 246,111 422,230 346,484 364,264 380,062 货币资金 65,831 79,730 121,387 149,303 200,241 254,711 增长率 58.4% 71.6% -17.9% 5.1% 4.3% 应收款项 25,613 33,105 42,934 51,788 54,445 56,806 主营业务成本 -97,381 -121,585 -198,