立中转债：多业务板块布局，实现细分引领

固收点评20230727 证券研究报告·固定收益·固收点评 立中转债：多业务板块布局，实现细分引领2023年07月27日 关键词：#产能扩张#进口替代 事件 立中转债（123212.SZ）于2023年7月27日开始网上申购：总发行规模为9.00亿元，扣除发行费用后的募集资金净额用于墨西哥立中年产360万只超轻量化铝合金车轮项目、免热处理、高导热、高导电材料研发中心项目和补充流动资金。 当前债底估值为82.33元，YTM为2.89%。立中转债存续期为6年，中证鹏元资信评估股份有限公司资信评级为AA-/AA-，票面面值为100元，票面利率第一年至第六年分别为：0.30%、0.50%、1.00%、1.50%、2.00%、2.50%，公司到期赎回价格为票面面值的113.00%（含最后一期 利息），以6年AA-中债企业债到期收益率6.34%（2023-07-26）计算，纯债价值为82.33元，纯债对应的YTM为2.89%，债底保护一般。 当前转换平价为103.5元，平价溢价率为-3.40%。转股期为自发行结束之日起满6个月后的第一个交易日至转债到期日止，即2024年02月02日至2029年07月26日。初始转股价23.57元/股，正股立中集团7月26日的收盘价为24.40元，对应的转换平价为103.52元，平价溢价率 为-3.40%。 转债条款中规中矩，总股本稀释率为5.76%。下修条款为“15/30，85%”，有条件赎回条款为“15/30、130%”，有条件回售条款为“30、70%”，条款中规中矩。按初始转股价23.57元计算，转债发行9.00亿元对总股本稀释率为5.76%，对流通盘的稀释率为6.73%，对股本摊薄压力较小。 观点 我们预计立中转债上市首日价格在119.49~133.28元之间，我们预计中签率为0.0026%。综合可比标的以及实证结果，考虑到立中转债的债底保护性一般，评级和规模吸引力一般，我们预计上市首日转股溢价率在 22%左右，对应的上市价格在119.49~133.28元之间。我们预计网上中签率为0.0026%，建议积极申购。 立中四通轻合金集团股份有限公司是国家级专精特新“小巨人”企业，已实现了功能合金新材料、再生铸造铝合金、铝合金车轮三大细分行业的引领。公司作为近四十年致力于汽车轻量化铸造铝合金材料和铝合金车轮的配套制造商，始终以行业发展的前瞻趋势开展现实研究。 2018年以来公司营收快速增长，2018-2022年复合增速为33.77%。归母净利润增速呈“M”型波动，2018-2022年复合增速为5.98%。2022年，公司主营业务收入利润实现双增长，实现营业收入213.71亿元（同比+14.69%），实现归母净利润4.92亿元（同比+9.41%）。 公司主要营收构成稳定，再生铸造铝合金材料、铝合金车轮产品和中间合金新材料为其主要营收来源。2020-2022年，公司再生铸造铝合金材料占营收的比例为57.96%、59.02%和54.30%，铝合金车轮产品占营收 的比例为30.84%、27.62%和33.25%，中间合金新材料占营收的比例为6.95%、7.79%和9.03%。 公司销售净利率和毛利率近年波动下行，销售和管理费用率总体波动下行，财务费用率呈“W”型波动。2022年度，公司销售费用较上年同期增长20.27%，主要系销售规模扩大，仓储费及海外佣金增加；管理费用 较上年同期增长44.68%，主要系公司限制性股票股权激励产生的股份支付费用增加；财务费用较上年同期下降32.20%，主要系人民币贬值，汇兑收益增加。 风险提示：申购至上市阶段正股波动风险，上市时点不确定所带来的机会成本，违约风险，转股溢价率主动压缩风险。 证券分析师李勇 执业证书：S0600519040001 010-66573671 liyong@dwzq.com.cn 证券分析师陈伯铭 执业证书：S0600523020002 chenbm@dwzq.com.cn 相关研究 《信服转债：网络安全龙头企业》 2023-07-27 《阳谷转债：橡胶助剂龙头企业》 2023-07-27 1/12 东吴证券研究所 内容目录 1.转债基本信息4 2.投资申购建议5 3.正股基本面分析7 3.1.财务数据分析7 3.2.公司亮点9 4.风险提示10 2/12 东吴证券研究所 图表目录 图1：2018-2023Q1营业收入及同比增速（亿元，%）8 图2：2018-2023Q1归母净利润及同比增速（亿元，%）8 图3：2020-2022年营业收入构成（%）8 图4：2018-2023Q1销售毛利率和净利率水平（%）9 图5：2018-2023Q1销售费用率水平（%）9 图6：2018-2023Q1财务费用率水平（%）9 图7：2018-2023Q1管理费用率水平（%）9 表1：立中转债发行认购时间表4 表2：立中转债基本条款4 表3：募集资金用途（单位：万元）5 表4：债性和股性指标5 表5：相对价值法预测转债上市价格（单位：元）6 表6：立中集团新能源锂电新材料项目建设内容（吨）10 3/12 1.转债基本信息 表1：立中转债发行认购时间表 时间 日期 发行安排1、刊登募集说明书及其摘要、《发行公告》、《网 T-22023-07-25 上路演公告》 T-1 2023-07-26 1、网上路演2、原股东优先配售股权登记日1、发行首日2、刊登《可转债发行提示性公告》 T 2023-07-27 3、原股东优先配售认购日（缴付足额资金）4、网上申购（无需缴付申购资金）5、确定网上申购摇号中签率 T+1 2023-07-28 1、刊登《网上中签率及优先配售结果公告》2、根据中签率进行网上申购的摇号抽签1、刊登《网上中签结果公告》 T+2 2023-07-31 2、网上投资者根据中签号码确认认购数量并缴纳认购款 T+32023-08-01 1、保荐机构（主承销商）根据网上资金到账情况确定最终配售结果和包销金额 东吴证券研究所 T+42023-08-021、刊登《发行结果公告》 转债名称 立中转债 正股名称 立中集团 转债代码 123212.SZ 正股代码 300428.SZ 发行规模 9.00亿元 正股行业 汽车-汽车零部件-轮胎轮毂 存续期 2023年07月27日至2029年07月26日 主体评级/债项评级 AA-/AA- 转股价 23.57元 转股期 2024年02月02日至2029年07月26日 票面利率 0.30%,0.50%,1.00%,1.50%,2.00%,2.50%. 