医药生物行业点评：透过现象看本质，人口结构变化决定医改方向

——医药生物行业点评报告 投资摘要： 评级增持（维持） 本轮医药反腐本质上还是医改的一环。从7月下旬至今，中央及各地密集出台政策部署为期1年的医药领域反腐工作。 2023年08月14日 我们认为，本轮医药反腐并不是一个孤立的反腐事件，而是已执行多年的医改进程中的一环，其目的还是对医疗行业从定价，支付，分配等环节进行优化。 曹旭特分析师SAC执业证书编号：S1660519040001 透过人口结构看医改本质。根据联合国数据，到2050年，如果没有有效的调整，中国的人口结构，将变成倒金字塔型，严重拖累经济增长，同时出现医保基金入不敷出的局面。 婴儿潮是决定人口结构变化的重要因素。假设平均退休年龄为60岁，从2022年开始，连续14年的第二次婴儿潮，正在变为退休潮。意味着，中国要从轻度老龄化，走向真正的深度老龄化。 2022年医保基金统计公报并不乐观。 职工医保的在职退休比已经呈现逐年下跌的趋势。随着2023年开始，第二轮“婴儿潮”进入“退休潮”阶段，在职退休比的下跌速度将会显著加快。居民医保基金虽保持着稳定结余的状态，但是结存率从2013年的将近20%下降到了近年的7%左右。居民医保次均住院费用以及住院率均呈上升趋势，且逐年创新高。 投资策略：每轮行业生态的更替都将伴随着投资逻辑的改变，本次可能也不会例外。我们认为，未来的创新药/器械投资逻辑应聚焦以下三点：1.真刚需；2.真创新；3.出海/打造拳头产品。 目前的医疗反腐进度仍处于前期，无法预计后期是否会有新的黑天鹅事件出现，因此在定价端和支付端相对更安全的中药板块投资价值凸显。而此前我们在周报中多次建议关注的中药创新药/中药OTC有望成为当下医药行业极具投资价值的细分方向。 相关报告 1、《医药生物行业研究周报：药监局会议强调支持创新医疗器械及中药创新》2023-07-11 2、《医药生物行业研究周报：医保目录调整将启动多款新药获批》2023-07-04 建议持续关注以岭药业，康缘药业，葵花药业，羚锐制药等。 风险提示：技术风险，政策风险，宏观经济波动风险 内容目录 1.本轮医药反腐本质上是医改的一环........................................................................................................................................32.透过人口结构看医改本质.......................................................................................................................................................33.投资建议................................................................................................................................................................................74.风险提示................................................................................................................................................................................8 图表目录 图1：2022年中国人口分布.....................................................................................................................................................4图2：2050年中国人口预计分布..............................................................................................................................................4图3：我国的三次婴儿潮（万人）............................................................................................................................................4图4：2013-2022年职工医保参保人员结构..............................................................................................................................5图5：2013-2022年居民医保基金收支情况..............................................................................................................................6图6：2013-2022年居民医保次均住院费用..............................................................................................................................6 表1：《上海市进一步完善多元支付机制支持创新药械发展的若干措施》重点总结.................................................................7 1.