2023年半年报点评：原材料成本下降23H1业绩同比增长，产品登记证布局持续发力

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2023年8月10日 公司研究 原材料成本下降23H1业绩同比增长，产品登记证布局持续发力 ——国光股份（002749.SZ）2023年半年报点评 增持（维持） 事件：公司发布2023年半年报。2023年H1，公司实现营业收入9.54亿元，同比增长8.94%；实现归母净利润1.69亿元，同比增长20.11%；实现扣非后归母净利润1.63亿元，同比增长24.67%。2023年Q2单季实现营业收入6.19亿元，同比减少2.82%，环比增长84.60%；实现归母净利润1.14亿元，同比增长14.65%，环比增长109.32%。 原药价格持续下跌，23H1公司业绩同比增长20.11%。上游原材料价格持续下跌，叠加公司控费能力进一步提高，23H1业绩实现增长，23H1农药、肥料的营收分别为6.59、2.52亿元，同比分别增加9.0%、10.6%，毛利率分别为43.12%、36.54%，较22年分别增加3.6、4.2pct，主要系22Q4以来上游原材料价格持续下跌所致，根据iFinD数据，截至23年8月4日，原药价格指数为95.42点，较年初下跌30.6%。期间费用率方面，23H1公司销售、管理、财务费用率分别为11.22%、8.65%、-0.68%，同比分别减少0.7、0.3、0.7pct，23H1公司净利率为19.0%，同比增长2.2pct。 公司农药、化肥的产能丰富、品类多元，持续加强一体化布局。公司现有原药、制剂、水溶肥、生物有机肥/菌肥产能1.45、8.885、1.38、6万吨/年。另外，截至22年底，可转债募投项目2.2万吨/年制剂和5万吨/年水溶肥料（专用肥）生产线搬迁技改项目的建设用地场地平整工程均已完成，预计于25年10月建成。与此同时，近年来公司通过股权投资全资收购、控股产业链上的重庆依尔双丰、山西浩之大、鹤壁全丰，以保障原药供应来源，加强一体化布局。截至23年6月，公司对鹤壁全丰的整合已基本完成。 公司是国内植物生长调节制剂登记品种最多的企业，渠道建设持续发力。公司是目前国内植物生长调节剂原药及制剂登记产品最多的企业，公司的植物生长调节剂登记证约占国内植物生长调节剂登记证的8.6%。截至23H1，公司共有297个农药产品登记证（其中属生物农药登记共50个），其中包括124个植物生长调节剂登记证（含31个原药）、70个杀菌剂登记证（含3个原药）、50个杀虫剂登记证（含1个原药）和37个除草剂登记证（含4个原药），以及100个肥料登记证，其中包括62个登记产品和38个备案产品（含24个部级备案）。与此同时，公司渠道建设逐步完整，营销网络的覆盖面持续增加，截止23H1，公司的经销商超过5,500个，每个农化经销商下游有若干个乡镇零售商。 盈利预测、估值与评级：当前原药价格回落，原材料成本降低，23H1公司业绩同比增长。我们维持公司2023-2025年盈利预测，预计公司2023-2025年的归母净利润分别为3.04/3.60/4.28亿元。我们看好公司在植物生长调节剂领域的领先地位，维持“增持”评级。 风险提示：产能提升进度不及预期，农药需求不及预期，成本波动风险。 公司盈利预测与估值简表 指标 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 1,358 1,648 2,044 2,414 2,944 营业收入增长率 17.11% 21.34% 24.02% 18.07% 21.96% 净利润（百万元） 206 114 304 360 428 净利润增长率 20.68% -44.90% 167.63% 18.26% 19.02% EPS（元） 0.47 0.26 0.70 0.83 0.98 ROE（归属母公司)（摊薄） 14.64% 7.68% 17.92% 18.88% 19.88% P/E 22 39 15 12 10 P/B 3.2 3.0 2.6 2.3 2.1 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2023-08-09，注：公司2021年总股本为4.356亿股，2022年及以后总股本为4.349亿股。 当前价：10.27元 作者 分析师：赵乃迪 执业证书编号：S0930517050005 010-57378026 zhaond@ebscn.com 分析师：周家诺 执业证书编号：S0930523070007 021-52523675 zhoujianuo@ebscn.com 联系人：胡星月 010-58452014 huxingyue@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股) 4.35 总市值(亿元)： 44.66 一年最低/最高(元)： 8.01/12.38 近3月换手率： 54.62% 股价相对走势 -22%-14%-6%3%11%07/2209/2212/2204/23国光股份沪深300 收益表现 % 1M 3M 1Y 相对 -8.67 19.61 11.28 绝对 -4.88 20.05 9.51 资料来源：Wind 相关研报 原材料成本上行叠加资产减值业绩承压，制剂产品盈利有望逐步恢复——国光股份（002749.SZ）2022年年报点评（2023-04-20） 要点 