自主、日系、JEEP共同发力推动业绩增长

广汽集团（2238） 更新报告买入 2016年6月3日 第一上海证券有限公司 www.mystockhk.com 盈利摘要 股价表现 截止12月31日2014实际2015实际2016预测2017预测2018预测营业额（百万人民币）22,376 29,418 45,024 52,105 55,505 变动（％）18.8731.4753.0515.726.53净利润（百万人民币）3,185 4,212 6,622 8,211 9,611 每股盈余（人民币元）0.490.651.031.281.49变动（％）20.0732.2257.2324.0017.05市盈率@9.16港元15.511.87.56.05.2每股股息（人民币元）0.180.170.200.290.32股息现价比率（％）2.4%2.2%2.6%3.7%4.1%0123456789102015‐06‐022015‐06‐232015‐07‐142015‐08‐042015‐08‐252015‐09‐152015‐10‐062015‐10‐272015‐11‐172015‐12‐082015‐12‐292016‐01‐192016‐02‐092016‐03‐012016‐03‐222016‐04‐122016‐05‐032016‐05‐24来源: 公司资料, 第一上海预测 来源: 彭博 陈晓霞 852-25321956 xx.chen@firstshanghai.com.hk 王强 852-25321539 jimmy.wang@firstshanghai.com.hk 主要数据 行业 汽车制造 股价 9.16 港元 目标价 12.4 港元 （+35%） 股票代码 2238 已发行股本 64 亿股 港股市值 203 亿港元 52 周高/低 9.35/4.71 港元 每股净资产 5.9 元 主要股东 广州汽车工业集团...60% 自主、日系、JEEP共同发力推动业绩增长 ¾ 2016 年一季度业绩增长强劲，净利润增长 264%：一季度公司收入 101 亿人民币，同比增长 88%。净利润增长 264%，达 19亿。业绩增长原因是陆续推出多款新车，上市销售火爆，总销量提升 36%，达 33.2 万辆。 ¾ 广汽自主品牌因 GS4 的热销而扭亏为盈:广汽在 2015 年 4 月推出 SUV 车型 GS4，凭借其高颜值、高性价比的优势，销量不断攀升。今年 1-4 月累计销量 9.8 万，SUV 销量排名第三。年内公司计划对 GS4、GA6 进行升级改款，并推出新车 GA8、GS8，MPV、新能源车等。随着三季度年产能超过 15 万辆的新生产线投产，广汽乘用车产销量会得到进一步提升。 ¾ 广汽本田、丰田引入新技术、新车型后，销量稳步提升：2016年 1-4 月广汽本田累计销量 17 万，增长 18%，广汽丰田累计销量 13.4 万，增长 14%。近两年广汽日系品牌新增多款主力车型，再创销售佳绩，比如凌派、缤智、雷凌、汉兰达等等。我们认为未来广本销售会进一步提升，讴歌国产以及新的中大型 SUV 冠道是新的增长动力。 ¾ Jeep开始国产，实现小型SUV到全尺寸SUV全线覆盖：2015 年7 月广汽菲克销售公司成立，负责广汽菲亚特克莱斯勒在中国市场所有车型的销售管理、市场推广、产品规划和售后服务工作。Jeep首款国产车自由光自上市以来销量迅速攀升，月销量稳定在万台左右。今年5月紧凑型SUV自由侠上市，起售价15万。公司计划到2017年底，Jeep品牌将至少国产4款车型，加上3款进口车型（包括大切诺基、牧马人等），未来Jeep在国内的产品线将实现小型SUV到全尺寸SUV的全线覆盖。 ¾ 调整目标价至 12.4 港元，买入评级：考虑到公司的自主、日系、JEEP 共同发力，大量新品接连上市，业绩处于爆发期。调整公司目标价至 12.4 港元，为 2016 年和 2017 年 10 倍、8.1 倍市盈率，较现价 35%上涨空间，买入评级。 第一上海证券有限公司 2016 年 6 月 - 2 - 本报告不可对加拿大、日本、美国地区及美国国籍人士发放 GS4 热卖，为广汽乘用车带来生机 多年来广汽乘用车销售因缺少明星车型而处于亏损状态。2015 年 4 月推出 SUV 车型GS4，凭借其高颜值、高性价比的优势，销量不断攀升，成为广汽乘用车利润的主要来源。 2016 年 1-4 月 GS4 累计销量 9.8 万，占广汽乘用车总销量的 91%。年内公司计划对GS4、GA6 进行升级改款，并推出新车 GA8、GS8 等，产品种类也将扩展到 MPV、新能源车等。随着三季度年产能超过 15 万辆的新生产线投产，广汽乘用车产销量会得到进一步提升。 图表 1:广汽乘用车销量及增速 图表 2:2016 年 1-4 月广汽乘用车销量构成 0%50%100%150%200%250%‐50,000 100,000 150,000 200,000 250,000 2013201420151‐4月2016广汽乘用车增速辆5%4%91%传祺传祺GS5速博传祺GS4资料来源：公司资料、第一上海整理 资料来源：公司资料、第一上海整理 广汽丰田、本田因新车国产化进度加速，销量稳步增长 2016 年 1-4 月广汽本田累计销量 17 万，增长 18%，广汽丰田累计销量 13.4 万，增长 14%。近两年广汽日系品牌新增多款主力车型，再创销售佳绩，比如凌派、缤智、雷凌、汉兰达等等。我们认为未来广本销售会进一步提升，讴歌国产以及新的中大型 SUV 冠道是新的增长动力。 