向下修正条款 存续期，15/30，85%（1）到期赎回：到期后�个交易日内，公司将以本次可转债票面面值的113%（含最后一期利息） 赎回条款 全部赎回（2）提前赎回：转股期内，15/30，130%（含130%）；未转股余额不足3000万元 回售条款 （1）有条件回售：最后两个计息年度，连续30个交易日收盘价低于转股价70%（2）附加回售：投资项目实施情况出现重大变化，且被证监会认定为改变募集资金用途 数据来源：公司公告、东吴证券研究所表2：立中转债基本条款 数据来源：公司公告、东吴证券研究所 4/12 表3：募集资金用途（单位：万元） 项目名称项目总投资拟投入募集资金墨西哥立中年产360万只超轻量化铝合金车 轮项目 免热处理、高导热、高导电材料研发中心项 115,600.2760,000.00 3,150.003,000.00 目 补充流动资金 26,980.00 26,980.00 合计 145,730.27 89,980.00 数据来源：募集说明书，东吴证券研究所 表4：债性和股性指标 债性指标 数值 股性指标 数值 纯债价值 82.33元 转换平价（以2023/7/26收盘价） 103.52元 纯债溢价率（以面值100计算）纯债到期收益率YTM 21.46% 2.89% 平价溢价率（以面值100计算）-3.40% 东吴证券研究所 数据来源：公司公告，东吴证券研究所 当前债底估值为82.33元，YTM为2.89%。立中转债存续期为6年，中证鹏元资 信评估股份有限公司资信评级为AA-/AA-，票面面值为100元，票面利率第一年至第六年分别为：0.30%、0.50%、1.00%、1.50%、2.00%、2.50%，公司到期赎回价格为票面面值的113.00%（含最后一期利息），以6年AA-中债企业债到期收益率6.34%（2023-07-26）计算，纯债价值为82.33元，纯债对应的YTM为2.89%，债底保护一般。 当前转换平价为103.5元，平价溢价率为-3.40%。转股期为自发行结束之日起满6 个月后的第一个交易日至转债到期日止，即2024年02月02日至2029年07月26日。 初始转股价23.57元/股，正股立中集团7月26日的收盘价为24.40元，对应的转换平 价为103.52元，平价溢价率为-3.40%。 转债条款中规中矩。下修条款为“15/30，85%”，有条件赎回条款为“15/30、130%”，有条件回售条款为“30、70%”，条款中规中矩。 总股本稀释率为5.76%。按初始转股价23.57元计算，转债发行9.00亿元对总股本稀释率为5.76%，对流通盘的稀释率为6.73%，对股本摊薄压力较小。 2.投资申购建议 我们预计立中转债上市首日价格在119.49~133.28元之间。按立中集团2023年7月 26日收盘价测算，当前转换平价为103.52元。 5/12 1）参照平价、评级和规模可比标的隆华转债（转换平价103.11元，评级AA-，剩余规模7.98亿元）、豪美转债（转换平价102.84元，评级AA-，剩余规模8.24亿元）、 普利转债（转换平价102.53元，评级AA-，剩余规模8.50亿元），7月26日转股溢价率分别为26.88%、23.45%、23.69%。 2）参考近期上市的祥源转债（上市日转换平价101.07元）、力合转债（上市日转换 平价99.50元）、赫达转债（上市日转换平价107.30元），上市当日转股溢价率分别为 33.69%、46.37%、25.91%。 3）以2019年1月1日至2022年3月10日上市的331只可转债为样本进行回归，构建对上市首日转股溢价率进行预测的模型，解释变量为：行业转股溢价率（𝑥1）、评级对应的6年中债企业债上市前一日的到期收益率（𝑥2）、前十大股东持股比例（𝑥3）和上市前一日中证转债成交额取对数（𝑥4），被解释变量为上市首日转股溢价率。得出的最优模型为：y=−89.75+0.22𝑥1−1.04𝑥2+0.10𝑥3+4.34𝑥4。该模型常数项显著性水平为 0.001其余系数的显著性水平为0.1、0.05、0.05和0.001。基于我们已经构建好的上市首日转股溢价率实证模型，其中，汽车行业的转股溢价率为15.96%，中债企业债到期收益为6.34%，2023年一季报显示立中集团前十大股东持股比例为73.67%，2023年7月26日中证转债成交额为38,415,539,274元，取对数得24.37。因此，可以计算出立中转债上市首日转股溢价率为20.31%。 综合可比标的以及实证结果，考虑到立中转债的债底保护性一般，评级和规模吸引力一般，我们预计上市首日转股溢价率在22%左右，对应的上市价格在119.49~133.28元之间。 表5：相对价值法预测转债上市价格（单位：元） 转股溢价率/正股价 17.00% 19.00% 22.00% 25.00% 27.00% -5% 23.18 115.06 117.03 119.98 122.93 124.90 -3% 23.67 117.49 119.49 122.51 125.52 127.53 2023/07/26收盘价 24.40 121.12 123.19 126.30 129.40 131.47 3