长风破浪会有时，百舸争流自当先

公司是全球光伏电池片主要供应商之一，未来有望成为能源解决方案服务商。公司基于在高效太阳能电池的研发、生产和销售方面的优势，以客户价值为核心延伸服务范围，将业务领域逐步拓展至为客户提供组件及整体解决方案，推出了以ABC电池技术为核心，融合能源技术和数字技术的“源网荷储”光伏能源整体解决方案。更高效率的光伏发电系统为客户带来更多价值的同时，也持续推动企业的长期有效增长。根据公司业务发展需要，2023年计划以“追求ABC产品路线技术、质量极限”为目的，构建硅棒/片、电池、组件、系统的量产研发能力，力争早日达到ABC电池“平均量产”效率27%、2平方米面积组件的平均量产功率达到470W“以上”的目标。在持续提升PERC电池转化效率、不断降低每瓦成本的基础上，加快对PERC技术的升级改造和量产技术的开发，争取到2025年末将现有PERC电池产能改造为平均量产效率不低于25%的新型高效电池产能。 产能扩张持续推进，新型产能ABC有望贡献增量。目前公司拥有广东佛山、浙江义乌、天津和广东珠海四大高效太阳能电池生产基地，高效单晶PERC产能达到36 GW，ABC电池方面，公司规划N型ABC电池产能共计52GW，其中珠海6.5GW的ABC电池项目目前正在稳步推进中，2023年公司除加快珠海6.5GW的ABC电池项目满产达标进度外，公司计划同步展开现有基地的新产能和海内外新基地的建设。公司力争新建并投产18.5GW高效背接触电池和25GW高效背接触组件产能，到2023年底形成25GW高效背接触电池、组件产能。 公司ABC产品性能优异，大规模量产在即。2022年，公司正式推出了基于全新一代N型背接触ABC电池技术的组件系列产品，首期珠海6.5GW ABC电池量产项目已顺利投产，预计将于2023年二季度末实现满产。ABC电池具有完整自主知识产权，采用全新的背接触电池结构设计，正面全黑无栅线，具有美观、转换效率高、温度系数好、易于薄片化等优势。公司开创性地研发出ABC电池的无银化技术，大幅降低了生产成本。截至22年年报，ABC电池平均量产转换效率已接近26.5%，ABC组件全生命周期发电量相较目前市场主流的同等面积PERC组件可提高15%以上，具有很强的市场竞争潜力，将引领光伏产业链展开新一轮的技术迭代。 成立子公司爱旭数字能源提供源网荷储一体化解决方案。2022年公司基于高效太阳能电池的研发、生产和销售方面的优势，以客户价值为核心延伸服务范围，将业务领域逐步拓展至为客户提供组件及整体解决方案，推出了以ABC电池技术为核心，融合能源技术和数字技术的“源网荷储”光伏能源整体解决方案。更高效率的光伏发电系统为客户带来更多价值的同时，也持续推动企业的长期有效增长。 投资建议：公司作为全球电池片头部企业，多年出货居于前列，ABC电池项目投产建设顺利，未来“源网荷储一体化”战略延伸，预计2023-2025年公司归母净利润分别为34.37/42.33/57.07亿元，对应2023年7月19日PE为15X/12X/9X，首次覆盖，给予公司“买入”评级。 风险提示：产业链价格波动风险、行业政策变化风险、技术路线变化风险 股票数据 1.十年一剑专注于光伏电池片环节 1.1.专注电池片环节持续引领行业发展 公司专注于光伏电池片环节，不断发展。公司成立于2009年，2010年第一期120MW生产线顺利建成投产，爱旭第一片多晶电池片正式下线；2011年5月，第二期350MW生产线顺利建成投产，同年公司被评为国家重点新产品项目；2012年A级率突破98%，有效提高了产品性能的稳定性，同年公司荣获国家高新技术企业称号，建立了佛山市市级企业技术中心；2014年广东爱旭被评为广东省太阳能光伏技术研究中心，被天合光能评为“2014年度优秀供应商”；2015年公司开始量产单晶电池片，公司复审通过“国家高新技术企业”资质认定，被中节能公司评为“2015年度优秀供应商”；2016年，公司建立广东