食品饮料行业专题研究报告：市场关注啤酒的三个问题及我们的思考，销量最难时刻已过，吨价和成本持续超预期

请务必阅读正文之后的重要声明部分 、 销量最难时刻已过，吨价和成本持续超预期 -市场关注啤酒的三个问题及我们的思考 食品饮料 证券研究报告/专题研究报告 2023年8月7日 评级：增持（ 维持 ） 分析师：范劲松 执业证书编号：S0740517030001 电话：021-20315733 Email：fanjs@r.qlzq.com.cn 分析师：熊欣慰 执业证书编号：S0740519080002 Email：xiongxw@r.qlzq.com.cn 分析师：晏诗雨 执业证书编号：S0740523070003 Email：yansy@zts.com.cn [Table_Profit] 基本状况 上市公司数 121 行业总市值(亿元) 60,772 行业流通市值(亿元) 58,375 [Table_QuotePic] 行业-市场走势对比 公司持有该股票比例 [Table_Report] 相关报告 1 《国际啤酒消费复苏对我们的启示——全面复苏下啤酒ASP增长几何？》 2 《啤酒行业深度报告：长坡厚雪，啤酒高端化方兴未艾——啤酒高端化的量化分析》 [Table_Finance] 重点公司基本状况 简称 股价 (元) EPS PE PEG 评级 2022 2023E 2024E 2025E 2022 2023E 2024E 2025E 燕京啤酒 11.38 0.13 0.21 0.33 0.43 87.5 54.2 34.5 26.5 0.60 买入 青岛啤酒 99.05 2.72 3.29 4.01 4.58 36.4 30.1 24.7 21.6 1.13 买入 重庆啤酒 93.42 2.61 3.22 3.91 4.52 35.8 29.0 23.9 20.7 1.11 买入 华润啤酒 45.73 1.34 1.69 2.15 2.54 34.1 27.1 21.3 18.0 0.78 买入 百威亚太 16.21 0.49 0.61 0.71 0.81 33.1 26.6 22.8 20.0 1.39 - 备注 股价取自2023年08月04日收盘价，百威亚太数据取自wind一致预期 投资要点  啤酒因短期因素走弱，珍惜板块价值洼地。7月以来，短期销量承压导致啤酒指数走势明显弱于食品饮料整体。啤酒板块核心投资逻辑在于高端化带来的均价提升和盈利能力提升。经历今年4月底和7月中的两次指数走弱后，7月底以来指数表现相对稳定，我们认为大部分关注短期销量的资金已经撤出，啤酒板块迎来价值洼地。  三维解析：销量最难时刻已过，吨价和成本持续超预期。  （1）销量：高基数+去库存+降雨致7月销量承压，后续有望保持平稳。根据草根调研反馈，2023年7月啤酒公司销量普遍承压，主要系去年同期高基数+去化5-6月渠道库存+台风降雨天气影响。以上因素均偏短期，7月是行业销量表现最困难的时刻，8-9月销量有望表现平稳，触底回暖。高基数：从2022vs2019年疫情前的情况看，2022年6-9月产量分别增长-1.8%、3.8%、0.8%、1.4%，仅2022年7月的真实基数较高，此后的8-9月产量基本持平疫情前水平。我们认为2023年7月是啤酒面临基数压力最大时刻，后续8-9月基数回归正常。渠道库存：2023年1-6月行业累计产量对比2019年同期增长4.7%，大部分系旺季备货、半年度考核冲刺等因素，渠道库存增加所致，7月企业普遍面临去化库存的压力。根据我们的草根调研，随着7月渠道库存去化，目前行业库存逐步回归正常水平。天气：今年7月，由于台风等因素影响，北方多地有强降雨，相比往年明显不利于啤酒消费。进入8月后，北方强降雨有所减弱，气温逐步回升，天气对啤酒消费的负面因素减弱。  （2）成本：2024年澳麦将恢复进口，包材降价红利持续释放。根据商务部，自2023年8月5日起，终止对原产于澳大利亚的进口大麦征收反倾销税和反补贴税。从历史上看，澳麦进口价格相比其他国家具备一定优势，我们预计单独考虑澳麦恢复进口将带来麦芽成本下降5%-10%，有望带动行业毛利率提升0.5-0.9个pct。进口大麦价格目前处于高位，受益于2023H2全球大麦有望丰收+澳麦恢复进口，2024年啤酒公司的麦芽成本同比回落可期。包材方面，铝价持续处于低位，瓦楞纸仍处于环比继续回落的通道中。  （3）均价：场景修复推动均价走强，重视中报超预期催化。我们在之前的深度报告《国际啤酒消费复苏对我们的启示-全面复苏下啤酒ASP增长几何？》中指出，高端现饮渠道全面修复，预计对行业贡献4%左右均价增长，可提升毛利率0.7个pct。2023Q2百威中国均价提升7.7%，环比Q1的3.2%提速明显，场景修复推动均价加速提升的逻辑持续兑现。8月中报季，啤酒均价提升速度有望超预期，且均价增速逐季有望持续提速。  风险提示：高端现饮修复不及预期的风险；主要原材料价格波动的风险；市场竞争恶化带来超预期促销活动；研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险；行业数据测算偏差风险；第三方数据引用风险。 