政治局会议后的地产政策优化路径：自上而下还是自下而上？

宏观点评报告 证券研究报告2023年07月30日 自上而下还是自下而上？ 政治局会议后的地产政策优化路径 核心结论 分析师 据新华社7月27日报道，住房和城乡建设部部长倪虹在近日召开的企业座谈会上说，进一步落实好降低购买首套住房首付比例和贷款利率、改善性住房换购税费减免、个人住房贷款“认房不用认贷”等政策措施。这也是7.24政治局会议提出“适时调整优化房地产政策”之后，住建部关于地产调控政策方向的首次表态，引发市场关于地产政策优化路径的热议。 边泉水S080052207000213911826169bianquanshui@research.xbmail.com.cn宋进朝S080052109000115701005636songjinchao@research.xbmail.com.cn 7月政治局会议关于房地产政策的表述出现重大变化：1）在2019年以来历次7月召开的政治局会议中首次未提“房住不炒”，去年12月政治局会议同样未提，但随即召开的中央经济工作会议和今年4月的政治局会议均再次强调坚持“房住不炒”；2）认为“房地产供求关系发生重大变化”，提出“适时调整优化房地产政策”，这一表述为地产政策的进一步优化打开了空间。 相关研究 后地产时代经济转型靠什么？—日本经验启示录2023-07-28如何理解6月工业企业利润数据？—6月工业企业利润数据点评2023-07-27美联储内部分歧走阔——7月FOMC会议点评2023-07-27超越“卡脖子”看AI发展—从政策角度推演大国竞争下的AI产业发展机遇2023-07-27下半年经济工作有何抓手？—年中政治局会议解读2023-07-24 目前市场的一个分歧点在于本轮政策优化是自上而下由中央层面推动还是由各地方主导，两者可能存在政策推进力度和节奏上的差异，进而可能带来政策效果上的不同。我们认为这一轮的特点是两者兼有，但侧重点不同，从政治局会议及近期释放的政策信号看，像城中村改造等存在顶层设计的政策更偏向于保障性住房领域，目的在于增加供给，主要由中央层面来推动，政治局会、国常会以及7月28日召开的电视电话会均有体现。而涉及到市场化住房领域，“更好满足居民刚性和改善性住房需求”则主要通过“因城施策用好政策工具箱”来解决，旨在激活需求，在此框架下地方政府或拥有更多自主裁量权。例如，7月29日晚北京住建委即表态将“结合北京房地产市场实际情况”，“大力支持和更好满足居民刚性和改善性住房需求”。 地产政策优化的路径选择：降首付比例及贷款利率、税费减免和“认房不认贷”三大政策有望渐进推动。从住建部表态来看，降低购买首套住房首付比例和贷款利率、改善性住房换购税费减免、个人住房贷款“认房不用认贷”有可能成为未来政策优化的三大方向。由于多数三四线及以下城市首付比例已降至20%（首套）或30%（二套）的监管最低要求，首套房贷款利率突破下限后已降至3.6%-3.9%，加之“认房又认贷”标准主要集中在一线、部分二线以及少数三线城市。因此本轮政策优化重心预计将以一二线城市为主。具体来看： 1）降低首付比例和贷款利率。首付比例方面，目前一线及部分二线城市首付比例偏高，北京、上海、广州、深圳、苏州等城市首套房最低首付比例均达到或超过30%，京沪非普宅首付比例则上升至40%；北京、上海二套房首付比例分别达到60%和50%，非普宅更是高达80%和70%，而多数相近能级城市则集中在30%-40%之间。考虑到一线尤其是京沪楼市的特殊性以及更好支持改善性需求的政策方向，一线二套房首付比例或存在更大调降空间；二线城市首付比例或逐步向监管最低要求收敛。此外，放宽一线普宅认 1|请务必仔细阅读报告尾部的投资评级说明和声明 定标准也能变相起到降低首付压力的作用，或为后续政策优化方向之一。 贷款利率方面，目前新发个人住房贷款加权平均利率为4.18%，贝壳研究院监测的7月百城首套主流房贷利率平均为3.9%，二套平均为4.81%，两者目前均处于历史底部。我们认为在目前国内需求不足以及市场预期尚未企稳的情况下，下半年仍存在降息空间，新发贷款利率有望继续下行。关于存量贷款利率调降问题，自主协商前提下，鉴于合同变更成本、银行息差压力以及技术操作难度等现实障碍，大规模调降阻力重重。由于目前个人住房贷款余额已接近40万亿，若未来由央行统一出台指导意见，例如存量贷款利率打折，即便小幅下调对银行收入和利润端的冲击都会非常大，因此存量贷款利率短期大规模调降空间相对有限。 2）改善性住房换购税费减免。7月25日，国家税务总局官网发布《支持协调发展税费优惠政策指引》，其中涉及房地产领域的税费优惠就达到19条，内容包括与个人住房交易相关的增值税、个税以及契税等多项减免政策，但均为以往税费优惠政策的梳理，并无新发布政策。预计政治局会议以及住建部表态之后，有望出台更多的税费减免政策支持改善性住房换购需求。 3）个人住房贷款“认房不用认贷”。目前，仅有北京、上海、广州、深圳、成都、西安等十几座城市仍在执行“认房又认贷”的标准。在房地产供求关系已经发生重大变化的新形势下，过去在市场长期过热阶段陆续出台的政策实际上已经不合时宜，尤其是部分城市的“认贷”政策，只要有过贷款记录，即便贷款已还清或者名下无房产，也会被认定为二套房，这会在较大程度上限制购房者加杠杆空间、增加税费和利息负担，抑制改善性需求的释放。此类政策，我们认为存在一定的调整空间，二线城市有可能率先落地。 除住建部提到的三大政策优化方向之外，像限购、限售以及限价等各类限制性政策同样也存在调整的可能性，并且今年以来像南京、杭州、青岛等二线局部区域已经放开限购、限售等政策。在政策推进节奏上，我们判断还是渐进式优化为主，强刺激概率不高。政策松绑或优先从二线城市展开，一线城市短期更有可能面向特定人群、特定区域提供各类购房支持政策，“一区一策”或是未来一线城市遵循的政策优化框架。 住房供给政策方面，像城中村改造主要面向超大特大城市，并非“二次棚改”，节奏上会更为渐进，对地产投资有一定带动，对销售影响并不大。7.24政治局会议还提到“盘活闲置房产”，未来或主要面向待售以及闲置地产项目，同样有助于扩大保障房供给。 