多伦转债推荐报告：国内智能驾考龙头企业，建议积极关注

报告发布日期：2023-7-31证券分析师：张河生电话：021-58502206E-MAIL：zhanghs@tpyzq.com执业资格证书编码：S1190518030001 C目录O N T E N T S 国内智能驾考龙头企业，静待政策落地带来业绩增长 01 02 多伦转债债底保护较强 投资建议：建议积极关注，并逢低布局 03 04 风险提示 国内智能驾考龙头企业，静待政策落地带来业绩增长 1 1.1国内智能驾考龙头地位稳固 ◼国内智能驾考龙头企业。 ◼公司是国内领先的以交通安全为核心的“数字化解决方案+生活服务”科技驱动型企业，成立于1995年，最早将计算机技术、自动控制系统应用于驾驶人培训与考试，围绕“人、车、路”完整产业链布局，主要包括智慧车管、智慧驾培、智慧交通、智慧车检四大业务板块。 1.1国内智能驾考龙头地位稳固 ◼智慧车管业务包括数智车管和智慧驾考。 ◼数智车管： ◼数智车管服务对象：全国340多家车管所，提供智慧大厅升级系统化的解决方案（全网打通车管所服务器数据，增加可提供业务数量）、监控视频分析系统升级。 ◼智慧驾考： ◼市占率高，行业影响力强，具有先发优势：早在97年就推出模拟驾驶产品、无纸化考试系统等驾考系统产品，成立北斗卫星应用技术研究院，公司也是国内驾考系统标准制定者。目前全国4000-5000家社会化大考场，多伦覆盖30-40%；最早300多家车管所，覆盖60%以上； ◼积极推动自动化评判在驾考中的应用：在23年5月11号北京警博会上面展示最新产品AI智能科目三考试系统，自动化评判项目由现行业标准54项提升至122项，自动化评判率由41%提升至93%，获得公安部认可。 1.2政策驱动叠加疫情影响减退，智慧驾培有望复苏 ◼疫情影响减退，线下培训场景恢复，智慧驾培业务有望逐步修复。 ◼下游客户包括现有超过2万家驾培机构和终端用户，向驾校提供兼有硬件（模拟驾驶器、自助体检终端）和软件（机器人教练、计时培训系统、驾培教学体系）驾培产品，自营学车平台“多多驾到”，将AI视觉分析、智能语音交互、ADAS技术与产品融合； ◼智慧驾培平台用户数量及注册驾校持续增长。 1.2政策驱动叠加疫情影响减退，智慧驾培有望复苏 ◼政策驱动下，多省市开展智慧驾培试点工作。 1.3疫情影响验收回款节奏，22年智慧交通营收下滑明显 ◼智慧交通受疫情影响验收回款节奏。 ◼下游客户包括公安交警运输部门、政府，以南京、云南、河北地区为主；◼产品包括信号灯，信号器等前端设备以及后台的智能交通控制系统（智能交通管理应用平台、大数据可视化决策支撑平台、信号控制系统、交通流信息采集系统）；◼受疫情影响，验收回款节奏比较慢，2022年营收同比下滑44%。 1.4车检业务受政策影响大，静待新能源车检政策落地 ◼车检业务受政策影响较大。 ◼19年下半年成立全资子公司多伦车检，收购简蓝信息进入车检领域，提供安全技术检验、环保定期检验以及综合性能检验等强制性机动车检测服务； ◼2020年10月车检新规出台，私家车检测由第6、7、8、9、10年一次调整为第6、8、10年一次，2022年10月调整为第6、10年检测一次，公司车检业务受较大影响。 1.4车检业务受政策影响大，静待新能源车检政策落地 ◼新能源车检政策将落地，多伦具备新能源车检测设备制造和销售先发优势。 ◼新能源车检验在原有机动车安检基础上，新增对电池、电机以及电控系统等方面的检测；◼多伦是国家重点课题“新能源汽车运行安全检验技术体系与平台研发及应用验证”的直接参与单位，也是国标起草单位中唯一一家设备制造商，旗下有24个检测站被选为新能源车首批试点机构；◼22年12月国标立项，23年6月国标《新能源汽车运行安全性能检验规程》征求意见稿发布；◼国标发布后：1）新能源检测设备制造、销售先发优势，已有客户与公司接洽采购样机等事宜；2）旗下检测站可开展新能源汽车检测业务；3）可与职业学校合作建设新能源汽车检验检修学院。 1.5新增充电桩业务前景可期 ◼2023年5月收购金电科技40%股份，新增充电桩业务。 ◼金电科技前身为江苏洁电新能源科技有限公司，为新能源汽车和电池厂商客户提供充电服务设备和运营平台等服务，生产基地位于南京和安徽亳州；◼充电桩产品涵盖7KW-14KW的单枪和双枪交流充电桩以及40-480KW的一体式和分体式直流充电桩；◼多伦自身对接驾校、考场和车检站场地，与充电桩业务应用场景重叠；◼金电客户资源（海外：美洲巴西、中东沙特、乌拉圭等国，国内：上海、江苏、山东、安徽、湖南等多省市县），具有销售渠道优势。 1.6受疫情及政策影响，业绩有所波动 ◼营收端 ◼公司近年营收有所波动，18年5.5亿元升至22年7.4亿元，复合增长率7.7%；◼疫情影响驾培业务学员减少，交通板块地方政府大部分资金用于防疫，交通集成项目验收缓慢，22年营收同比增长3.53%，增速放缓，2023年Q1实现营业收入1.54亿元，同比-5.58%。 