信用周观察：【华福固收】担保债仍有挖掘空间

1 Table_Firs3 证 券 研 究 报 告 Table_First|Table_ReportType 固收研究 信用周报 Table_First|Table_Summary 【华福固收】担保债仍有挖掘空间 ——信用周观察20230806 ➢ 担保债仍有挖掘空间 近年来，担保债券的利差水平明显高于非担保债券，且呈走阔态势，城投担保债更有价值挖掘空间。这个“走阔”趋势说明市场对于专业担保公司认可度是在减弱的，市场更加偏好自身就强资质的主体的债券，而非依靠担保提升评级的弱资质主体的债券。但是，我们认为，对于一些较强资质的专业担保公司，有一定安全垫，可以通过挖掘担保品种利差获得一些超额收益。高评级城投担保债相比非担保债城投债利差挖掘空间可高达100BP，同时担保债的流动性强于非担保债，因此可重点挖掘“弱主体+强担保”品种的超额收益机会。 考察市场上专业担保公司的增信效果如何：（1）从评级迁徙看担保效力：专业担保公司担保后债券的债项评级相对于主体评级平均提高了1.72级，提级作用较大，其中安徽担保、广东粤财担保、重庆三峡担保，平均提级2.34级、2.28级和2.11级。而全国性担保机构中，中投保、中证信用增进、中证融担、中债信用增进分别平均提级1.74级、1.66级、1.64级和1.46级。（2）从融资成本看担保效力：分担保主体来看，全国性专业担保公司能更有效降低发债企业的融资成本，广东粤财担保、中债信增、安徽担保、中国投融资担保、中证信用增进的担保效果更明显，能帮助发债企业降低1.3%以上的票面利率。（3）从担保利差看担保效力：全国性专业担保公司中，中债信增、中国投融资担保、中证担保的担保效力最强，担保利差均超过100BP；地方性专业担保公司中，贵州信增、南京滨江担保、中原再担保和济南融资担保的担保利差最高，均超过200BP。 投资建议：我们筛选出评级迁徙在1.46级以上、发行利率有效降低0.35%以上以及平均担保利差超70BP的四家全国性融资担保公司，分别为中国投融资担保、中证担保、中债信增、中证信增，这四家公司资质较好、市场认可度高，所以其担保的债券值得关注。此外，我们还筛选出符合条件的五家地方性融资担保公司，分别为安徽担保、四川担保、江苏再担保、湖北担保和广东粤财担保，这些担保公司担保的债券收益率相对较高，也有较大的价值挖掘空间。结合我们发现的中高等级的城投债更具性价比，筛选出收益率在3%以上且剩余期限在3年以内的33只城投债，如23黄石债、23镇文01、22渝隆Y1、21广益01、21镇国投MTN001、20镇国投MTN003等。 ➢ 基本面观察 跟踪期内（2023.07.31-2023.08.04）有2家公司主体评级调低，为山西榆次农村商业银行股份有限公司和延边农村商业银行股份有限公司；1家公司实质违约，为佳源创盛控股集团有限公司。 ➢ 收益率图谱 隐含评级AA+级和AA级，城投债，1-2年在2.78%-3.19%，2-3年在3.02%-3.43%；国企产业债，1-2年在2.94%-3.52%，2-3年在3.09%-3.84%；银行二永债，1-2年在2.76%-3.14%，2-3年在3.04%-3.70%。 ➢ 一级市场 信用债发行量和净融资额均环比下降，城投债发行量环比下降。发行利率方面，本周信用债的整体加权票面利率较上周下降28.18BP至2.92%，城投债的票面利率较上期上升10.27BP至4.07%，产业债的票面利率较上期下降6.71BP至3.27%:信用债的整体票面-投标下限空间较上期下降0.01BP至46.98BP。 ➢ 二级市场 成交量方面，本期信用债整体成交量环比上升3.02%，产业债与城投债的成交量环比分别为7.17%和0.45%。信用利差方面，AAA和AA+级城投债较上周分别走阔2.02bps和0.48bps，AA级城投债收窄了0.74bps。成交异常方面，本期产业债高估值成交债券数量为122只，低估值成交债券数量为145只;本期城投债高估值成交债券数量为826只，城投债低估值成交债券数量为394只。 ➢ 风险提示：市场风险超预期、政策边际变化。 Table_First|Table_ReportDate 固收定期研究 2023年8月5日 团队成员 Table_First|Table_Author 分析师: 李清荷 执业证书编号： S0210522080001 邮箱：lqh3793@hfzq.com.cn Table_First|Table_Contacter 研究助理： 李艳 邮箱：ly3879@hfzq.com.cn Table_First|Table_RelateReport 相关报告 1、《掘金券商次级债》一2023.08.04 1、《一文读懂债基久期测算》一2023.08.02 1、《公募基金Q2债券持仓新变化》一2023.07.31 诚信专业 发现价值 请务必阅读报告末页的重要声明 诚信专业 发现价值 2 请务必阅读报告末页的重要声明 固收定期研究 正文目录 1 担保债仍有挖掘空间 ...................................................... 1 1.1 “弱主体+强担保”品种利差挖掘空间可达100BP ................................................. 1 1.2 哪些专业担保公司的增信效力强？..................................................................... 3 2.1 从评级迁徙看担保效力 .......................................... 