2023年中报业绩预告点评：出货持续领先，N型超额坚挺

证券研究报告·公司点评报告·光伏设备 请务必阅读正文之后的免责声明部分 晶科能源（688223） 2023年中报业绩预告点评：出货持续领先，N型超额坚挺 2023年07月17日 证券分析师 曾朵红 执业证书：S0600516080001 021-60199793 zengdh@dwzq.com.cn 证券分析师 陈瑶 执业证书：S0600520070006 chenyao@dwzq.com.cn 研究助理 郭亚男 执业证书：S0600121070058 guoyn@dwzq.com.cn 股价走势 市场数据 收盘价(元) 12.50 一年最低/最高价 11.12/19.35 市净率(倍) 4.40 流通A股市值(百万元) 24,500.00 总市值(百万元) 125,000.00 基础数据 每股净资产(元,LF) 2.84 资产负债率(%,LF) 74.33 总股本(百万股) 10,000.00 流通A股(百万股) 1,960.00 相关研究 《晶科能源(688223)：出售资产优化产能区位，再推56GW一体化扩产》 2023-05-26 《晶科能源(688223)：2022年&2023Q1业绩点评：组件出货高增，N型收益持续兑现》 2023-05-03 买入（维持） [Table_EPS] 盈利预测与估值 2022A 2023E 2024E 2025E 营业总收入（百万元） 82,676 107,350 130,545 167,143 同比 104% 30% 22% 28% 归属母公司净利润（百万元） 2,936 7,375 9,610 12,041 同比 157% 151% 30% 25% 每股收益-最新股本摊薄（元/股） 0.29 0.74 0.96 1.20 P/E（现价&最新股本摊薄） 42.57 16.95 13.01 10.38 [Table_Tag] 关键词：#业绩符合预期 [Table_Summary] 投资要点 ◼ 事件：公司发布2023年中报业绩预告，2023H1实现归母净利润36.6~40.6亿元，同增304%~349%；扣非后归母净利润为33.2~37.2亿元，同增313%~363%。2023Q2实现归母净利润20.02~24.02亿，同增297%~377%，环增21%~45%；扣非后归母净利润为20.99~24.99亿，同增316%~396%，环增72%~105%；业绩符合预期。 ◼ 2023Q2出货维持龙一，N型超额盈利保持坚挺。公司2023Q2出货约17.5GW，同增70%+/环增35%，其中TOPCon出货约10GW，占比57%/环增67%，组件出货维持第一。受益于1）美国滞港费下降以及2）N型占比提升，我们测算一体化组件单瓦盈利环比提升，其中TOPCon超额盈利约7分/W。展望2023H2，公司预计组件出货可达30-40GW，同增50%+，TOPCon成本有望持平PERC，超额盈利保持坚挺。我们预计公司全年出货60-70GW，同增50%+，全年TOPCon占比60%+，N型出货行业领先；美国市场滞港费已逐渐下行，我们预计全年美国占比5-10%，带动盈利向上提升。 ◼ 优化产能区位，N型一体化持续扩产。公司出售新疆晶科14GW拉晶产能，优化整体产能区位；一体化布局持续深化，我们预计2023年底硅片/电池/组件产能75/75/90GW，其中N型占比70%+；楚雄6.5GW（2023Q3投产）+海宁袁花6.5GW电池改造（2023Q2出片）+越南8GW电池陆续落地，年底N型电池达50GW+。后续布局山西56GW一体化大基地，包括拉棒/硅片/电池/组件产能，公司预计一二期各14GW于2024Q1/2024Q2投产，三四期预计2025年建成投产。海外布局上，公司启动美国1GW组件扩产支撑本土出货。公司N型技术行业领先，2023Q2量产效率超25.4%，公司预计年底量产达25.8%；2024年搭建双面Poly中试线。成本上推进硅片减薄+银浆、胶膜优化持续降本，新技术不断领跑，TOPCon龙一地位稳固。 ◼ 盈利预测与投资评级：基于公司N型一体化布局持续深化，我们维持公司盈利预测，我们预计公司2023-2025年归母净利润分别为74/96/120亿元，同增151%/30%/25%，基于公司TOPCon龙头地位，我们给予公司2023年25倍PE，对应目标价18.4元，维持“买入”评级。 ◼ 风险提示：政策不及预期，竞争加剧。 -19%-14%-9%-4%1%6%11%16%21%26%31%2022/7/182022/11/152023/3/152023/7/13晶科能源沪深300 公司点评报告 请务必阅读正文之后的免责声明部分 晶科能源三大财务预测表 [Table_Finance] 资产负债表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 利润表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 流动资产 67,247 88,346 116,037 155,689 营业总收入 82,676 107,350 130,545 167,143 货币资金及交易性金融资产 20,105 28,073 40,895 61,513 营业成本(含金融类) 74,037 91,858 112,398 144,687 经营性应收款项 27,192 29,112 34,300 43,528 税金及附加 218 247 261 334 存货 17,450 27,896 36,953 45,951 销售费用 2,166 2,576 2,872 3,510 合同资产 418 455 607 743 管理费用 1,914 2,362 2,741 3,426 其他流动资产 2,081 2,810 3,283 3,954 研发费用 1,199 1,613 1,828 2,256 