加息近终点降息声渐起，继续看好黄金和铜板块

本报告版权属于安信证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。 1 2023年07月29日 有色金属 行业动态分析 加息近终点降息声渐起，继续看好黄金和铜板块 证券研究报告 投资评级 领先大市-A 维持评级 首选股票 目标价（元） 评级 行业表现 资料来源：Wind资讯 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 1.2 -1.3 -7.2 绝对收益 5.1 -2.3 -12.7 覃晶晶 分析师 SAC执业证书编号：S1450522080001 qinjj1@essence.com.cn 相关报告 7月美联储会议加息周期近尾声，关注国内重要政策节点 2023-07-23 美国通胀降温加息预期缓和，国内经济温和复苏需求有望改善 2023-07-17 弱非农下加息预期企稳，战略金属重要性凸显 2023-07-09 美联储鹰派言论维持加息预期，经济筑底有望迎来改善 2023-07-02 新能源汽车利好政策频出，美联储鹰派信号施压金属价格 2023-06-25 7月美联储会议加息25bp落地，加息进程进入尾声。 北京时间7月27日凌晨，美联储会议加息25bp，政策利率区间升至5.25-5.50%。 √加息方面：加息周期仍未宣告结束，但通胀降温迹象下，未来美联储进一步加息必要性下降。7月美联储会议仍未给出加息周期已结束的结论，美联储后续加息进程，将依赖于数据来逐次决定。鲍威尔提及，当前的实际利率已经处于“有意义的正区间”，当前利率已有限制性。在下一次美联储议息会议即9月议息会议前，判断美联储是否会继续加息，需要重点关注7-8月的就业和通胀数据。6月美国核心CPI同比上升4.8%，若核心CPI环比为0.2-0.4%，7-8月核心CPI同比将在4.5-5%区间运行，通胀中枢有望下移。另外，考虑到美国核心CPI中的房租、核心服务等分项，在6月显示出实质性降温迹象，未来美联储进一步加息的必要性下降。我们认为本轮美联储加息周期大概率已经结束。 √降息方面：部分美联储官员预计明年将降息。鲍威尔本次会议提及今年不会降息，部分官员预计明年将降息。根据发布会上鲍威尔发言，如果通胀放缓或经济活动减弱时，美联储可能会降息。未来可能在缩表的同时降息。根据CME FED Watch，截至7月27日，市场预期明年3月将首次降息，到明年6月将累计降息50bp。 √衰退方面：美联储工作人员预测今年内不会衰退，对经济的预期有好转。 √市场预期方面：CME FED Watch的预期路径和会议前基本一致，仍为7月为最后一次加息，市场预期9-11月可能加息25bp的概率约30%。 加息近终点，降息声渐起，继续看好黄金和铜板块。 当前，美国政策利率水平（政策利率区间5.25-5.50%）已经高于实际CPI水平（6月CPI同比3%，核心CPI同比4.8%），后续继续加息的必要性已经大大下降，加息预期给金属价格的压力有望继续缓和。 我们持续看好在加息平台期黄金的配置价值，以及等待更多就业走弱等衰退信号出现后，黄金价格的下一波上行。在上一轮美联储政策周-18%-8%2%12%22%32%2022-072022-112023-032023-07有色金属沪深300 本报告版权属于安信证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。 2 行业动态分析/有色金属 期中，2018年12月20日美联储最后一次加息后政策利率维持高位，直至2019年8月1日美联储首次降息，期间伦敦金价格上涨14.7%，10年期美债利率下降89bp。在这一阶段中，2019年5月-7月黄金涨幅尤为显著，这期间美国就业数据表现低迷，美联储在2019年6月的会议上释放降息预期的信号。 对工业金属而言，海外利率定价的压力也将减弱，我们仍看好长期供给受限的铜。据彭博统计全球72家铜矿企业资本开支数据，2023年后铜矿企业资本开支下滑，2025年后铜新增产量减少，长期供给并不乐观。 投资建议：黄金板块继续推荐山东黄金，建议关注银泰黄金、中金黄金、赤峰黄金等。铜板块继续推荐金诚信，建议关注西部矿业，洛阳钼业等。 风险提示：美国经济衰退超预期，美联储加息超预期，金属价格大幅波动 行业动态分析/有色金属 本报告版权属于安信证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。 3 内容目录 1. 7月美联储会议加息25bp落地，加息进程进入尾声 .............................. 4 2. 加息近终点，降息声渐起，继续看好黄金和铜板块............................... 4 图表目录 图1. 美国联邦基金利率及CME市场预期路径 ...................................... 4 图2. 美国CPI和核心CPI....................................................... 4 图3. 最近一轮美联储加息结束后黄金和美债利率表现复盘 .......................... 5 图4. 铜资本开支及增速情况 .................................................... 5 图5. 铜资本开支及铜价情况 .................................................... 