省晶硅太阳能电池技术与应用企业重点实验室，公司荣获第十届SNEC“光伏产业技术领军企业奖”，广东基地开始规模化量产普通单晶电池，注册成立浙江爱旭太阳能科技有限公司，开始建设浙江义乌智能化高效太阳能电池生产制造基地；2017年公司股份改制完成，更名为广东爱旭科技股份有限公司，爱旭义乌基地正式投入量产，实现当年建设、当年投产、当年盈利，公司管式PERC量产技术取得研发成功，从实验室走向车间，开始大规模应用，实现单晶PERC电池的大规模量产，全球首发双面PERC电池——正面效率21.5%+背面效率15%，全国高效PERC年出口量排名第一；2018年公司双面PERC正面效率突破21.8%，背面效率大于15%，公司产能达到5.5GW，成为全球最大的单晶PERC电池供应商，PERC电池出货量全球第一、双面电池出货量全球第一，开始筹建浙江爱旭二期工厂、天津爱旭一期工厂；2019年9月，爱旭实现整体上市（证券代码：600732）；2020年1月，爱旭全球首发210mm单晶PERC电池，宣布义乌二期5GW 210高效电池正式实现量产；2021年产能达到36GW，成立珠海富山爱旭太阳能科技有限公司，6.5GW ABC电池项目开工建设；2022年4月公司成立全资子公司深圳爱旭数字能源技术有限公司，6月推出基于ABC电池的“黑洞”系列组件及整体解决方案服务，组件转换效率达23.6%。 图1：公司发展历程 公司是全球光伏电池片主要供应商之一，未来有望成为能源解决方案服务商。 公司基于在高效太阳能电池的研发、生产和销售方面的优势，以客户价值为核心延伸服务范围，将业务领域逐步拓展至为客户提供组件及整体解决方案，推出了以ABC电池技术为核心，融合能源技术和数字技术的“源网荷储”光伏能源整体解决方案。更高效率的光伏发电系统为客户带来更多价值的同时，也持续推动企业的长期有效增长。根据公司业务发展需要，2023年计划以“追求ABC产品路线技术、质量极限”为目的，构建硅棒/片、电池、组件、系统的量产研发能力，力争早日达到ABC电池“平均量产”效率27%、2平方米面积组件的平均量产功率达到470W“以上”的目标。在持续提升PERC电池转化效率、不断降低每瓦成本的基础上，加快对PERC技术的升级改造和量产技术的开发，争取到2025年末将现有PERC电池产能改造为平均量产效率不低于25%的新型高效电池产能。 图2：公司主要业务布局 图3：爱旭光伏能源整体解决方案示意图 产能扩张持续推进，新型产能ABC有望贡献增量。目前公司拥有广东佛山、浙江义乌、天津和广东珠海四大高效太阳能电池生产基地，高效单晶PERC产能达到36 GW，ABC电池方面，公司规划N型ABC电池产能共计52GW，其中珠海6.5GW的ABC电池项目目前正在稳步推进中，2023年公司除加快珠海6.5GW的ABC电池项目满产达标进度外，公司计划同步展开现有基地的新产能和海内外新基地的建设。公司力争新建并投产18.5GW高效背接触电池和25GW高效背接触组件产能，到2023年底形成25GW高效背接触电池、组件产能。 表1：公司产能布局 电池片出货多年位居行业前列。光伏发电以其低成本、分布广、安全性高等优点，逐步成为全球最广泛应用的清洁发电方式之一。公司通过持续的创新驱动，已经在快速发展的全球光伏领域建立了领先的市场地位。根据PV Infolink的统计，公司电池片出货自2018年以来稳居行业第二。2022年，公司经营业绩大幅增长，销售规模持续扩大，全年电池销量34.42GW，同比增长82.65%。公司坚持“以客户为中心”，坚持规模化、精细化生产和量产技术创新双轮驱动，积极推进高效项目产能投建，并通过持续的技术创新，不断引领太阳能电池量产技术变革，推出更高效率、更具性价比的电池产品，促进光伏发电“度电成本”的持续下降。 表2：电池片历年出货量排名 1.2.光伏行业需求旺盛，22年公司盈利扭亏为盈 公司历年营收维持增长，净利润随行业周期变化有所波动。