数字资产 TS ： 三大主题适用于 EOY 2022 和 2023 INTRODUCTION2022 年 ， 数字资产领域的特点是加密货币价格暴跌和企业倒闭 - 但也是对数字发展的商业价值潜力的新感觉。从长远来看 ， 证券从纸质到电子 ， 现在开始向原生数字形式的转变。而当前一套原生数字交易太小 ， 与现有的资本市场不相关 ， 它们说明了path forward and illich the differences between current and future states. There may also be near - term effects现在可见。例如 ， fi rst ， 按成本计算的数字资产的账面价值现在可能需要更改 ；其次 ， 许多资产管理公司早在 2023 年就开始实施计划 ， 为这一点做准备转型 ； 第三 ， 显著的 fi 不能资产管理公司已经开始将私募股权基金标记化 ， 以进入额外的资金池 ， 包括来自 KKR 和汉密尔顿巷的两个基金。还值得注意的是 ， 数字资产领域的三家重要公司的重组 - 摄氏 ， 旅行者数字和 FTX - 带来了新的风险 ， 机会和成熟感 ， 这正在推动机构投资。我们的资本市场团队注意到 ， 自 2022 年初以来的结果变化有一些资金充足投资者在等待 ， 而其他人正在寻求流动性 - 但双方在适当的价格上相距甚远。本文将从机构投资者参与的角度讨论这些事件的结构和影响。在这个资产类别中。我们的重点较少关注 BTC 和 ETH 等加密货币 ， 而更多地关注私有和今天持有的非流动性投资 ： 未来股权 (SAFE) 或代币认股权证的简单协议 ， 早期 -基于区块链技术的公司的阶段股权 ， 预计会导致代币或代币的项目生态系统 ， 以及对现实世界资产 (RWA) 的一点标记化 - 甚至可能是一两个 NFT 。在我们开始之前 ， 我们参考我们之前的数字资产和机构市场基本数字机构投资者的资产概念。(1)本文将通过重点介绍三个及时的主题 ： 估值、准备和标记化。VALUATION随着我们接近 2022 年年底 ， 加密货币价格下跌 (BTC 和 ETH 年初至今超过 60%This writing) are implying reductions across the spectrum of digital assets. Investors may not yet be reported those在他们的 fi 财务报表中以公允价值计算的资产。缺乏行业指导 ， 不确定的监管环境 ，和市场波动导致估值 fi 均方根之间关于适当方法的共识有限和来源数据。 Houlihan Lokey 已经与许多持有数字资产的投资者进行了交谈 ， 并准备生产使用适当的方法对 fi 财务报告进行估值 ， 可能包括下面列出的一些方法。然而 ， 我们注意到审计师、估值代理和投资经理成功驾驭这些相对较新的资产类别的估值过程。1. 典型的方法 （ 例如 ， 典型的业务估值、 OPM 分配、 PWERM 或当前价值法酌情) 用于风险投资或成长型股票头寸。2. 项目成本 / 复制方法 （ 针对成功概率进行了调整 ） ， 结果可能没有公开基准测试的准则或关键指标。3. 数据矩阵 ， 其中可能有许多类似的令牌 ， 略有区别 （ 尽管流动性问题 ， 洗与传统的 fi 金融相比 ， 交易和其他数据问题将是一个高度的分析主题资产) 。4. 用数字资产规范对 RWA 模型进行扩展。(1)https: / / hl. com / insights / insights - article /? id = 17179876250. 虽然所有估值都应考虑相关事实和情况 ， 但可能有足够的共性来使用某些估值情况的例子作为其他估值的起点。我们的一些资产类型的例子根据具体情况 ， 可能适用的已见方法和潜在方法如下所示。可能的方法和注意事项资产类型示例说明预计将导致的项目令牌和生态系统 ； 可能是附属于创收业务修改的项目成本 （ 如果是早期阶段 ）成功概率 / 情景分析令牌权证项目成本 （ 如果是早期阶段 ） 或业务估值 ； 期权分析捕获盖子和地板公司在 Web 3.0 中提供服务但不是作为一个象征性的生态系统安全提供产品的运营实体以及 NFT 交易等服务平台 ， 实现加密和菲亚特收入项目成本 （ 如果是早期阶段 ） 或业务估价 ； 与 OPM /PWERM / 当前值方法视情况而定A 系列优先股种子资金项目成本 （ 如果是早期阶段 ） 或业务估价 ； 与 OPM /PWERM / 当前值方法视情况而定公司开发新技术基于区块链 ， 但预计赚取法定收入被认为是 RWA ， 但考虑流动性增加和可借性或短路LP 对新 PE 的兴趣基金LP 利息作为令牌如果有足够的数据矩阵观察到的交易NFT隐喻土地契约为持有者提供特定的令牌增强权利 ， 如后台通行证或早期版本典型的无形资产评估方法可能适用于此处NFT 忠诚度计划某些数字资产类型目前不适合这些评估方法。例如 ， 某些 NFT参考独特的视觉或听觉 fi le 可能缺乏必要的相关价格数据。授予权利的 NFT可能没有经过测试以确保合同权利和可转让性 ， 这可能是适当的先决条件估值。 准备和政策审查在加密生态系统中听到的一个常见的说法是数字资产改变了一切。我们的观点有点不同 ： 我们认为只有数字资产挑战一切。区块链开发公司的重新聚焦从追逐加密货币价格暴涨的潜力到开发增量优势解决方案已经开始向传统投资经理敞开大门。这些经理需要更新估值、风险和Other policies to response to the unique structure and features of native digital assets. Houlihan Lokey is prepared to审查和评论或准备记录在区块链中或从根本上依赖于区块链的资产的政策。1. 