5 行业动态分析/有色金属 本报告版权属于安信证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。 4 1.7月美联储会议加息25bp落地，加息进程进入尾声 北京时间7月27日凌晨，美联储会议加息25bp，政策利率区间升至5.25-5.50%。 加息方面：加息周期仍未宣告结束，但通胀降温迹象下，未来美联储进一步加息必要性下降。7月美联储会议仍未给出加息周期已结束的结论，美联储后续加息进程，将依赖于数据来逐次决定。鲍威尔提及，当前的实际利率已经处于“有意义的正区间”，当前利率已有限制性。在下一次美联储议息会议即9月议息会议前，判断美联储是否会继续加息，需要重点关注7-8月的就业和通胀数据。6月美国核心CPI同比上升4.8%，若核心CPI环比为0.2-0.4%，7-8月核心CPI同比将在4.5-5%区间运行，通胀中枢有望下移,另外考虑到美国核心CPI中的房租、核心服务等分项，在6月显示出实质性降温迹象，未来美联储进一步加息的必要性下降。我们认为本轮美联储加息周期大概率已经结束。 降息方面：部分美联储官员预计明年将降息。鲍威尔本次会议提及今年不会降息，部分官员预计明年将降息。根据发布会上鲍威尔发言，如果通胀放缓或经济活动减弱时，美联储可能会降息。未来可能在缩表的同时降息。目前市场预期明年3月将首次降息，到明年6月将累计降息50bp。 衰退方面：美联储工作人员预测今年内不会衰退，对经济的预期有好转。 市场预期方面：据CME FED Watch，市场预期政策利率路径和会议前基本不变，仍为7月为最后一次加息。另外，市场预期9-11月可能加息25bp的概率约30%。 图1.美国联邦基金利率及CME市场预期路径 图2.美国CPI和核心CPI 注：2023年9月及之后的联邦基金利率水平为CME FED Watch预期路径 资料来源：Wind，CME，安信证券研究中心 资料来源：Wind，安信证券研究中心 2.加息近终点，降息声渐起，继续看好黄金和铜板块 当前，美国政策利率水平（政策利率区间5.25-5.50%）已经高于实际CPI水平（6月CPI同比3%，核心CPI同比4.8%），后续继续加息的必要性已经大大下降，加息预期给金属价格的压力有望继续缓和。 我们持续看好在加息平台期黄金的配置价值，以及等待更多就业走弱等衰退信号出现后，黄金价格的下一波上行。在上一轮美联储政策周期中，2018年12月20日美联储最后一次加息后政策利率维持高位，直至2019年8月1日美联储首次降息，期间伦敦金价格上涨14.7%，10年期美债利率下降89bp。在这一阶段中，2019年5月-7月黄金涨幅尤为显著，这期间美国就业数据表现低迷，美联储在2019年6月的会议上释放降息预期的信号。 -1.5-1.0-0.50.00.51.001234562018-122020-122022-12美联储单次利率变动幅度（含预测）% 右轴美国:联邦基金利率上限%美国:联邦基金利率上限%（7.27市场预期）0.02.04.06.08.010.02020/012020/102021/072022/042023/01美国:CPI:季调:当月同比%美国:核心CPI:季调:当月同比% 行业动态分析/有色金属 本报告版权属于安信证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。 5 图3.最近一轮美联储加息结束后黄金和美债利率表现复盘 资料来源：Wind，安信证券研究中心 对工业金属而言，海外利率定价的压力也将减弱，我们仍看好长期供给受限的铜。据彭博统计，全球72家铜矿企业资本开支数据，2023年后铜矿企业资本开支下滑，2025年后铜新增产量减少，长期供给并不乐观。 图4.铜资本开支及增速情况 图5.铜资本开支及铜价情况 资料来源：Bloomberg，安信证券研究中心 资料来源：Bloomberg, Wind, 安信证券研究中心 黄金板块，继续推荐资源整合下具有成长性的黄金行业龙头山东黄金，建议关注银泰黄金、中金黄金、赤峰黄金等。 铜板块，继续推荐自有铜矿迎来放量的金诚信，建议关注西部矿业，洛阳钼业等。 0.00.51.01.52.02.53.03.51,0001,2001,4001,6001,8002,0002,2002018/012018/022018/032018/042018/052018/062018/072018/082018/092018/102018/112018/122019/012019/022019/032019/042019/052019/062019/072019/082019/092019/102019/112019/122020/012020/022020/032020/042020/052020/062020/072020/082020/092020/102020/112020/12加息结束阶段伦敦金现美元/盎司美国:国债收益率:10年右轴美国:联邦基金目标利率右轴-20.0%-10.0%0.0%10.0%20.0%30.0%0200400600800100012001400铜矿企业资本开支（亿美元）MA5资本开支增速（右轴）02004006008001,0001,2001,4000200040006000800010000LME铜（右轴，美元/吨）铜矿企业资本开支（亿美元） 行业动态分析/有色金属 本报告版权属于安信证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。 6 行业评级体系 收益评级： 领先大市 —— 未来6个月的投资收益率领先沪深300指数10%及以上； 同步大市 —— 未来6个月的投资收益率与沪深300指数的变动幅度相差-10%至10%； 落后大市 ——