此外，7.24政治局会议强调“要切实防范化解重点领域风险”，今年以来保交楼整体进展不及预期，在当前并未出台增量保交楼政策工具的情况下，未来风险化解或更加依靠市场自身的修复。据百年建筑网3-5月对全国1114个保交楼项目交付情况的调研统计，5月全国交付率仅34%。其中，华中地区交付项目占比仅为16%。全国剩余未交付项目中装饰装修占比50.4%，烂尾占比2.5%。但是由于部分房企信用资质较差，其名下剩余货值不足或缺少抵押物的项目难以获取政策资金支持，更无法通过市场化方式化解，造成部分项目复工进度偏慢。下一阶段政策意图或在于通过房地产市场企稳乃至回暖带动房企自身经营现金流改善，以实现化解风险的目标，效果有待观察。 风险提示：国内房地产形势恶化超预期，地产政策力度及效果不及预期。 图表目录 图1：个人住房新发贷款利率持续下行....................................................................................4图2：保交楼存量项目进度占比...............................................................................................4 表1：国税总局梳理发布的部分涉房税收优惠政策..................................................................4表2：重点城市限制性购房政策及贷款利率统计.....................................................................5 料来源：Wind，西部证券研发中心 资料来源：钢联数据，百年建筑网，西部证券研发中心 报告中所涉及的投资评级采用相对评级体系，基于报告发布日后6-12个月内公司股价（或行业指数）相对同期当地市场基准指数的市场表现预期。其中，A股市场以沪深300指数为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以标普500指数为基准。 分析师声明 本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，以勤勉的职业态度、专业审慎的研究方法，使用合法合规的信息，独立、客观地出具本报告。本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 联系地址 联系地址：上海市浦东新区耀体路276号12层北京市西城区丰盛胡同28号太平洋保险大厦513室深圳市福田区深南大道6008号深圳特区报业大厦10C联系电话：021-38584209 免责声明 本报告由西部证券股份有限公司（已具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格）制作。本报告仅供西部证券股份有限公司（以下简称“本公司”）机构客户使用。本报告在未经本公司公开披露或者同意披露前，系本公司机密材料，如非收件人（或收到的电子邮件含错误信息），请立即通知发件人，及时删除该邮件及所附报告并予以保密。发送本报告的电子邮件可能含有保密信息、版权专有信息或私人信息，未经授权者请勿针对邮件内容进行任何更改或以任何方式传播、复制、转发或以其他任何形式使用，发件人保留与该邮件相关的一切权利。同时本公司无法保证互联网传送本报告的及时、安全、无遗漏、无错误或无病毒，敬请谅解。 本报告基于已公开的信息编制，但本公司对该等信息的真实性、准确性及完整性不作任何保证。本报告所载的意见、评估及预测仅为本报告出具日的观点和判断，该等意见、评估及预测在出具日外无需通知即可随时更改。在不同时期，本公司可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。同时，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可能会波动。本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。对于本公司其他专业人士（包括但不限于销售人员、交易人员）根据不同假设、研究方法、即时动态信息及市场表现，发表的与本报告不一致的分析评论或交易观点，本公司没有义务向本报告所有接收者进行更新。本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本公司力求报告内容客观、公正，但本报告所载的观点、结论和建议仅供投资者参考之用，并非作为购买或出售证券或其他投资标的的邀请或保证。客户不应以本报告取代其独立判断或根据本报告做出决策。该等观点、建议并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对客户私人投资建议。投资者应当充分考虑自身特定状况，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素，必要时应就法律、商业、财务、税收等方面咨询专业财务顾问的意见。本公司以往相关研究报告预测与分析的准确，不预示与担保本报告及本公司今后相关研究报告的表现。对依据或者使用本报告及本公司其他相关研究报告所造成的一切后果，本公司及作者不承担任何法律责任。 在法律许可的情况下，本公司可能与本报告中提及公司正在建立或争取建立业务关系或服务关系。因此，投资者应当考虑到本公司及/或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突。对于本报告可能附带的其它网站地址或超级链接，本公司不对其内容负责，链接内容不构成本报告的任何部分，仅为方便客户查阅所用，浏览这些网站可能产生的费用和风险由使用者自行承担。 本公司关于本报告的提示（包括但不限于本公司工作人员通过电话、短信、邮件、微信、微博、博客、QQ、视频网站、百度官方贴吧、论坛、BBS）仅为研究观点的简要沟通，投资者对本报告的参考使用须以本报告的完整版本为准。 本报告版权仅为本公司所有。未经本公司书面许可，任何机构或个人不得以翻版、复制、发表、引用或再次分发他