美债供给冲击与通胀反弹带动美债收益率持续走高

美国7月CPI反弹，非农就业数据喜忧参半。在去年6月见顶并经历一年缓慢下降之后，美国7月通胀数据出现反弹，CPI同比上升3.2%，高于前值3.0%，低于预期值3.3%，值得关注的是核心CPI进一步回落至4.7%，但除住房租金以外的核心服务CPI由6月的3.2%反弹至3.3%。往后来看由于基数效应减弱，美国通胀继续快速下行难度较大。而从就业数据来看，持续加息已开始对强劲的就业市场产生压力，7月非农新增就业18.7万人，低于预期的19万人，6月数据从20.9万下调至18.5万人，但失业率却再度下降至3.5%。从美联储加息预期来看，尽管市场当前仍预期美联储9月不再加息（概率超过90%），但11月和12月是否加息仍存在分歧，在通胀依然距离美联储目标水平较远的情况下，现在判断加息已结束为时尚早。 美债迎来发行高峰，惠誉下调美国主权评级，美债收益率持续走高。根据美国财政部近日公布的发债融资计划，三季度的发债规模将高达1.007万亿美元，远超五月市场预测的7330亿美元，主要是由于财政存款账户（TGA）上现金余额较低，且财政部预计未来财政收入较低但支出较高。 而在近期惠誉将美国主权评级由AAA下调至AA-的影响下，市场对美国债务问题的担忧增加引发美债收益率进一步上行。美国财政部增加国债发行主要是由于财政压力加大，而往后来看伴随经济的边际下行，财政收入预计将进一步减少，而利息支出压力仍在增加，债务问题将长期存在，尽管违约可能性极低，但会放大市场波动，在美债供给大幅增加而需求较弱的情况下，预计美债收益率短期仍将保持在高位。 人民币被动贬值压力加大。汇率方面，随着10年期美债利率持续走高至4.2%以上，美元指数再度走强至103以上，非美货币出现均不同幅度贬值。本周中国央行宣布降息，中国10年期国债利率下降至2.6%以下中美利差进一步拉大至160bp以上（6月末为117bp），伴随最新出台的国内经济数据均较为疲软，美元兑人民币汇率快速上行，已接近去年10月底的前高7.37，短期来看仍有被动贬值压力。 二级市场继续走弱。收益率方面，投资级收益率跟随美债上行，信用利差较上期持平，高收益债收益率和利差则明显扩大。回报率方面，中资美元债二级市场在美债收益率持续上升的情况下再度下探，近两周录得-1.0%的跌幅，投资级美元债表现稳健，两周下跌0.4%，而高收益美元债在基本面数据较弱的影响下近两周快速下跌，以双周计共下跌5.3%。 地产拿地、销售依旧疲软，融资端和到期债压力较大。目前房地产销售同环比均回落，竣工面积在保交楼的支持下保持20%左右的增速，但投资、开工、施工端持续走弱，同比增速持续下探。而从房企近期到位资金的变化来看，房企融资端压力依然较大，叠加销售回款趋弱，到位资金同比明显回落，考虑到三季度地产债到期规模较大，民营房企资金链压力将处于高位，需警惕负面舆情对市场进一步造成扰动。 风险提示：美国通胀和经济下行节奏的不确定性，个券发行人的信用风险，房地产行业复苏的不确定性，金融稳定性及潜在系统性危机的风险。 基准利率 美国CPI反弹叠加美债集中发行、主权评级下调，美债收益率持续走高 美国7月CPI反弹，非农就业数据喜忧参半。在去年6月见顶并经历一年缓慢下降之后，美国7月通胀数据出现反弹，CPI同比上升3.2%，高于前值3.0%，低于预期值3.3%，值得关注的是核心CPI进一步回落至4.7%，但除住房租金以外的核心服务CPI由6月的3.2%反弹至3.3%。往后来看由于基数效应减弱，美国通胀继续快速下行难度较大。而从就业数据来看，持续加息已开始对强劲的就业市场产生压力，7月非农新增就业18.7万人，低于预期的19万人，6月数据从20.9万下调至18.5万人，但失业率却再度下降至3.5%。从美联储加息周期来看，尽管市场当前仍预期美联储9月不再加息（概率超过90%），但11月和12月是否加息仍存在分歧，在通胀依然距离美联储目标水平较远的情况下，现在判断加息已结束为时尚早。 美债迎来发行高峰，惠誉下调美国主权评级，美债收益率持续走高。根据美国财政部近日公布的发债融资计划，三季度的发债规模将高达1.007万亿美元，远超五月市场预测的7330亿美元，主要是由于财政存款账户（TGA）上现金余额较低，且财政部预计未来财政收入较低但支出较高。而在近期惠誉将美国主权评级由AAA下调至AA-的影响下，市场对美国债务问题的担忧增加引发美债收益率进一步上行。美国财政部增加国债发行主要是由于财政压力加大，而往后来看伴随经济的边际下行，财政收入预计将进一步减少，而利息支出压力仍在增加，债务问题将长期存在，尽管违约可能性极低，但会放大市场波动，在美债供给大幅增加而需求较弱的情况下，预计美债收益率短期仍将保持在高位。 人民币被动贬值压力加大。汇率方面，随着10年期美债利率持续走高至4.2%以上，美元指数再度走强至103以上，非美货币出现均不同幅度贬值。本周中国央行宣布降息，中国10年期国债利率下降至2.6%以下中美利差进一步拉大至160bp以上（6月末为117bp），伴随最新出台的国内经济数据均较为疲软，美元兑人民币汇率快速上行，已接近去年10月底的前高7.37，往后看仍有被动贬值压力。 