1.6受疫情及政策影响，业绩有所波动 ◼利润端 ◼归母净利润：2021年归母净利润-1.71亿元，1）主要系当期建设车检站装修费用较高2）因收购车检站当期计提商誉减值准备1.6亿元，2022归母净利润0.51亿元，同比+129.72%，有所恢复。 ◼毛利率：综合毛利率在40%左右，智慧车管保持高毛利率，智慧车检21年毛利率下降。1）当年车检站装修和人工费用较高；2）车检业务低价竞争。 ◼高研发投入，2022年研发费用率6.83%。 1.7正股估值及盈利预测 ◼正股估值：截至2023年7月28日，收盘价7.96元，对应P/E为99.77X，相比公司自身历史而言，位于中等水平，相比计算机行业位于中上游。 ◼盈利预测： ◼智慧车管：公安部社会化系统（智慧大厅、视频查验审核），驾考系统化升级改造持续推行，若科目三智能评判政策于2024-2025年落地，预计2023-2025年智慧车管板块收入增速为1%/40%/40%,毛利率稳定在63%； ◼智慧驾培：随着疫情好转，线下驾培场景修复以及驾校信息化水平提高，预计2023-2025年智慧驾培板块收入增速4%/8%/10%，毛利率稳定在35%； ◼智慧交通：随着疫情好转，项目验收回款提速，预计2023-2025年智慧交通板块收入增速为-5%/3%/5%，毛利率稳定在32%； ◼智慧车检：预计新能源车检政策于23年底或24年上半年出台，将带来一定设备增量，智慧车检板块收入增速为- 多伦转债目前债底保护较强 2.1多伦转债条款分析 ◼多伦转债条款分析： ◼转债当前余额6.40亿，可提供足够流动性； ◼评级中等（AA-级），符合机构入库要求，风险较低； ◼下修条款（15/30，80%），有条件赎回条款（15/30，130%），条款设置中规中矩。 2.2多伦转债债股性及估值分析 ◼截至2023年7月28日收盘，转债价格119.04元，低于计算机行业转债平均值（132.48元）；转股价10.33元，正股价7.96元，具有一定的债性。转股价值77.06元，对应转股溢价率为54.49%； ◼债底价值为97.37元，对应纯债溢价率为22.26%，债底保护较强。 投资建议：建议积极关注，并逢低布局 3 3投资要点 ◼公司： ◼国内智能驾考龙头企业地位稳固，传统智慧车管业务具有先发优势，毛利率高，科目三智能评判公安部已经立项，有望带来考试系统升级增量；◼智慧车检业务，22年12月新能源汽车检验检测国标立项，23年6月发布征求意见稿，预计23年年底或24年上半年出台，多伦作为定标单位中唯一的设备制造商，具备新能源车检测设备制造和销售先发优势；◼政策驱动叠加疫情影响减退，智慧驾培有望逐步复苏；◼新增充电桩业务短期可直接放量。 ◼转债： ◼6.40亿余额提供足够流动性；债券评级AA-级较高，风险较低；目前价格不高，债底保护较好。 ◼投资建议： ◼预计公司23年/24年归母净利润4,389万元/8,170万元，截至2023年7月28日股价对应PE 99.77X，转债价格119.04元，建议积极关注并逢低布局。 ◼风险提示： ◼宏观环境变化风险；政策落地进展不及预期；市场竞争加剧。 风险提示 4风险提示 ◆宏观环境变化风险； ◆政策落地进展不及预期； ◆市场竞争加剧。 投资评级说明 ◼行业评级 看好：我们预计未来6个月内，行业整体回报高于沪深300指数5%以上；中性：我们预计未来6个月内，行业整体回报介于沪深300指数－5%与5%之间；看淡：我们预计未来6个月内，行业整体回报低于沪深300指数5%以下。 ◼公司评级 买入：我们预计未来6个月内，个股相对沪深300指数涨幅在15%以上；增持：我们预计未来6个月内，个股相对沪深300指数涨幅介于5%与15%之间；持有：我们预计未来6个月内，个股相对沪深300指数涨幅介于-5%与5%之间；减持：我们预计未来6个月内，个股相对沪深300指数涨幅介于-5%与-15%之间；卖出：我们预计未来6个月内，个股相对沪深300指数涨幅低于-15%。 太 平 洋 证 券研 究 院 中国北京100044北京市西城区北展北街九号华远·企业号D座电话：（8610）88321761/88321717传真：（8610）88321566 重要声明 太平洋证券股份有限公司具有经营证券期货业务许可证，公司统一社会信用代码为：91530000757165982D 本报告信息均来源于公开资料，我公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证。负责准备本报告以及撰写本报告的所有研究分析师或工作人员在此保证，本研究报告中关于任何发行商或证券所发表的观点均如实反映分析人员的个人观点。报告中的内容和意见仅供参考，并不构成对所述证券买卖的出价或询价。我公司及其雇员对使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失概不负责。我公司或关联机构可能会持有报告中所提到的公司所发行的证券头寸并 式翻版、复制、刊登。任何人使用本报告，视为同意以上声明