价减量增业绩符合预期，煤、化基建推进成长依然可期

动力煤 甘肃能化（000552.SZ） 增持-A(首次) 价减量增业绩符合预期，煤、化基建推进成长依然可期 2023年8月17日 公司研究/公司快报 事件描述 公司发布2023年半年度报告：2023年1-6月，公司实现营业总收入57.55亿元，同比-6.97%；实现归母净利润12.80亿元，同比变化-37.96%；基本每股收益0.2776元/股，同比-37.97%。加权平均资产收益率为9.38%，同比增加6.39个百分点。 事件点评 煤炭仍是影响业绩主要因素。公司2022年煤炭板块营收占比83%，毛利占比107.31%；2023H1煤炭板块营收占比77%，毛利占比仍高达97%，即煤炭板块是影响公司业绩主要因素。另外，电力板块随着动力煤原料成本下滑实现扭亏为盈，2023H1电力板块营收占比13.19%，毛利占比0.52%。公司业绩整体符合预期，销售、管理及研发费用分别增长7.62%，3.61%和7.91%，与行业整体表现相符。资产负债率48.39%，比2022年底降低2.59个百分点，利息费用1.35亿元，同比-17.17%，财务负担进一步减轻。 煤炭板块量增价减，吨煤毛利减少。2023年尤其Q2以来动力煤及配焦煤价格持续回调，2023Q2秦皇岛港动力煤长协均价717元/吨，同比-0.32%；武威1/3焦煤均价1608元/吨，同比-38.79%。公司动力煤与配焦煤销售占比各40%左右，煤价下跌影响盈利表现。但随着公司对窑煤集团收购完成，公司煤炭产能增加，目前公司生产矿井9座，核定产能合计1624万吨，在建产能合计690万吨（红沙梁露天+井工600万吨，白岩子煤矿90万吨）。2023年H1实现煤炭产量产量958.50万吨，同比+119.69%；销量806.41万吨，同比+126.76%；折吨煤售价550.59元/吨，同比+14.17%，主要是因为收购了窑街煤电后增加1/3焦煤销售，拉高了整体均价，但吨煤毛利278.76元/吨，受煤价下跌影响，同比-0.23%，煤炭板块毛利率50.63%，同比下跌10.05pct。 分析师： 胡博执业登记编码：S0760522090003邮箱：hubo1@sxzq.com 非煤炭板块盈利有所恢复。2023H1公司实现火力发电量20.22亿度，同比+14.69%；供热364.88万吉焦，同比+10.49%；供汽量53.30万吉焦，同比-28.69%；页岩油实现产量1.14万吨，销量0.87万吨。其中火电收益煤炭原料成本下降，度电成本0.369元/千瓦时，同比-7.11%，电力板块毛利率1.60%，同比扭亏为盈，增长4.68个百分点。 刘贵军执业登记编码：S0760519110001邮箱：liuguijun@sxzq.com 公司未来看点主要在煤矿投产和刘化化工投产。1）窑街煤电基建矿区600万吨/年产能（红沙梁露天+井工各300万吨）建设稳步推进，其中露天煤矿已进入联合试运转，后期产能或继续释放；井工矿也于2022年底开工建设；另外，公司在建矿井还有白岩子煤矿，产能90万吨/年，主要煤种为 气煤和1/3焦煤，吨煤毛利较高，预计于2024年投产后为公司利润贡献增量。2）公司煤化工项目即将投产。全资子公司刘化化工在建的靖远煤电清洁高效气化气综合利用（搬迁改造）项目设计生产规模为年产2×30万吨合成氨、2×35万吨尿素、10万吨甲醇、2.16亿m3（H2+CO）、6万吨三聚氰胺、5万吨尿素硝铵溶液、5万吨液体CO2、2500吨催化剂。项目分两期实施，4月14日董事会议案公告二期工程拟启动。根据可研报告，项目建成后预计可实现销售收入32亿元，利润8.5亿元。该项目是甘肃省内少有的综合类煤化工项目，具有一定的后发优势。 背靠甘肃能化集团，具备多元化发展潜力。公司大股东甘肃能化集团是甘肃省省属大型综合能源集团，也是相关类资产的整合平台。集团致力于加快推动产业重组优化，构建“煤电、化工、投融资、勘察设计、非煤矿业”五大产业板块。背靠大股东，公司未来多元化发展或将取得突破，2022年底公司开工建设28MW光伏自发自用工程项目，中报公告1GW农光互补智慧能源工程项目已上报国家发改委，等待批复。公司未来逐步向煤、电、化、建、新能源一体化新型能源企业迈进。 投资建议 预计公司2023-2025年EPS分别为0.53\0.54\0.57元，对应公司8月16日收盘价3.28元/股，2023-2025年PE分别为6.2\6.1\5.7倍，首次覆盖，给予“增持-A”投资评级。 风险提示 1）宏观经济增速不及预期风险；煤炭行业与宏观经济发展密切相关，目前国际环境复杂严峻，国内经济修复面临挑战；2023年GDP不变价累计同比5.5%，仍低于疫情前水平。