电网行业中国电气装备集团深度报告：电网建设新潮至，千亿巨头乘风起

维持电网行业“增持”评级。我们认为中国电气装备集团的成立将推动电网行业的快速发展。中国电气装备集团通过整合电网设备的龙头企业—中国西电集团、许继集团、平高集团、山东电工电气集团等优势资源，集中攻克特高压等电网领域的技术难题，推动电力设备出海。集团战略布局系统服务、高效能源、智慧电气三大领域；迎合特高压、配电网自动化升级以及电网信息化建设等发展方向，全力推动电网设备行业发展。重点推荐中国电气装备集团下属的上市公司平高电气、许继电气等。 证券研究报告 清洁化和电气化的趋势推动电力系统升级迭代，用电成本提升带来电网建设高峰。基础设施的超前投资与电力需求、能源消纳外送压力的持续增加促进国内电网投资增长。具体而言，用电缺口的增加以及自然资源分布不均造成的新能源发电外送的压力促进了特高压的建设；分布式发电和用电场景的丰富叠加用电质量要求提升，推动配网持续升级；电力系统智慧化升级推动了电网信息化、智能化的发展。 集团输配电全覆盖，迎接电网建设新高潮。中国电气装备集团是由中国西电集团、许继集团、平高集团等公司重组而成；重组后中电装的业务全面覆盖电网的输配电各环节。集团战略布局系统服务、高效能源、智慧电气三大领域：系统服务旨在增强全方位配套及系统服务能力，智慧电气旨在推动电网智能化转型；高效能源则聚焦源网荷储一体化，推动能源高效利用。集团的业务布局完美贴合了电网行业发展的主要方向，将为电网设备的发展提供有力支持。 整合资源攻坚技术，发力出口一带一路。集团下属的上市公司平高电气、许继电气、中国西电、宝光股份、西高院分别是电网输配电、系统服务等不同领域的龙头企业。中电装通过整合资源优势，开展特高压等核心技术的攻关，推动电力设备的国产化替代。同时集团通过各上市公司的海外客户资源，积极推动电力设备出海。中电装的成立有效地增加了中国电网行业的国产化水平，并且提升了中国电力设备在海外的声誉，为中国电网行业的发展带来了新的增长空间，有望成为未来中国的西门子与ABB。 风险因素：电网投资不及预期；特高压线路建设不及预期；一带一路出口不及预期等。 1.投资建议 维持电网行业“增持”评级。我们认为特高压、配电网自动化升级以及电网信息化建设是未来电网发展的主旋律。中国电气装备集团的成立整合了电网设备的龙头企业—中国西电集团、许继集团、平高集团、山东电工电气集团等优势资源，集中攻克特高压等电网领域的技术难题，推动电力设备出海。集团战略布局系统服务、高效能源、智慧电气三大领域正迎合了电网发展的主旋律。我们看好中国电气装备集团的成立将推动中国电网行业的发展。 重点推荐平高电气、许继电气，受益标的中国西电、宝光股份、西高院。 表1：重点公司盈利预测与估值 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2.千亿巨头，乘风而生 2.1.集团诞生于电力设备公司的强强联合 中国电气装备集团有限公司（简称中电装）是由中国西电集团有限公司与国家电网公司所属许继集团有限公司、平高集团有限公司、山东电工电气集团有限公司等重组整合而成，为国务院国资委监管的国有重要骨干企业。2021年9月25日，由中国西电集团、许继集团、平高集团、山东电气电工集团等电力装备企业重组而成的电力新央企—中国电气装备集团有限公司正式成立。重组之后的中国电气装备集团有限公司，注册资本1亿人民币。国务院国有资产监督管理委员会持股66.66%、中国国新控股有限责任公司与中国诚通控股集团有限公司各16.67%。中国西电前董事长白忠泉出任中国电气装备集团有限公司法定代表人和董事长。国家电网董事长、公司党组书记辛保安表示，加快建设清洁低碳、安全高效的能源体系，推动构建以新能源为主体的新型电力系统，对我国电力工业和电气装备制造业创新发展提出了新的更高要求，中国电气装备集团的成立，恰逢其时、肩负重任。 图1：集团直接下属于国资委 2.2.