非流动资产 38,393 38,144 37,817 37,697 财务费用 (234) 38 27 (352) 长期股权投资 1,145 1,712 2,411 3,044 加:其他收益 1,089 1,396 1,697 2,173 固定资产及使用权资产 31,270 30,442 29,450 28,372 投资净收益 (51) 376 326 242 在建工程 1,486 1,622 1,157 1,052 公允价值变动 56 (60) 80 80 无形资产 1,511 1,868 2,230 2,589 减值损失 (919) (1,108) (539) (629) 商誉 0 0 0 0 资产处置收益 (395) (483) (587) (836) 长期待摊费用 650 150 200 250 营业利润 3,156 8,775 11,395 14,312 其他非流动资产 2,330 2,350 2,370 2,390 营业外净收支 (29) 5 45 22 资产总计 105,639 126,490 153,855 193,386 利润总额 3,127 8,780 11,440 14,334 流动负债 61,789 74,304 91,499 118,350 减:所得税 191 1,405 1,830 2,293 短期借款及一年内到期的非流动负债 11,567 4,435 4,435 3,935 净利润 2,936 7,375 9,610 12,040 经营性应付款项 35,742 49,259 62,910 82,918 减:少数股东损益 0 0 0 0 合同负债 8,740 12,945 16,860 23,150 归属母公司净利润 2,936 7,375 9,610 12,041 其他流动负债 5,740 7,665 7,294 8,347 非流动负债 17,161 17,371 17,481 17,591 每股收益-最新股本摊薄(元) 0.29 0.74 0.96 1.20 长期借款 3,179 3,189 3,199 3,209 应付债券 0 0 0 0 EBIT 3,537 8,693 10,445 12,929 租赁负债 531 731 831 931 EBITDA 6,634 12,137 13,722 16,497 其他非流动负债 13,451 13,451 13,451 13,451 负债合计 78,949 91,675 108,980 135,941 毛利率(%) 10.45 14.43 13.90 13.44 归属母公司股东权益 26,690 34,815 44,875 57,446 归母净利率(%) 3.55 6.87 7.36 7.20 少数股东权益 0 0 0 0 所有者权益合计 26,690 34,815 44,875 57,445 收入增长率(%) 103.79 29.84 21.61 28.03 负债和股东权益 105,639 126,490 153,855 193,386 归母净利润增长率(%) 157.24 151.18 30.30 25.30 现金流量表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 重要财务与估值指标 2022A 2023E 2024E 2025E 经营活动现金流 4,084 18,711 16,133 25,286 每股净资产(元) 2.67 3.48 4.49 5.74 投资活动现金流 (14,844) (3,367) (3,255) (4,118) 最新发行在外股份（百万股） 10,000 10,000 10,000 10,000 筹资活动现金流 11,685 (7,277) (115) (610) ROIC(%) 9.50 17.15 18.18 18.27 现金净增加额 1,153 8,068 12,762 20,558 ROE-摊薄(%) 11.00 21.18 21.41 20.96 折旧和摊销 3,097 3,444 3,276 3,568 资产负债率(%) 74.73 72.48 70.83 70.29 资本开支 (14,235) (2,695) (2,013) (2,657) P/E（现价&最新股本摊薄） 42.57 16.95 13.01 10.38 营运资本变动 (3,028) 5,069 3,170 7,936 P/B（现价） 4.68 3.59 2.79 2.18 数据来源:Wind,东吴证券研究所，全文如无特殊注明，相关数据的货币单位均为人民币，预测均为东吴证券研究所预测。 免责及评级说明部分 免责声明 东吴证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。 本研究报告仅供东吴证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，本公司及作者不对任何人因使用本报告中的内容所导致的任何后果负任何责任。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。 在法律许可的情况下，东吴证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。 市场有风险，投资需谨慎。本报告是基于本公司分析师认为可靠且已公开的信息，本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性，也不保证文中观点或陈述不会发生任何变更，在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。 本报告的版权归本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。经授权刊载、转发本报告或者摘要的，应当注明出处为东吴证券研究所，并注明本报告发布人和