图表 3:广汽丰田销量及增速 图表 4:广汽本田销量及增速 0%5%10%15%20%25%‐50,000 100,000 150,000 200,000 250,000 300,000 350,000 400,000 450,000 2013201420151‐4月2016广汽丰田增速辆0%5%10%15%20%25%30%35%40%‐100,000 200,000 300,000 400,000 500,000 600,000 700,000 2013201420151‐4月2016广汽本田增速辆资料来源：公司资料、第一上海整理 资料来源：公司资料、第一上海整理 第一上海证券有限公司 2016 年 6 月 - 3 - 本报告不可对加拿大、日本、美国地区及美国国籍人士发放 JEEP 迎来国产，实现小型 SUV 到全尺寸 SUV 全线覆盖 2015 年 1 月广汽集团发出公告，旗下的合资公司“广汽菲亚特汽车有限公司”已更名为“广汽菲亚特克莱斯勒汽车有限公司”，并进行了 36 亿人民币增资。其中广汽集团依旧持有 50%，而克莱斯勒亚太由此前的 15%增至 40%，成为第二大股东，菲亚特集团减少至 10%。 2015 年 7 月广汽菲克销售公司成立，负责广汽菲亚特克莱斯勒在中国市场所有车型的销售管理、市场推广、产品规划和售后服务工作。 首款国产车自由光自 2015 年上市以来销量迅速攀升，月销量稳定在万台左右。今年5 月紧凑型 SUV 自由侠上市，起售价 15万。公司计划到 2017 年底，Jeep品牌将至少国产 4 款车型，加上 3 款进口车型（包括大切诺基、牧马人等），未来Jeep在国内的产品线将实现小型SUV到全尺寸SUV的全线覆盖。 图表 5:广菲克销量及增速 图表 6: 2016 年 1-4 月广菲克销量构成 7%82%11%致悦自由光菲翔资料来源：公司资料、第一上海整理 资料来源：公司资料、第一上海整理 第一上海证券有限公司 2016 年 6 月 - 4 - 本报告不可对加拿大、日本、美国地区及美国国籍人士发放 附录 1：主要财务报表 损益表财务分析人民币百万元, 财务年度截至12月31日14年实际15年实际16年预测17年预测18年预测14年实际15年实际16年预测17年预测18年预测收入22,37629,41845,02452,10555,505盈利能力毛利2,5473,4446,7548,3379,436毛利率11.4%11.7%15.0%16.0%17.0%销售费用-1,841-1,867-2,161-2,501-2,664EBITDA 利率2.6%6.5%10.6%11.4%12.4%管理费用-1,874-2,037-2,521-2,918-3,164净利率-收入项14%14%15%16%17%其他收入663847683762892ROE9.4%11.5%16.2%17.5%17.9%营业收入-5043872,7543,6794,500财务开支-745-849-718-749-796营运表现营业外收支4,3024,8485,0715,9426,724SG &A/收入(%)16.6%13.3%10.4%10.4%10.5%税前盈利3,0534,3867,1068,87210,428实际税率 (%)4.1%9.1%10.0%10.0%10.0%所得税-126-400-711-887-1,043股息支付率 (%)36.8%25.4%19.4%22.6%21.4%少数股东应占利润259226226226226库存周转天数4332212223净利润3,1854,2126,6228,2119,611应付账款天数177174146144147折旧及摊销1,0911,5172,0352,2492,394应收账款天数8488798187EB IT D A5871,9044,7895,9296,893EPS（元）0.490.651.031.281.49财务状况增长净负债/股本0.750.720.700.640.58总收入 (%)18.9%31.5%53.0%15.7%6.5%收入/总资产0.380.460.640.660.64EBITDA (%)907.2%224.3%151.5%23.8%16.3%总资产/股本1.771.751.711.651.58每股收益 (%)20.1%32.2%57.2%24.0%17.0%盈利对利息倍数0.68(0.46)(3.83)(4.91)(5.65)资产负债表现金流量表人民百万元, 财务年度截至12月31日14年实际15年实际16年预测17年预测18年预测14年实际15年实际16年实际17年实际18年实际现金10,268 11,548 10,508 9,573 8,967 EB IT D A5871,9044,7895,9296,893应收账款5,515 8,727 10,685 12,365 14,226 融资成本-745-849-718-749-796存货2,661 1,927 2 ,5 5 5 2,776 2,922 营运资金变化1,0473,278-36-451-1,052其他流动资产8,097 5,410 5 ,3 9 2 5,384 5,386 所得税-83-91-669-848-1,007总流动资产26,540 27,612 29,140 30,098 31,501 其他营运活动458351-19-26-33固定资产35,398 39,226 45,604 52,453 59,640 营运现金流3483,8913,3843,9074,070物业厂房及设备10,037 12,401 14,025 15,423 16,321 其他固定资产25,360 26,825 31,579 37,030 43,319 资本开支-3,511-4,322-2,500-2,400-2,0