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 2 - 专题研究报告 内容目录 啤酒因短期因素走弱，珍惜板块价值洼地........................................................... - 3 - 三维解析：销量最难时刻已过，吨价和成本持续超预期 ..................................... - 4 - 销量：高基数+去库存+降雨致7月销量承压，后续有望保持平稳 .............. - 4 - 成本：2024年澳麦将恢复进口，包材降价红利持续释放 ........................... - 6 - 均价：场景修复推动均价走强，重视中报超预期催化 ................................. - 7 - 风险提示 .............................................................................................................. - 8 - 图表目录 图表1：2023年以来啤酒申万指数（左）和食品饮料申万指数（右）走势对比- 3 - 图表2：2022年啤酒行业月度产量对比2021和2019年的变化 ....................... - 4 - 图表3：2023年啤酒单月产量增速..................................................................... - 5 - 图表4：2023年啤酒月度累计产量增速 ............................................................. - 5 - 图表5：近1个月全国降水实况 .......................................................................... - 5 - 图表6：未来1周全国降雨量预测 ...................................................................... - 5 - 图表7：不同国家进口大麦均价（美元/kg） ...................................................... - 6 - 图表8：澳麦进口价对比加麦和法麦的涨幅 ........................................................ - 6 - 图表9：澳麦恢复进口带来的大麦价格回落对毛利率贡献弹性测算 ................... - 6 - 图表10：进口大麦价格走势 ............................................................................... - 6 - 图表11：铝材价格走势 ....................................................................................... - 7 - 图表12：瓦楞纸价格走势 ................................................................................... - 7 - 图表13：百威中国季度均价增速 ........................................................................ - 8 - 图表14：2023vs2021年百威中国均价CAGR .................................................. - 8 - eW9UcUdYfXpWpWqVrUqVrU6MaO9PtRrRoMtQlOoOxPlOpPoR7NrQmPuOmRvMNZnRuM 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 3 - 专题研究报告 啤酒因短期因素走弱，珍惜板块价值洼地  近期啤酒（申万）指数走势偏弱，主要系市场担心旺季销量下降。2023年初，随着疫情管控放开，餐饮、娱乐渠道等现饮场景逐步修复，叠加去年3-4月疫情下销量低基数，啤酒板块量价实现良性增长，股价走强。4月中下旬开始，由于整体消费大环境修复低于预期，叠加2022年旺季啤酒销量基数高，市场担忧后续月度销量增长承压，啤酒股价持续走弱。7月以来，在销量高基数下，台风等天气导致降雨加大，尤其是北方地区降水明显多于往年，销量进一步承压，导致啤酒指数走势明显弱于食品饮料整体。  理性看待短期波动，珍惜板块价值洼地。我们一直强调，啤酒板块核心投资逻辑在于高端化带来的均价提升和盈利能力提升。从年度来看，如果剔除掉过去几年疫情的影响，行业总量基本保持平稳。而月度销量会因为天气、渠道库存等因素出现短期波动，建议理性看待短期扰动。我们认为，啤酒行业投资者可以分为两类：（1）中长期看好利润率提升逻辑的资金，在高端化和利润率提升逻辑不变的背景下会持续持有，奠定了2018年行业拐点以来整体向上的大趋势；（2）短期看好销量因为天气、基数等因素增长的资金，会基于短期销量预期的高增长而持有，基于短期销量增长承压而卖出，导致啤酒股价在持续向上的大趋势下仍会出现短期波动。经历过今年4月底和7月中的两次指数走弱后，我们认为大部分关注短期销量的资金已经撤出，且7月底以来指数表现相对稳定未再出现明显下降，啤酒板块迎来价值洼地。 图表1：2023年以来啤酒申万指数（左）和食品饮料申万指数（右）走势对比 来源：wind，中泰证券研究所（截止2023年8月4日） 2000021000220002300024000250002600050005500600065007000750080002023-01-03 2023-01-10 2023-01-17 2023-01-24 2023-01-31 2023-02-07 2023-02-14 2023-02-21 2023-02-28 2023-03-07 2023-03-14 2023-03-21 2023-03-28 2023-04-04 2023-04-11 2023-04-18 2023-04-25 2023-05-02 2023-05-09 2023-05-16 2023-05-23 2023-05-30 2023-06-06 2023-06-13 2023-06-20 2023-06-27 2023-07-04 2023-07-11 2023-07-18 2023-07-25 202