C端大单品补足渠道短板，轻烹业务打开成长空间

1 Tabl e_First Table_First|Table_ReportType 公司研究 公司深度研究 证 券 研 究 报 告 Tabl e_First|Tabl e_Summary 宝立食品（603170.SH） C端大单品补足渠道短板，轻烹业务打开成长空间 投资要点： ➢ 公司深耕西式复调，B端稳步增长、C端打开空间。公司始于百胜供应链，深耕西式复调领域二十载，并通过持续拓客户、扩品类实现B端复调业务稳步增长；随着公司战略布局轻烹、茶饮甜品配料业务，公司发力C端并孵化空刻意面等大单品，打造第二增长曲线；在B端复苏、连锁化以及C端拓渠道、打造爆品背景下，公司主业将实现双轮驱动增长。 ➢ 连锁化、深度预制化释放定制复调需求，轻烹业务BC皆可高成长。首先，餐饮扩容、连锁化释放定制复调需求，其中西式餐调市场扩张仍有余力；其次，中游深度预制化促进定制复调需求多元化，且量价有空间。公司具备强研发实力、高渠道壁垒以及优质的客户结构，未来可把握B端市场机遇。此外，速食意面渗透率低、发展潜力大，长期量价均有较大空间；公司空刻大单品成功有迹可循，未来扩品类、导渠道共筑C端扩张基石。 ➢ 补足渠道促进全能化发展，深化研发禀赋多品类扩张。对于复调业务，下游大B扩张叠加横向品类延申构筑大B增长基本盘，同时中小B端增长空间大、锐度高；同时，中游深度预制化带来纵向渗透、横向扩张机遇，公司可凭借大B背书、研发实力以及规模优势持续扩新品、拓新客，不断构筑新增长曲线。轻烹方面，空刻意面在补足渠道短板同时持续扩大领先优势，而公司可凭借丰富的运营经验与前期渠道积累，推动品类扩张，破解品类单一、发展空间受限困局。 ➢ 盈利预测与投资建议：预计公司2023-2025年归母净利润将达到2.84/3.45/4.40亿元，三年分别同比增长32%/21%/28%，期间CAGR达24%。鉴于公司主业竞争力强，BC端双轮驱动下增长动力足，未来发展空间大。因此，我们给予公司2023年38倍PE，对应目标价26.98元/股，首次覆盖给予公司“买入”评级。 ➢ 风险提示：需求复苏不及预期风险：客户集中风险；食品安全质量风险；品类扩张不及预期风险；市场竞争加剧风险。 Tabl e_First|Tabl e_Summary|Table_Excel 1 财务数据和估值 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 1,578 2,037 2,528 3,125 3,802 增长率 74% 29% 24% 24% 22% 净利润（百万元） 185 215 284 345 440 增长率 38% 16% 32% 21% 28% EPS（元/股） 0.46 0.54 0.71 0.86 1.10 市盈率（P/E） 43.1 37.1 28.1 23.2 18.1 市净率（P/B） 12.2 7.1 6.1 5.1 4.3 数据来源：公司公告、华福证券研究所 Tabl e_First|T abl e_R eportD at e 食品饮料 2023年08月10日 Tabl e_First|Tabl e_Rati ng 买入(首次评级) 当前价格： 19.97元 目标价格： 26.98元 Tabl e_First|Tabl e_M ark etI nf o 基本数据 总股本/流通股本（百万股） 400/159 总市值/流通市值（百万元） 7988/3171 每股净资产（元） 2.76 资产负债率（%） 22.59 一年内最高/最低（元） 30.8/18.78 Tabl e_First|T abl e_C hart 一年内股价相对走势 团队成员 Tabl e_First|Tabl e_Aut hor 分析师 刘畅 执业证书编号：S0210523050001 邮箱：lc30103@hfzq.com.cn 分析师 童杰 执业证书编号：S0210523050002 邮箱：tj30105@hfzq.com.cn Tabl e_First|Tabl e_Cont act er Tabl e_First|Tabl e_Rel at eRepor t 相关报告 诚信专业 发现价值 请务必阅读报告末页的重要声明 -40%-20%0%20%2022-072022-082022-092022-092022-102022-112022-122022-122023-012023-022023-022023-032023-042023-042023-052023-062023-062023-07宝立食品沪深300 丨公司名称 诚信专业 发现价值 2 请务必阅读报告末页的重要声明 公司深度研究|宝立食品 投资要件 关键变量： 变量1：C端立足便捷化需求，顺应长期人口、社会趋势，具备发展长逻辑。