2019年公司管理层在复杂多变的市场环境下，充分发挥技术领先和规模生产优势，紧抓技术和品质两条线，以客户为中心，以精益求精的工匠精神，不断推出品质更优、技术更好、性价比更高的电池产品，实现营业收入60.69亿元，同比增长47.74%；实现归属于母公司股东的净利润5.85亿元，同比增长69.61%；2020年上半年的疫情导致全球光伏行业各产业链环节均受到了不同程度的冲击，对公司上半年盈利造成较大影响。2020年下半年，公司积极把握市场回暖以及大尺寸电池发展趋势的有利时机，在行业内率先推动产能升级以及大尺寸电池产能的建设。伴随新产能的陆续释放，公司出货量持续提升，大尺寸电池出货占比也逐步提升。随着行业电池价格的企稳，大尺寸电池需求日益增加，领先的产能结构优势为公司2020年度疫情后的生产经营恢复和业绩增长提供了有力的支撑，2020年，公司实现营业收入96.64亿元，同比增长59.23%，实现归母净利润8.05亿元，同比增长37.63%。2021年公司实现营业收入154.71亿元，同比增长60.09%，受全球疫情、限电以及硅料供应紧张等多重因素影响，公司主要原材料硅片价格年内总体保持上涨态势，尽管电池片价格亦有所上涨但涨幅不及硅片价格的涨幅，导致公司业绩大幅下滑，实现净利润-1.16亿元，同比下降114.36%。2022年公司实现营业收入350.75亿元，同比增长126.72%，实现归属于上市公司股东的净利润23.28亿元，实现扭亏为盈，主要是公司销售规模扩大，产能利用率提升，销量增加；销售价格上涨，且增长幅度高于原材料增长，带动营业收入增长。 图4：公司历年营收情况（左轴单位：亿元） 图5：公司历年归母净利润情况（左轴单位：亿元） 分业务看，公司营收主要来自于电池片业务。公司电池片业务营收每年都保持高增长，2019年公司实现电池片业务营业收入为59.12亿元，占总营收比例为97.41%，2020年公司电池片业务营业收入为93.45亿元，占总营收比例为96.70%，2021年公司电池片业务营业收入为153.17亿元，占总营业收入比例为99.01%，2022年公司电池片业务营业收入为342.6亿元，占总营业收入比例为97.68%。 最近几年公司电池片业务在营收占比中都维持在95%以上，为公司主要营收来源。 图6：公司历年分业务营业收入（单位：百万元） 图7：2022年晶硅太阳能电池片为主要收入来源 公司毛利率和净利率经过21年触底后有所回升，期间费用持续改善。受疫情、原材料价格上涨等影响，公司毛利率、净利率2019-2021呈下滑状态，22年随着终端需求高增，电池片环节需求旺盛、大尺寸电池片供应紧张，公司毛利率开始回升至13.73%，净利率回升至6.64%。随着公司产能不断释放，公司规模效益的显现，同时公司不断优化经营管理，公司销售费用率、管理费用率、财务费用率均有所下降，控制在较低水平。 图8：公司历年毛利率、净利率变化 图9：公司期间费用率改善明显 公司持续加强研发，研发投入的增加、研发人才队伍的壮大为公司持续保持技术领先优势奠定了坚实的基础。公司凝聚了大量的行业优秀人才，核心管理团队长期从事于光伏产品业务，具有丰富的市场、技术和管理经验，也培养锻炼了一支具有高效执行力的产品设计、技术研发、生产管理和市场营销经验的管理干部队伍。公司研发费用占营收比重较为稳定，研发费用投入从2018年2亿元增长至2022年13.8亿元。研发人员数量从2019年572人增长至2022年2145人，保持增长状态，研发人员占员工总人数比重从2019年的17%增长至2022年的23.48%。研发投入的增加、研发人才队伍的壮大为公司持续保持技术领先优势奠定了坚实的基础。 图10：公司历年研发费用（单位：亿元） 图11：公司历年研发人员数量及占比（左轴单位：人） 1.3.公司控股权稳定，股权激励彰显发展信心 公司股权结构稳定，陈刚为公司实际控制人。陈刚作为公司实际控制人，截止2023年Q1直接持有上