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 国光股份（002749.SZ） 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入 1,358 1,648 2,044 2,414 2,944 营业成本 753 1,024 1,191 1,402 1,718 折旧和摊销 47 60 54 57 60 税金及附加 5 7 9 11 13 销售费用 203 225 279 330 402 管理费用 97 114 133 157 191 研发费用 48 56 67 80 97 财务费用 -4 -4 11 22 30 投资收益 1 0 0 0 0 营业利润 241 149 369 433 516 利润总额 241 149 368 433 516 所得税 37 33 64 74 88 净利润 204 115 304 360 428 少数股东损益 -2 2 0 0 0 归属母公司净利润 206 114 304 360 428 EPS(元) 0.47 0.26 0.70 0.83 0.98 现金流量表（百万元） 2021 2022 2023E 2024E 2025E 经营活动现金流 328 138 304 365 410 净利润 206 114 304 360 428 折旧摊销 47 60 54 57 60 净营运资金增加 131 359 383 368 532 其他 -56 -395 -437 -420 -610 投资活动产生现金流 -69 -315 -53 -53 -53 净资本支出 -40 -61 -51 -51 -51 长期投资变化 0 0 0 0 0 其他资产变化 -29 -254 -2 -2 -2 融资活动现金流 -60 -69 369 -17 67 股本变化 5 -0 -1 0 0 债务净变化 15 30 468 156 277 无息负债变化 79 25 20 30 45 净现金流 200 -246 620 295 424 资产负债表（百万元） 2021 2022 2023E 2024E 2025E 总资产 1,975 2,259 2,963 3,357 3,926 货币资金 1,155 1,016 1,636 1,931 2,355 交易性金融资产 0 0 0 0 0 应收账款 36 35 44 52 63 应收票据 18 34 42 50 61 其他应收款（合计） 18 6 8 9 11 存货 261 387 451 532 652 其他流动资产 18 27 27 27 27 流动资产合计 1,525 1,530 2,236 2,635 3,211 其他权益工具 3 3 3 3 3 长期股权投资 0 0 0 0 0 固定资产 318 418 393 371 348 在建工程 14 27 47 61 72 无形资产 64 166 164 161 159 商誉 12 56 56 56 56 其他非流动资产 21 33 33 33 33 非流动资产合计 450 728 727 722 715 总负债 559 614 1,101 1,287 1,608 短期借款 13 25 493 649 926 应付账款 40 60 69 82 100 应付票据 5 0 0 0 0 预收账款 0 0 0 0 0 其他流动负债 2 7 7 7 7 流动负债合计 256 285 773 959 1,281 长期借款 0 0 0 0 0 应付债券 271 289 289 289 289 其他非流动负债 28 23 23 23 23 非流动负债合计 303 328 328 328 328 股东权益 1,416 1,645 1,862 2,070 2,318 股本 436 435 435 435 435 公积金 170 218 249 285 303 未分配利润 768 779 966 1,137 1,367 归属母公司权益 1,408 1,479 1,696 1,904 2,152 少数股东权益 8 166 166 166 166 盈利能力（%） 2021 2022 2023E 2024E 2025E 毛利率 44.6% 37.9% 41.7% 41.9% 41.7% EBITDA率 27.6% 22.5% 21.6% 21.5% 21.0% EBIT率 24.2% 18.8% 19.0% 19.2% 18.9% 税前净利润率 17.7% 9.0% 18.0% 17.9% 17.5% 归母净利润率 15.2% 6.9% 14.9% 14.9% 14.5% ROA 10.3% 5.1% 10.3% 10.7% 10.9% ROE（摊薄） 14.6% 7.7% 17.9% 18.9% 19.9% 经营性ROIC 13.6% 12.9% 12.1% 12.8% 13.1% 偿债能力 2021 2022 2023E 2024E 2025E 资产负债率 28% 27% 37% 38% 41% 流动比率 5.97 5.37 2.89 2.75 2.51 速动比率 4.95 4.01 2.31 2.19 2.00 归母权益/有息债务 4.96 4.72 2.17 2.03 1.77 有形资产/有息债务 6.64 6.43 3.49 3.33 3.04 资料来源：Wind，光大证券研究所预测 费用率 2021 2022 2023E 2024E 2025E 销售费用率 14.96% 13.67% 13.67% 13.67% 13.67% 管理费用