国内固定资产投资累计增速3.8%，其中房地产开发投资累计增速-7.9%，对煤炭需求有所压制；2）煤炭价格超预期下行风险；二季度以后国内煤炭均价继续下行，截止8月16日，甘肃靖远电煤车板价Q3均价710元/吨，同比-15.2%，环比-13.7%；动力煤长协Q3均价702.5元/吨，同比-2.3%，环比-2.0%，若后期需求不及预期，则煤价有进一步下行风险；3）安全生产风险；煤炭行业为高危行业，甘肃地区地质条件相对较差、煤矿生产系统复杂、各类自然灾害加剧、安全生产基础薄弱，未来或面临一定安全生产风险。同时，电力、化工、基建等产业点多线长面广，安全、环保工作任务也较重。4）电力价格风险；公司2023H1电力度电均价0.375元/千瓦时，同比-13%，随着市场电价改革推荐你，若后期经济需求不及预期，电力售价仍有下行风险。 财务报表预测和估值数据汇总 分析师承诺： 本人已在中国证券业协会登记为证券分析师，本人承诺，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本人对证券研究报告的内容和观点负责，保证信息来源合法合规，研究方法专业审慎，分析结论具有合理依据。本报告清晰准确地反映本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点直接或间接受到任何形式的补偿。本人承诺不利用自己的身份、地位或执业过程中所掌握的信息为自己或他人谋取私利。 投资评级的说明： 以报告发布日后的6--12个月内公司股价（或行业指数）相对同期基准指数的涨跌幅为基准。其中：A股以沪深300指数为基准；新三板以三板成指或三板做市指数为基准；港股以恒生指数为基准；美股以纳斯达克综合指数或标普500指数为基准。 无评级：因无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见的结果的重大不确定事件，或者其他原因，致使无法给出明确的投资评级。（新股覆盖、新三板覆盖报告及转债报告默认无评级） 评级体系： ——公司评级 买入：预计涨幅领先相对基准指数15%以上；增持：预计涨幅领先相对基准指数介于5%-15%之间；中性：预计涨幅领先相对基准指数介于-5%-5%之间；减持：预计涨幅落后相对基准指数介于-5%--15%之间；卖出：预计涨幅落后相对基准指数-15%以上。 ——行业评级 领先大市：预计涨幅超越相对基准指数10%以上；同步大市：预计涨幅相对基准指数介于-10%-10%之间；落后大市：预计涨幅落后相对基准指数-10%以上。 ——风险评级 A：预计波动率小于等于相对基准指数；B：预计波动率大于相对基准指数。 免责声明： 山西证券股份有限公司(以下简称“公司”)具备证券投资咨询业务资格。本报告是基于公司认为可靠的已公开信息，但公司不保证该等信息的准确性和完整性。入市有风险，投资需谨慎。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，公司不对任何人因使用本报告中的任何内容引致的损失负任何责任。本报告所载的资料、意见及推测仅反映发布当日的判断。在不同时期，公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。公司或其关联机构在法律许可的情况下可能持有或交易本报告中提到的上市公司发行的证券或投资标的，还可能为或争取为这些公司提供投资银行或财务顾问服务。客户应当考虑到公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突。公司在知晓范围内履行披露义务。本报告版权归公司所有。公司对本报告保留一切权利。未经公司事先书面授权，本报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件或复制品，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯公司版权的其他方式使用。否则，公司将保留随时追究其法律责任的权利。 依据《发布证券研究报告执业规范》规定特此声明，禁止公司员工将公司证券研究报告私自提供给未经公司授权的任何媒体或机构；禁止任何媒体或机构未经授权私自刊载或转发公司证券研究报告。刊载或转发公司证券研究报告的授权必须通过签署协议约定，且明确由被授权机构承担相关刊载或者转发责任。 依据《发布证券研究报告执业规范》规定特此提示公司证券研究业务客户不得将公司证券研究报告转发给他人，提示公司证券研究业务客户及公众投资者慎重使用公众媒体刊载的证券研究报告。 依据《证券期货经营机构及其工作人员廉洁从业规定》和《证券经营机构及其工作人员廉洁从业实施细则》规定特此告知公司证券研究业务客户遵守廉洁从业规定。 山西证券研究所： 上海深圳上海市浦东新区滨江大道5159号陆家嘴滨江中心N5座3楼广东省深圳市福田区林创路新一代产业园5栋17层太原北京太原市府西街69号国贸中心A座28层电话：0351-8686981http://www.i618.com.cn北京市丰台区金泽西路2号院1号楼丽泽平安金融中心A座25层