23H1出货量高于平均水平，N型产能规模行业领先

公司研究●证券研究报告 晶科能源（688223.SH） 公司快报 23H1出货量高于平均水平，N型产能规模行业领先 投资评级买入-A(首次)股价(2023-08-16)10.45元 投资要点 事件：晶科能源发布2023年中报。2023年H1公司实现营业收入536.24亿元，同比增长60.52%；归母净利润38.43亿元，同比增长324.58%。扣非净利润35.36亿元，同比增长340.34%。2023H1毛利率15.18%，同比上升4.93%。 总市值（百万元）104,500.00流通市值（百万元）20,664.31总股本（百万股）10,000.00流通股本（百万股）1,977.4512个月价格区间18.36/10.65 23H1出货量高于平均水平，N型占比稳步提升：根据晶科2023年H1业绩交流会信息可知，公司2023H1组件出货约30GW+，同比增长约67%；TOPCon出货10GW+，占比超50%，环比增长67%，组件出货位居第一。晶科成为业内首家单季度交付10GWN型组件的公司。公司上调全年组件出货目标，公司预计2023全年出货70-75GW，同比增长约70%，TOPCon占比60%+，N型出货行业领先。 N型性能卓越，产能规模领先：公司N型TOPCon技术在产品性能及产能规模方面优势稳固。目前，公司已投产N型电池产能在行业内处于绝对领先地位，并形成一定的量产技术壁垒。公司TigerNeo组件主流版型功率较同版型PERC组件高出25-30W。公司上半年发布了TigerNeo组件全球实证电站平台，跟踪多个并网N型项目发电数据，结果显示N型组件单瓦发电增益显著。公司还连续9年斩获PVEL光伏组件可靠性记分卡“表现最佳”荣誉，其中N型TOPCon组件在产品认证计划全部六个大项中均取得了“表现最佳”的结果，包括湿热试验、LID+LETID、机械应力序列、发电量模拟测试、PID以及热循环。由于N型产品相较于P型产品提效降本更快，在上半年产业链价格整体下降过程中，N型组件相较P型溢价仍然较为坚挺。随着公司新建N型产能加速投产，以及现有产能的持续提效提产，预计至2023年末，公司硅片、电池片和组件产能将分别达到85GW、90GW、110GW。其中电池产能N型占比预计将超过75%。 资料来源：聚源 升幅%1M3M12M相对收益-14.33-8.02-34.04绝对收益-16.4-12.53-42.81 分析师张文臣SAC执业证书编号：S0910523020004zhangwenchen@huajinsc.cn 分析师周涛SAC执业证书编号：S0910523050001zhoutao@huajinsc.cn报告联系人乔春绒qiaochunrong@huajinsc.cn报告联系人申文雯shenwenwen@huajinsc.cn 建设全球首个“超级一体化”太阳能工厂，有望降低公司整体生产成本：报告期内，公司与山西转型综合改革示范区管理委员会签订项目投资协议，规划建设年产56GW垂直一体化大基地项目,这将是全球首个包含硅片、电池、组件的“超级一体化”太阳能工厂，也是目前已规划行业最大的N型一体化生产基地，有利于公司更好把握光伏全球市场发展机遇，进一步提升公司先进产能规模和垂直一体化的能力，不断提高产品市场竞争力，并有效支持公司的长远发展规划。 相关报告 投资建议：公司作为N型TOPCon龙头，出货量持续领先行业，我们预计公司2023-2025归母净利润分别为71.05、92.26及118.52亿元，对应EPS分别为0.71、0.92及1.19元/股，对应PE分别为14.7、11.3及8.8倍，首次覆盖，给予“买入-A”评级。 风险提示：原材料价格波动风险、技术迭代风险、汇率波动风险、国际 贸易保护政策风险、光伏行业竞争加剧风险 一、盈利预测核心假设 我 们 预 测2023-2025年 公 司 整 体 营 收1047.92/1229.84/1455.14亿 元 ， 毛 利率16.09%/16.72%/17.57%。根据CPIA数据，2022年全球新增光伏装机230GW，pvInfoLink预测23年新增光伏装机可达350GW以上，同增50%左右。由于硅料为组件的主要原材料，考虑硅料降价刺激下游需求释放，23年新增装机存在进一步超预期，预计组件业务稳步增加，预计2023-25年实现收入100.08/118.06/139.40亿元，毛利率16.5%/17.1%/18.0%；截止22年底公司电池片已有产能55GW，根据公告2023年底电池片产能将达75GW，随着N型电池片产能逐步释放，公司盈利能力逐步提升，预计2023-2023电池片业务实现收入13.62/15.99/20.37亿元，毛利率4.10%/4.20%/4.50%；22年底公司硅片已有产能65GW，预计2023年底硅片产能将达75GW，随着硅料价格的逐渐企稳，预计2023-2025硅片业务实现收入6.60/12.30/13.10亿元，毛利率10.50%/10.60%/10.65%。 