集团业务全面涵盖输配电设备产业链 集团目前下属中国西电、许继电气、平高电气、宝光股份、西高院五家上市公司。集团目前下属的上市公司包括平高电气（600312.SH）、许继电气（000400.SZ）、中国西电（601179.SH）、宝光股份（600379.SH）以及西高院（688334.SH）。五家上市公司全面覆盖了输配电的电力装备产业链，将为中国电气装备集团成为世界一流的电力设备供应商提供坚实的基础。 图2：集团下属有中国西电电气、许继电气、平高电气、宝光股份、西高院五家上市公司 表2：集团下属上市公司各有优势 中国电气装备集团技术资源优势明显。中国电气装备集团作为一流的电气服务商，拥有国家级企业技术中心和工程实验室10个、国家级质量检测中心6个、3个院士工作站和4个博士后科研工作站。集团还承担着国内输配电行业标准归口管理工作，以及国际电工委员会（IEC）等多个技术委员会（分技术委员会）的国内归口工作。累计获得有效专利数量为8444个；参与制修订国际标准、国家标准、行业标准数量共1243项；省部级及以上科技项目荣誉、获奖数量955项；逾1300项重点新产品、新技术综合性能达到国际领先。在各家上市公司的强强联合下，中电装的资源优势傲视群雄。 表3：集团目前共有15个标委会秘书处 2.3.集团的发展伴随电力体制改革 国网制造业剥离创造千亿电气装备巨头。许继电气、平高电气两家公司均为国家电网下属的装备制造公司。但在两轮电改提出的有关于“主辅分离”的要求之下，国网对于装备制造业、房地产等副业的剥离逐渐提上日程。2020年3月，国网表示要有序退出传统装备制造、房地产、宾馆酒店等辅业；2020年12月23日，许继电气、平高电气、宝光股份近乎同时发文宣布公司将进行重组：其中，许继电气、平高电气宣布公司正在与中国西电集团有限公司筹划战略重组，宝光股份宣布中国西电集团正在与国家电网有限公司部分企业筹划战略重组。三家电力设备制造业公司的重组初见雏形。国网剥离许继集团、平高集团也标志着主辅业分离的进度逐渐加速。2021年9月25日，中国电气装备集团有限公司在上海正式揭牌成立。2022年、2023年中国西电集团、许继集团、平高集团相继宣布将持有的50.94%的中国西电的股份、38.31%的许继电气的股份、41.22%的平高电气的股份无偿转让至中电装。至此，中电装已经成为了中国西电、许继电气、平高电气的主要控股股东。 图3：中电装的成立伴随着电力体制改革 3.集团输配电全覆盖，迎接电网建设新高潮 3.1.战略布局系统服务、高效能源、智慧电气三大领域 集团布局高端电力装备制造产业链，旨在增强全方位配套及系统服务能力。在特高压领域，中国电气装备集团已经拥有了全部主要设备的业务布局。按照国网特高压主要设备的采购中标口径统计，中国西电、许继电气、平高电气均在相应的特高压直流、交流的主要设备的市占率中名列前茅。在配电设备领域，集团下属的上市公司也有亮眼的表现。集团已经在高端电力装备制造产业链中有全面的布局，几家上市公司的重组也标志着集团要增强几家公司的业务的协同，取长补短，加强电网全方位配套及系统服务能力。 图4：换流变压器、继电保护系统共占特高压直流设备投资的50% 图5：GIS占特高压交流设备投资的58% 表4：中国电气装备集团下属的上市公司覆盖了特高压直流、交流的主要设备制造生产 图6：配网一次设备中变压器和配电箱的市场份额较大 表5：中国电气装备集团全面布局配网一、二次设备以及一二次融合设备制造 赋能智慧电气，推动智能化转型。中国电气装备集团立足电气装备制造主责主业，运用先进的数字技术、控制技术和信息通信技术，推动电气装备向智能化转型升级。平高电气拥有智能控制电力应急设备、输配电在线监测系统等智慧装备产业。许继电气研发了工业智能一体化调控系统、工业变电站集控系统、工业变电站综自系统、工业园区智慧综合管控系统等覆盖发电、输变电、配电的智能化电气设备。中国西电在全套输变电装备研发制造能力的基础上，为国内外用户提供智能配电网、微电网、综合能源等方面的系统解决方案、工程与服务解决方案、商业解决方案。