本轮医药反腐本质上是医改的一环 7月下旬以来，中央及地方密集出台医药领域反腐措施： 7月21日，国家卫健委等十部门联合部署开展为期1年的全国医药领域腐败问题集中整治。7月24日，国家卫健委等六部门发布《深化医药卫生体制改革2023年下半年重点工作任务》，将医疗行业反腐列为下半年医改重点任务。7月25日，初次审议的刑法修正案（十二）草案在行贿罪规定中增加了新条款，提出在教育医疗等领域行贿将从重处罚。7月28日，中纪委牵头开展全国医药领域腐败问题集中整治。8月2日，广东、浙江、海南、湖北多省陆续发布通知，要求集中整治全省医药领域腐败乱象。 我们认为，本轮医药反腐作为医改重点任务，其并不是一个孤立的反腐事件，而是已执行多年的医改进程中的一环，其目的还是对医疗行业从定价，支付，分配等环节进行优化。 2.透过人口结构看医改本质 人类的生命，大致分为三段。少年、成年、老年。人类社会的运行方式大致是成年人工作，养活老年和少年。所以，从生产的角度看，这三段人口之间的相对数量关系，也就是人口结构，直接决定了我国的生产能力。 根据联合国统计，2022年中国人口分布的峰值集中在30-60岁这样一个生产力主力军的年龄段。但是到了2050年，如果没有有效的调整，中国的人口结构，将变成倒金字塔型，上方净消耗的老年人口，加上下方净消耗的少年人口，可能会超过中间净产出的成年劳动人口，社会可能进入消耗>生产的阶段，这将严重拖累经济增长，同时出现医保基金入不敷出的局面。 资料来源：联合国官网，申港证券研究所 资料来源：联合国官网，申港证券研究所 我们认为，人口结构出现这样变化的原因是过去几轮婴儿潮的出现。如果我们把连续若干年，每年出生人口超过2000万定义为婴儿潮的话，1949年后，我国有过三次婴儿潮。 第一次，是1950年‑1957年，连续8年，年出生人口超过2000万。第二次，是1962-1975，连续14年，是出生人口规模最大的一次。有的年份，出生人口甚至接近3000万。第三次，是1981‑1997年，连续17年，其本质为第一次婴儿潮的回声，但从1991年之后就进入下降趋势。 资料来源：iFind，申港证券研究所 假设平均退休年龄为60岁，从2022年开始，数量最大、连续14年的第二次婴儿潮，正在变为退休潮。意味着，中国要从轻度老龄化，走向真正的深度老龄化。 面对老龄化，从医疗行业的角度分析，主要的措施就是降低医保负担。回顾我国的医改历程： 取消药品加成。过去医院是被允许按批发价采购药品、按零售价销售给患者的。取消药品加成后（中药饮片除外），所有公立医院都将实行药品零差率销售，药品价格将平均下降12.7%左右。 “两票制”改革。药品从药厂到医院是有一个过程的，这个过程里的每一个环节，都会产生附加的费用。药品流通的发票，甚至能多达7、8张。“两票制”，就是为了减少流通环节，从药厂卖到一级经销商开一次发票，经销商卖到医院再开一次发票，从而减少层层加码、人人盘剥。 集采、国采。通过“大量”来换取“低价”。以河南为例。截止到2023年8月初，河南全省已经集采药品714种，平均价格降幅超过了50%，集采医用耗材142种，平均价格降幅将近80%。 同样的，本轮医药反腐是历时十几年甚至几十年的医改大战略中的一个环节。我们认为，医药反腐只是手段，如何应对人口结构变化对于医保和养老带来的潜在压力，甚至改善人口结构本身，才应该是真正的目标。尽管目前医保基金结余尚为乐观，但是回顾2022年全国医疗保障事业发展统计公报，已经可以发现一些并不乐观的趋势。 结合前文对于我国人口结构的描述及预测，截至2022年我国的人口结构还可以称之为健康，但是职工医保的在职退休比已经呈现整体下跌的趋势。随着2023年开始，第二轮“婴儿潮”进入“退休潮”阶段，预计在职退休比的下跌速度将会显著加快。 资料来源：国家医保局官网，《2022年全国医疗保障事业发展统计公报》，申港证券研究所 居民医保基金保持着稳定结余的状态，但是结存率从2013年的将近20%下降到了 2019至2022年的7%左右。 资料来源：国家医保局官网，《2022年全国医疗保障事业发展统计公报》，申港证券研究所 居民医保次均住院费用以及住院率均保持一个相对稳定的上升趋势。 资料来源：国家医保局官网，《2022年全国医疗保障事业发展统计公报》，申港证券研究所 3.投资建议 对于医保基金或者整个医药行业来说，当下已经到了一个关键的转折点，因此目前这个时间点正是推出政策组合拳的良机。医疗反腐更多是针对分配端的工作，而我们认为行业生态的真正变革依旧应该出现在定价端和支付端，因此未来一段时间有望见证更多的政策措施陆续出台，如上海市医保局7月28日发布的《上海市进一步完善多元支付机制支持创新药械发展的若干措施》，就完善创新药械定价机制，完善医保多元化支付方式等方面做出了清晰的规划。 我们认为，上海市在这个时间节点推出这样的政策组合拳并不是一个巧合，而是恰 恰证明了当前阶段医改的两个关键逻辑： 创新药械一定程度上作为集采政策的“豁免对象”，其对于医保基金运行可能造成了一定的压力。对创新药械的支持力度不变，甚至更大。未来将会从定价，支付，准入等多个环节，以更加细致到位的政策予以支持。 每轮行业生态的更替都将伴随着投资逻辑的改变，本次可能也不会例外。对于创新药械的政策支持，目前看来没有动摇的趋势，但是对于“创新”的定义，可能是下一阶段需要厘清的关键。我们认为，未来的创新药械投资逻辑应聚焦以下三点： 1.真刚需—临床需求和临床价值决定产品高度2.真创新—摒弃效率低下，内卷严重的赛道3.出海/打造拳头产品