图1：美国整体通胀反弹，核心通胀与通胀预期延续回落 图2：利率期货市场预计9月美联储按兵不动 图3：10Y-2Y国债利率倒挂幅度快速收窄至-70bp左右 图4：中美主权债利差再度走阔 图5：美国财政部TGA账户余额再度下行 图6：美国财政赤字率预测 图7：非美货币近两周均不同幅度贬值 图8：人民币指数与美元指数同涨，美元兑人民币汇率走高 一级市场 新发债以金融债为主，其他板块活跃度低 近两周（7月31日-8月11日）一级市场景气度较上期上升，共发行23只债券，总发行规模为21.85亿美元，加权融资成本较上期上升46.2bp至5.67%。按发行数量和规模计，金融业为主要发行板块，发行数量为19笔，规模合计16.41亿美元。票息方面，金融板块的凯基证券和城投板块的成都东进淮州新城投资集团有限公司的发行票面利率较高，达到6.8%和6.5%。 表1：近两周新发行中资美元债明细 从月度净融资额走势来看，由于一级市场的新发景气度环比回升而8月到期规模相对较低，中资美元债8月份的净融资额环比有所回暖，但仍处于较深负值。 中资美元债今年到期高峰将出现在9月和10月，其中城投板块未来数月的到期规模较为平均，月均到期规模在20亿美元左右，集中到期压力较小，金融和地产到期高峰将出现在9月，随后逐月减少，其他板块的到期高峰则在8月和10月。 图9：中资美元债净融资额走势（亿美元） 图10：中资美元债各板块到期规模 二级市场 美债收益率持续上行，基本面弱势，高收益债领跌 收益率方面，投资级收益率跟随美债上行，与美债的信用利差较上期持平，高收益债收益率和利差则明显扩大。近两周10年期美债收益率继续上升20bp至4.16%，投资级收益率上升18bp至5.94%，利差收窄2bp至178bp；高收益级中资美元债的收益率上行140bp至22.81%，利差扩大120bp至1865bp。 图11：投资级中资美元债收益率和利差走势 图12：高收益级中资美元债收益率和利差走势 回报率方面，中资美元债二级市场在美债收益率持续上升的情况下再度下探，近两周录得-1.0%的跌幅，投资级美元债表现稳健，两周下跌0.4%，而高收益美元债在基本面数据较弱的影响下近两周快速下跌，以双周计共下跌5.3%，年初至今回报率进一步回落至-18.2%。按行业来看，房地产板块在头部民营房企公开债违约和地产数据延续弱势的影响下再度下行，近两周领跌8.3个百分点，年初至今回报下探至-28.8%，金融板块下跌1.4%，非金融下跌0.6%，城投相对稳健，近两周逆势上涨0.2%。 图13：中资美元债回报率2023年以来走势（分级别） 图14：中资美元债回报率2023年以来走势（分行业） 图15：年初至今回报率变化（分级别） 图16：年初至今回报率变化（分行业） 个券方面，近2周二级市场价格领涨的10只债券主要包括绿地控股、金辉集团、正商集团、中骏集团控股等公司的美元债，价格领跌的10只债券包括碧桂园、中南建设、新城发展、大连万达等房企的美元债。 表2：近2周中资美元债二级市场价格涨幅最大的10只债券 表3：近2周中资美元债二级市场价格跌幅最大的10只债券 地产拿地、销售依旧疲软，融资端和到期债务压力较大。从高收益债的重点板块--地产债来看，就基本面而言，目前房地产销售同环比均回落，竣工面积在保交楼的支持下保持20%左右的增速，但投资、开工、施工端持续走弱，同比增速持续下探。而从房企近期到位资金的变化来看，房企融资端压力依然较大，叠加销售回款趋弱，到位资金同比明显回落，考虑到三季度地产债到期规模较大，民营房企资金链压力将处于高位，需警惕负面舆情对市场进一步造成扰动。 图17：房企到位资金同比回落 图18：房地产销售疲软 图19：房地产开发投资金额、竣工面积、新开工面积累计同比增速（%） 调级行动 近两周三大国际评级机构对中资美元债发行人采取了13次调级行动，其中8次为下调评级，5次为撤销评级。 表4：近两周调级行动 为，该公司将继续面临流动性挑战，因为其未来6个月内到期的几只在岸和离岸债券的再融资计划尚不明朗。 万达商业地产(香港)有限公司 2023/8/3 房地产 评级上调 C CC 惠誉 同上。 惠誉下调长城国际的评级与惠誉对长城国际的母公司中国长城资产管理股份有限公司所采取的评级行动保持一致，这是基于两家公司间的母子公司关联性。 中国长城资产(国际)控股有限公司 2023/8/3 金融 评级下调 A A- 惠誉 作为中国长城的核心子公司，长城国际的评级与中国长城的评级等同。 2023/7/31 中国黄金国际资源有限公司材料 撤销评级 BBB- 标普 应公司要求撤销评级。 资料来源：DM终端，Bloomberg，惠誉，穆迪，标普信评 违约与要约情况 近两周新增要约债券1笔，来自广州市方圆房地产发展有限公司，票面利率为13.6%，本金规模共3.4亿美元，公司于8月2日发布公告提议对该笔债券发起交换要约，此次要约旨在改善公司债务结构，延长其债务到期日、加强资产负债表及改善现金流管理。 表5：近两周要约债券 风险提示 美国通胀和经济下行节奏的不确定性，个券发行人的信用风险，房地产行业复苏的不确定性，全球金融稳定性及潜在系统性危机的风险。 单击此处输入文字。 免责声明