集团积极响应电网智能化的发展方向，通过研发一系列的智能化电气设备，全面助力电网智能化转型。 表6：平高电气拥有多种智慧电力装备 表7：许继电气的核心业务包含智能变配电以及智能中压供用电等智慧电能业务 表8：中国西电有用智慧电气系统解决方案 聚焦源网荷储一体化，推动能源高效利用。加强新能源高效开发利用体系建设是建设新型电力系统的关键之一，其中清洁能源对于传统能源的替代以及新能源的消纳能力是关键。中国电气装备集团在总体布局中也正强调了聚焦源网荷储一体化，推动能源的高效利用。平高电气的高压电极蒸汽锅炉可以在工业中代替传统的燃煤、燃气锅炉，有助于工业领域扩大电气化终端用能设备的使用比例。中国西电可为客户提供新能源发电及并网解决方案。在风电领域，中国西电构建了从风电场开发、电站设计、供应链服务、工程项目建设、调试运维及金融解决方案等全产业链产品、技术和服务平台；在光伏领域，中国西电可为大型地面电站及商用分布式光伏发电项目提供全套设计、项目管理、工程建设及运维服务等全寿命周期解决方案，全面适应大型地面电站、水面电站、山地电站、工商业屋顶电站等各种场景。能源高效利用是新型电力系统的主要任务之一，也将成为中国电气装备集团的主要发展方向之一。 图7：中国西电参与的遂溪颍上130MW水面光伏项目是亚洲最大的水上漂浮式光伏项目 图8：中国西电可提供海上风电柔直接入方案 3.2.清洁化电气化推动电力系统升级迭代，用电成本提升带来电网建设高峰 基础设施的超前投资与电力需求、能源消纳外送压力的持续增加促进电网投资增长。电网建设是新基建的重要组成部分，电网投资的逆周期属性突出。在经济上行压力较大的宏观背景下，电网建设常被作为经济增长的发力点，投资有望持续边际向好。2008年全球金融危机的背景下，国家提出“四万亿”的经济刺激计划，电网投资在2009年的同比增速达到了35%。2015、2016年电网投资完成额的同比增速分别达到了12%、18%。而在新冠疫情对经济造成冲击的背景下，电网投资增速在2021年扭负为正。随着人均用电、能源需求和电气化比例的增加，电力的需求增长也十分迅速。目前用电量的增速明显高于电网投资的增速。快速增长的电力需求将推动电网投资的持续修复。同时由于国内自然资源分布不均，三北风光大基地面临较大的能源消纳与输送压力，进一步促进了主网架的投资；分布式风光的发展也带动线路扩容与智能化发展。在电网投资增加的大背景下，电力设备行业增长的确定性更强。 图9：电网投资增速与GDP增速波动存在负相关性 3.3.特高压是解决电量缺口与资源分布不均的不二选择 用电量与发电量缺口增加促进主网架投资。据国家能源局统计，2021、2022年我国全社会用电量分别为83,128亿千瓦时与86,372亿千瓦时，同比增长10.7%、3.6%；而2021、2022年我国的发电量分别为81,122亿千瓦与83,886亿千瓦，同比分别增长4.3%、3.4%，发电量与用电量的增速匹配度较差。近五年全国发电量、用电量CAGR分别为4.9%、6.5%。由于新增装机容量对发电量贡献有限，用电量与发电量之间的缺口在2022年达到了2,500亿千瓦时。根据中电联预测，2023年全国部分区域用电高峰时段电力供需偏紧的情况仍可能出现。更大的用电量与发电量的缺口意味着发电端需要输出更多的电量，同时也增加了发电端外送电力的压力。针对主网架的投资有望进一步扩大。 图10：2022年我国用电量与发电量缺口达2,500亿千瓦时 图11：电规总院预测2023、3034年中国部分地区封存在供电紧张问题 自然资源分布不均导致电力传输需求。随着我国的能源结构逐渐由传统能源向可再生能源倾斜，风电、光伏等新能源发电方式装机量快速上升。 根据国家能源局统计，2022年我国的光伏以及风电的装机量分别达到了392.04GW及365.44GW；同比增长27.88%以及11.25%。而风光等自然资源大多集中在“三北”地区，而用电负荷则集中在我