二、可比公司估值对比 我们选取业务结构相近的行业龙头公司晶澳科技（太阳能组件、太阳能电站等）、东方日升（太阳能组件、电池片、EVA胶膜等）、隆基绿能（太阳能组件、太阳能电站、硅片等）作为可比公司。可比公司2023-24年平均PE估值为10.98、8.52倍，考虑到公司一体化布局持续深化及N型TOPCon电池占比提升，公司盈利能力有望持续回升，给予“买入-A”评级。 财务报表预测和估值数据汇总 公司评级体系 收益评级： 买入—未来6个月的投资收益率领先沪深300指数15%以上；增持—未来6个月的投资收益率领先沪深300指数5%至15%；中性—未来6个月的投资收益率与沪深300指数的变动幅度相差-5%至5%；减持—未来6个月的投资收益率落后沪深300指数5%至15%；卖出—未来6个月的投资收益率落后沪深300指数15%以上； 风险评级： A—正常风险，未来6个月投资收益率的波动小于等于沪深300指数波动；B—较高风险，未来6个月投资收益率的波动大于沪深300指数波动； 分析师声明 张文臣、周涛声明，本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，勤勉尽责、诚实守信。本人对本报告的内容和观点负责，保证信息来源合法合规、研究方法专业审慎、研究观点独立公正、分析结论具有合理依据，特此声明。 本公司具备证券投资咨询业务资格的说明 华金证券股份有限公司（以下简称“本公司”）经中国证券监督管理委员会核准，取得证券投资咨询业务许可。本公司及其投资咨询人员可以为证券投资人或客户提供证券投资分析、预测或者建议等直接或间接的有偿咨询服务。发布证券研究报告，是证券投资咨询业务的一种基本形式，本公司可以对证券及证券相关产品的价值、市场走势或者相关影响因素进行分析，形成证券估值、投资评级等投资分析意见，制作证券研究报告，并向本公司的客户发布。 免责声明： 本报告仅供华金证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因为任何机构或个人接收到本报告而视其为本公司的当然客户。 本报告基于已公开的资料或信息撰写，但本公司不保证该等信息及资料的完整性、准确性。本报告所载的信息、资料、建议及推测仅反映本公司于本报告发布当日的判断，本报告中的证券或投资标的价格、价值及投资带来的收入可能会波动。在不同时期，本公司可能撰写并发布与本报告所载资料、建议及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态，本公司将随时补充、更新和修订有关信息及资料，但不保证及时公开发布。同时，本公司有权对本报告所含信息在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点，一切须以本公司向客户发布的本报告完整版本为准。 在法律许可的情况下，本公司及所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务，提请客户充分注意。客户不应将本报告为作出其投资决策的惟一参考因素，亦不应认为本报告可以取代客户自身的投资判断与决策。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议，无论是否已经明示或暗示，本报告不能作为道义的、责任的和法律的依据或者凭证。在任何情况下，本公司亦不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本报告版权仅为本公司所有，未经事先书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表、转发、篡改或引用本报告的任何部分。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“华金证券股份有限公司研究所”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。 华金证券股份有限公司对本声明条款具有惟一修改权和最终解释权。 风险提示： 报告中的内容和意见仅供参考，并不构成对所述证券买卖的出价或询价。投资者对其投资行为负完全责任，我公司及其雇员对使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失概不负责。 华金证券股份有限公司 办公地址：上海市浦东新区杨高南路759号陆家嘴世纪金融广场30层北京市朝阳区建国路108号横琴人寿大厦17层深圳市福田区益田路6001号太平金融大厦10楼05单元 电话：021-20655588网址：www.huajinsc.cn