， 策略周报 2023年7月24日-7月30日 总第 135 期 2023 年第 28 期 作者： 中诚信国际 研究院 王肖梦 010-66428877-137 xmwang01@ccxi.com.cn 彭月柳婷 010-66428877-399 yltpeng@ccxi.com.cn 王 晨 010-66428877-319 chwang01@ccxi.com.cn 中诚信国际研究院 副院长 袁海霞 010-66428877-261 hxyuan@ccxi.com.cn 【高收益债2023年上半年回顾及下阶段展望】信用资产荒推动指数延续上扬，分化格局高票息短债攻防兼备，2023-07-24 【2023年上半年高收益债指数表现分析】复苏动能趋弱二季度地产表现不佳，信用挖掘稳中求进警惕过度下沉，2023-07-24 【高收益债策略周报2023年第27期】政治局会议指出要切实防范化解重点领域风险，高收益债净价指数波动上行，2023-07-25 央行提出建设高收益债专属平台 高收益债净价指数先跌后涨 ——高收益债策略周报2023年第28期 本期要点  策略建议  CCXI高收益债券财富指数周度走势：上周指数延续上涨，涨幅较前值收窄，7月28日指数为149.45，较前期上涨0.105%。  高收益债：7月27日，国务院新闻办公室举行国务院政策例行吹风会，介绍“金融支持科技创新 做强做优实体经济”有关情况，中国人民银行副行长张青松提到“面向科技型中小企业融资需求，建设高收益债券专属平台，设计符合高收益特征的交易机制与系统，同时加强专业投资者的培育”。考虑到科技型中小企业规模相对较小、存续周期短，经营不确定性高，同时存在公司治理机制不健全、财务制度不完善等问题的概率较大，信用风险相对较高。通过建设高收益债券专属平台，探索发行科技型中小企业高收益债券、中小企业私募债、分层集合债等创新品种，适度降低中小企业进入债券市场门槛，拓展科创类中小企业融资渠道；还可探索开发高收益债指数产品、创设信用衍生品等，提升高收益债对投资者的吸引力。目前高收益债市场参与者较少，以私募基金、券商资管、信托等为主，监管部门可适当放宽具有较强信用风险管理能力的金融机构参与高收益债市场的门槛，丰富投资者结构。在投资者权益保护方面，个别主体曾出现违规转移资产、恶意逃废债的行为，近年来投资者保护制度逐步完善和规范化，未来仍需在制度改革上进一步发力，包括开展债券全生命周期管理，扩大投资者保护条款使用范围，完善债券违约处置机制，最大程度保障投资者利益。  一级市场：发行规模小幅上涨，发行利率大幅走高  发行情况：上周已出结果的高收益债券共计32笔，发行总额207.05亿元，加权发行利率为6.94%，较前值大幅上行35BP，加权信用利差为501BP，较前值上行38BP。  二级市场：净价指数先跌后涨，成交规模小幅增加  运行情况：上周，CCXI高收益债券被动型净价指数先跌后涨。1）从主体类别看，仅城投指数小幅上行；2）从区域及行业看，城投债重点区域净价指数涨跌互现，云南、湖南涨幅较高；产业债重点行业净价指数多数下跌，房地产、批发和零售业跌幅居前。  成交情况：上周，高收益债成交813.38亿元，较前值增加3.96%，占二级市场狭义信用债成交总额的9.64%，较前值增加1.58个百分点；1）从成交量价看，投资型高收益城投债津豫区域交投活跃度上行，投机型高收益债中远洋正与投资者磋商“18远洋01”展期方案；2）从估值偏离度看，绝对值在2%及以上规模占比为17.37%，较前值增加2.31个百分点。  风险关注：信用风险溢出效应 政策超预期收紧  债市风险动态  “20融信01”本息展期兑付。  兰州市轨道交通有限公司、昆明市土地开发投资经营有限责任公司、西宁城市投资管理有限公司评级展望由稳定调整为负面。  潍坊滨海投资发展有限公司列入信用评级观察名单。 