原生数字资产的估值政策必须评估多个维度 ， 包括公允价值均衡 ，对活跃市场和不活跃市场的评估 ， 对已经高度波动的市场的流动性的测量 ， 以及分散的做市商和平台。诸如令牌权证 / SAFTs 或分散的合同的政策自治组织 (DAO) 令牌可能需要不同的尽职调查程序或法律或技术reviews.2. 托管和风险框架可能会受到数字资产的挑战。稳健的托管服务正在成为可用 ， 并且具有高度波动的价格历史 (或可用市场的缺口) ， 退出定价的测量会受到影响。3. 原生数字资产或代币化 RWA 都是代币 - 它们促进借款、贷款和做空。这些可能是非常新的风险供应商 fi les 和流动性贡献者 ， 用于资产 ， 否则被认为难以转移和dif fi cult to borrow against. As an example, in the tokenization of a PE fund, a relatively less liquid asset becomes an可以卖空的资产 ， 用作借款的抵押品 ， 或借给投资者增加现金流。4. 作为一个政策问题 ， 阅读和理解instrument （ 包括其基础代码 ） 。例如 ， DAO 的令牌可能会挑战现有策略因为他们的商业模式可能会在公用事业和治理代币之间重新分配权利和义务 ，导致与传统资产结构不同的经济特征。债务政策的组合 ，股本和认股权证可能是充分抓住经济利益的必要条件。5. The executive contracts that operally transfer economic benes fi ts despite potentially必须考虑 conflicting legal structures. As an example, a token protocol that self - executions may be实际上与传统的破产中止条款相距甚远。TOKENIZATION证券化的演变是标记化 ， 其中 RWA 固定在法律结构和所有权中它的权利、利益和义务被转移到一个或一系列生活在区块链上的令牌 (一个原生的数字资产) 。在传统的证券化中 ， 资产的形式是由内部的合同条款确认的 fi传统的法律和所有权制度 ， 但标记化增加了一层额外的机制证明所有权从电子或物理形式变为本地数字资产。效果是转换合同价值流 (传统贷款池 ， 但也包括 LP 权益、房地产、自然资源等) ， 其中传统上 ， 转移、监控、销售和管理的摩擦成本很高 ， 可以很容易地购买和出售、借出和借出 ， 拥有多头或卖空。咨询公司 fi RM BCG 估计这样的 16 万亿美元到 2030 年 ， 资产将被标记化.(2)(2)https: / / web - assets. bcg. com / 1e / a2 / 5b5f2b7e42dfad2cb3113a291222 / on - chain - asset - tokenization. pdf. 1. 许多市场参与者认为 ， 这种原生的数字所有权形式对传统所有权几乎没有好处。形式 ， 一个系统的成本和 dif fi culty 将被另一个系统的成本和 dif fi culty 取代 ，或者区块链不是资产所有权的稳定技术 ， 因为它们依赖于经济激励rather than trusted institutional centrality. Examples of existing institutions that may require alternate forms在令牌化制度下 ， 有 DTCC 、 Fedwire 、 CUSIP 、票据交换所和 ACH 。2. BCG 描述了权利、利益和义务的新用途和创新分配的潜力驱动令牌化的使用。(2)如果代币化的努力成功 ， 转化的经济动机高摩擦资产到低摩擦资产可能会创造市场 ， 传播信息 ， 发现价格更多很容易 ， 可以作为借款抵押品的市场价值工具 ， 以及做空能力assets, which, in traditional markets, could only be shorted by proxy. These potential advances with tokenization技术类似于 fi 金融市场的巨大扩张的特征 ， 随后70 年代和 80 年代 ERISA 和 REMIC 立法的法律和技术进步。3. Alternative asset managers may be affected by tokenization on both sides of their balance sheet. Both KKR和汉密尔顿 · 莱恩已经参加了试点项目 ， 这些项目已经将 LP 利益标记为他们的一个或多个私募股权基金。这些计划背后的想法是 ， 可能存在一类感兴趣的投资者在购买具有较低摩擦所有权结构的基金的 LP 权益的经济风险收益 fiof a blockchain - based token. On the liability side of the balance sheet, tokenization might thus become a route新的资本筹集和增量资产管理规模的来源。在资产方面 ， 某些经理可能会 fi 和 fiin exposure to token, while others may take a more carrier approach. In either case, however, token markets可能会导致历史上资产的价格发现和信息透明度增加非液体和不透明。4. 受美国证券交易委员会监管为证券的原生数字资产可能由一种新的交易商进行交易 ：替代交易系统。这些交易商 ， 以及技术支持的托管人、转让代理和估值代理 ， 将为具有本地数字资产敞口的机构投资者支撑生态系统形式的风险。这些生态系统成员中的每一个都在发展提供低摩擦服务和通过 API 将更高频率的信息作为结构化数据 ，