其中速食意面市场近年在疫情催化下持续快增，而公司空刻大产品顺势快速发展，尽管短期或面临需求调整与竞争加剧等压力，但随着公司积极调整内部与优化策略，空刻在全渠道发展下仍有增长余力；同时，公司发力烘焙及B端预制菜业务，未来在低基数、多渠道发展下有望贡献增量。预计2023-25年收入增速为27%/29%/27%。 变量2：复合调味料业务方面，在餐饮持续复苏大背景下，公司大B客户需求回暖同时积极扩店推新，进而带动公司定制复调业务恢复增长；另一方面，随着中游深度预制化释放B端增长空间以及C端大单品提供渠道补充，公司定制业务有望通过扩品类、拓渠道打开新增长曲线。预计2023-25年收入增速为20%/18%/16%。就饮品甜点配料而言，消费场景恢复以及对茶饮龙头积极扩张或将驱动该业务实现稳健快增。预计2023-25年营收增速为30%/21%/15%。 变量3：毛利率方面，首先，高附加值的轻烹业务放量增长有助于促进公司毛利率改善；其次，公司研发能力强、上新速度快，新品占比提升均利于优化盈利结构；另外，公司持续精细管理叠加原材料成本仍有优化空间，也可改善公司盈利能力；因此，预计2023-25年公司毛利率分别为34.73%/35.28%/35.81%。 区别于市场的观点： 市场认为当前西式定制餐调赛道渗透率较高，且各细分品类均有海内外调味品龙头公司在深耕，公司或面临较激烈的竞争，难以大幅受益格局优化红利；但我们认为公司作为西式餐调龙头，基本盘牢固，未来可通过大B拓店以及肩部客户品类延申实现稳健增长。同时，市场担忧公司速食意面竞争加剧以及增长空间问题，但我们认为空刻意面在补渠道短板同时横向开拓产品应用场景，短期增长仍有余力；而且中游深度预制化大有发展空间，公司补渠道、拓品类可同步并进，持续打造新曲线，破解品类单一、空间受限困局。 股价上涨的催化因素： 餐饮业复苏超预期；B端大客户拓展、定制餐调等业务进展超预期；C端空刻意面渠道拓展超预期；公司烘焙等新曲线展业超预期。 估值和目标价： 鉴于海天味业、天味食品、日辰股份均为调味品上市公司，且主业均有涉及复合调味品，故选取上述公司作为可比公司；2023-2025年可比公司平均PE分为别37/29/24倍。预计公司2023-2025年归母净利润将达到2.84/3.45/4.40亿元，三年分别同比增长32%/21%/28%，期间CAGR达24%。鉴于公司主业竞争力强，BC端双轮驱动下增长动力足，未来发展空间大。因此，我们给予公司2023年38倍PE，对应目标价26.98元/股，首次覆盖给予公司“买入”评级。 风险提示： 需求复苏不及预期风险：客户集中风险；食品安全质量风险；品类扩张不及预期风险；市场竞争加剧风险。 丨公司名称 诚信专业 发现价值 3 请务必阅读报告末页的重要声明 公司深度研究|宝立食品 正文目录 1. 深耕西式复调，B端稳步增长、C端打开空间 ........................... 5 2. 连锁化、深度预制化释放定制复调需求，速食赛道“繁星点点” ............. 6 2.1 定制餐调系长坡厚雪，中游预制更为星辰大海 .......................... 6 2.2 C端具备需求长逻辑，速食意面低渗透、高潜力 ......................... 7 3. 领跑定制复调行业，轻烹业务BC皆具高成长实力 ....................... 8 3.1 西式复调领域独具匠心，增长基本盘牢固 .............................. 8 3.2 空刻成功“有迹可循”，C端发展基础日益稳固 ........................... 9 4. 渠道持续补足全能化发展，深化研发禀赋多品类扩张.................... 10 5. 盈利预测与投资评级 ............................................... 11 5.1 盈利预测 ......................................................... 11 5.2 相对估值分析 ..................................................... 12 6. 风险提示 ......................................................... 12 丨公司名称 诚信专业 发现价值