3 2.2 从融资成本看担保效力 .......................................... 4 2.3 从担保利差看担保效力 .......................................... 6 1.3 推荐关注担保债标的 .......................................................................................... 7 2 本周重点信用事件 ........................................................ 9 3 收益率图谱 ............................................................. 9 4 信用债市场回顾 ......................................................... 12 4.1一级市场............................................................................................................ 12 4.1.1发行规模——信用债发行量和净融资额环比下降，城投债发行量环比下降 ................................................................ 12 4.1.2发行利率——本周加权票面利率呈下降趋势，票面-投标下限空间呈下降趋势 ................................................................ 13 4.1.3发行进度——本周交易所审批进度不变，协会审批进度加快 ........ 15 4.2二级市场............................................................................................................ 15 4.2.1成交量——信用债成交热度较上周增加 .......................... 15 4.2.2信用利差——本周城投债利差绝大部分较上周走阔 ................ 16 4.2.3成交异常——本周产业债高估值成交个券少于低估值成交，城投债高估值成交个券多于低估值成交 ............................................. 19 4.2.4 机构行为——整体现券成交情况有所分化 ....................... 20 5风险提示 ............................................................... 21 图表目录 图表1：城投担保债和非担保债的利差区间（BP） ......................................................... 1 图表2：国企产业担保债和国企产业非担保债的利差区间（BP） ................................... 1 图表3：1-3年AAA城投非担保债和担保债对比（BP） ................................................. 1 图表4：1-3年AA+城投非担保债和担保债对比（BP） .................................................. 1 图表5：1-3年AA城投非担保债和担保债对比（BP） ................................................... 2 图表6：1-3年AA（2）城投非担保债和担保债对比（BP） ........................................... 2 图表7：债项评级AAA担保债和非担保债近年来成交规模（亿元）............................... 2 图表8：债项评级AAA担保债和非担保债近年来换手率情况（%） ............................... 2 图表9：债项评级AA+担保债和非担保债近年来成交规模（亿元） ................................ 3 图表10：债项评级AA+担保债和非担保债近年来换手率情况（%） .............................. 3 图表11：大体量担保人担保债评级迁移情况统计............................................................ 4 图表12：不同担保人下AA级主体1-3年期债券发行利率对比 ...................................... 5 图表13：不同担保人下AA级主体3-5年期债券发行利率对比 ...................................... 5 图表14：不同担保人下1-5YAA级主体发行票面利率比较（%） ................................... 5 图表15：担保效力排序 ..............................................................................