www.ccxi.com.cn 高收益债 如需订阅研究报告，敬请联系 中诚信国际品牌与投资人服务部 赵 耿 010-66428731； gzhao@ccxi.com.cn 1 高收益债策略周报-2023年第28期 央行提出建设高收益债专属平台，高收益债净价指数先跌后涨 www.ccxi.com.cn 上周，央行公开市场开展逆回购3410亿元和国库现金定存600亿元，同期有1120亿元逆回购到期，并对50亿元票据进行等量对冲，实现净投放2890亿元。临近月末，央行加码资金投放，资金利率多数小幅上行。利率债和信用债收益率普遍上行，信用利差整体走阔。高收益债1一级发行规模小幅上涨，二级市场成交规模小幅增加，城投2债重点区域净价指数涨跌互现，云南、湖南涨幅较高；产业债重点行业净价指数多数下跌，房地产、批发和零售业跌幅居前。 CCXI高收益债券财富指数周度走势：延续上涨，涨幅较前期有所收窄。中诚信国际研究院依托对高收益债券市场的跟踪研究，构建CCXI高收益债券财富指数3，该指数依托量化模型构建高收益债组合并弱化违约风险影响，提升组合风险调整后收益，以2018年1月2日为基期，基期指数点位为100。2023年7月28日指数为149.45，较前期上涨0.105%，同期CCXI高收益债券被动型财富指数4涨幅为0.093%。 本期策略建议方面，7月27日，国务院新闻办公室举行国务院政策例行吹风会，介绍“金融支持科技创新 做强做优实体经济”有关情况，中国人民银行副行长张青松表示下一步金融管理部门将重点从四个方面进一步增强债券市场支持科技创新能力，其中包括“面向科技型中小企业融资需求，建设高收益债券专属平台，设计符合高收益特征的交易机制与系统，同时加强专业投资者的培育”。考虑到科技型中小企业规模相对较小、存续周期短，经营不确定性高，同时存在公司治理机制不健全、财务制度不完善等问题的概率较大，中小企业天然存在的短板决定了其无法承担较大的债务兑付压力，信用风险相对较高。通过建设高收益债券专属平台，探索发行科技型中小企业高收益债券、中小企业私募债、分层集合债等创新品种，适度降低中小企业进入债券市场门槛，拓展科创类中小企业融资渠道；还可探索开发高收益债指数产品、创设信用衍生品等，提升高收益债对投资者的吸引力。 目前高收益债市场参与者较少，以风险偏好较高的私募基金、券商资管、信托等为主，且投资者风险偏好趋同，导致市场流动性有限，极易反应过度并放大价格波动。为了鼓励机构投资者参与其中，监管部门可适当放宽具有较强信用风险管理能力的金融机构参与高收益债市场的门槛，丰富投资者结构。在投资者权益保护方面，个别主 1本报告定义的高收益债券范围包括发行时票面利率或交易日加权平均到期收益率在6%及以上的信用债。 2本报告定义的城投范围是基于中诚信国际基础设施投融资行业口径，并考虑了城投探索市场化转型过程中逐步拓宽业务种类、融合更多公用事业领域和市场化经营的业务来提高自身能力的情况，将部分公用事业、综合等类城投企业纳入统计样本，形成广义城投口径。 3中诚信国际研究院依托对高收益债市场的跟踪研究，构建CCXI高收益债券财富指数，该指数基期为2018年1月2日，基期点位为100。 4中诚信国际研究院为跟踪高收益债券市场走势，构建CCXI高收益债券被动型财富指数，该指数基期为2018年1月2日，基期点位为100。 2 高收益债策略周报-2023年第28期 央行提出建设高收益债专属平台，高收益债净价指数先跌后涨 www.ccxi.com.cn 体曾出现违规转移资产、恶意逃废债的行为，近年来投资者保护制度逐步完善和规范化，但投资者保护条款应用、违约处置机制等方面还存在较多不足，难以切实保护投资者利益。未来仍需在制度改革上进一步发力，为高收益债市场创造公平、有序、高效的运行环境，包括开展债券全生命周期管理，扩大投资者保护条款使用范围，完善债券违约处置机制，最大程度保障投资者利益。 风险提示：结合高收益债主体近两周到期、回售及付息情况，存在兑付风险的主体及债项：上海宝龙实业发展(集团)有限公司“20宝龙04”、远洋控股集团(中国)有限公司“18远洋01”、奥园集团有限公司“20奥园02”、广州合景控股集团有限公司“21合景01”，上述债券本金或利息将于近期兑付，提醒投资者关注。  一级市场：发行规模小幅上涨，发行利率大幅走高 高收益债发行规模小幅上涨，发行利率大幅走高。上周已出结果的高收益债券共计32笔，发行总额207.05亿元，加权发行利率为6.94%，较前值大幅上行35BP，加权信用利差为501BP，较前值上行38BP。分主体性质来看，高收益城投债合计发行规模179.05亿元，占高收益债总发行规模的86%，涉及天津、重庆、山东等14个省市；分主体看，天津城投集团、开发国资、滨海建投发行规模靠前，分别为30亿元、18亿元、15亿元，加权发行利率分别为7.24%、7.00%、7.07%；其中天津城投集团发行的“23津投14”15亿元，票面利率为8.03%，发行利差高达630BP，为上周发行利率及利差最高的债项。非城投国企发行高收益债3只，分别为云投集团“23云投SCP025”11亿元、“23云投图1：CCXI高收益债券财富指数 图2：CCXI高收益债券财富指数周度走势 数据来源：Wind,中诚信国际 数据来源：Wind,中诚信国际 1001101201301401502018-022018-072018-122019-052019-102020-032020-082021-012021-062021-112022-042022-092023-022023-07CCXI高收益债券财富指数CCXI高收益债券被动型财富指数149.20149.25149.30149.35149.40149.45149.50 3 高收益债策略周报-2023年第28期 央行提出建设高收益债专属平台，高收益债净价指数先跌后涨 www.ccxi.com.cn SCP026”10亿元，以及阳泰集团“23阳泰01”5亿元。非国有企业发行高收益债1只，东阳光发行“23东阳光SCP005”2亿元，票面利率为6.70%。 图3：高收益债发行分布 图4：一级市场高收益债期限分布及加权利率 数据来源：Wind,中诚信国际 数据来源：Wind,中诚信国际 表1：新发行高收益债券（发行规模前十） 发行人简称 债券简称 票面利率(%) 信用利差(BP) 发行规模(亿) 发行期限(年) 发行/承销方式 券种 主体评级 分类 开发国资 23天津经开MTN003 7.00 485.71 18.00 3.00 公募/余额包销 一般中期票据 AA+ 城投 天津城投集团 23津投14 8.03 629.65 15.00 2.00 公募/余额包销 一般公司债 AAA 城投 云投集团 23云投SCP025 6.23 448.11 11.00 0.33 公募/余额包销 超短期融资债券 AAA 非城投国企 云投集团 23云投SCP026 6.49 471.70 10.00 0.38 公募/余额包销 超短期融资债券 AAA 非城投国企 万盛经开 23万盛D1 8.00 626.65 10.00 1.00 私募/余额包销 私募债 AA 城投 天保投控 23津保投SCP013 6.63 491.12 10.00 0.71 公募/余额包销 超短期融资债券 AAA 城投 泰达控股 23泰达投资SCP011 6.95 519.48 10.00 0.66 公募/余额包销 超短期融资债券 AAA 城投 天津城投集团 23津城建CP010 6.58 476.21 10.00 0.57 公募/余额包销 一般短期融资券 AAA 城投 滨海建投 23滨建投CP002 7.05 520.55 10.00 0.41 公募/余额包销 一般