集装箱运价：震荡下行，继续寻底

期货研究 二〇 二2023年7月12日 三年度 集装箱运价：震荡下行，继续寻底 黄柳楠投资咨询从业资格号：Z0015892huangliunan021151@gtjas.com 郑玉洁（联系人）从业资格号：F03107960zhengyujie026585@gtjas.com 国 泰报告导读： 君展望下半年，基于宏观面的下行压力，中长期看运价重心下移是大概率事件。船公司调涨运费大概率是安“昙花一现”，预计运价下半年或将经历短线上涨后又回落的过程。通过对航运企业调研走访和深入对话，期 货我们发现当前集运行业存在以下几个特点，这进一步强化了我们对基本面维持偏弱的判断： 研1.产业预期较为悲观 究 所2.主流航线运价低于盈亏平衡线 3.节能燃料动力船舶受市场青睐 对于下半年运价走势，我们从三个角度去刻画：方向、节奏和空间。结论来看，我们认为集运价格大方向向下，三季度美西、欧洲航线运价中枢落在1300美元/FEU、750美元/TEU附近；四季度美西、欧洲航线运价中枢落在1100美元/FEU、600美元/TEU附近。（本文未讨论，详见我们2023年半年报《不具备上涨基础，或延续熊市》） 目录 1.中长期下行压力与短期运费调涨之间的博弈3 2.航运企业调研纪实4 2.1产业预期较为悲观4 2.2主流航线运价低于盈亏平衡线6 2.3节能燃料动力船舶受市场青睐6 3.总结：运费调涨后或再迎下行通道7 4.附录：调研信息汇总8 （正文） 1.中长期下行压力与短期运费调涨之间的博弈 2023年上半年对于集装箱运输行业来说是漫长的寻底时期。上半年来看，欧线整体价格重心更低，且跌幅明显更大。美线虽然起起落落，但是价格重心仍然维持在较高水位。对于下半年运价走势，我们从三个角度去刻画：方向、节奏和空间。结论来看，我们认为集运价格大方向向下，三季度美西、欧洲航线运价中枢落在1300美元/FEU、750美元/TEU附近；四季度美西、欧洲航线运价中枢落在1100美元/FEU、600美元/TEU附近。（本文未讨论，详见我们2023年半年报《不具备上涨基础，或延续熊市》） 进入4月，我们看到船公司节点式推动美线运价上涨，三次涨价幅度分别为521美元/FEU、270美元 /FEU、235美元/FEU。而需求疲软的现实不断击碎着船公司的美好愿景，运价屡次短线大涨后重拾跌势。相比美线，欧线表现更为平静，在上半年美线调涨运费时几乎没有跟涨。7月初，伴随着多家船公司宣布上调亚洲至北欧航线的FAK费率，这一平静在下半年或将被打破。马士基表示，自7月31日起，亚洲主要港口出口至荷兰鹿特丹、波兰格但斯克港以及英国费利克斯托港的FAK费率上调至20英尺1025美元和40 英尺1900美元。紧随其后的是达飞集团，其宣布将于8月1日开始调涨所有亚洲港口出口至北欧港口的 FAK费率，上调至20英尺1075美元和40英尺1950美元。站在当前时间点来看，调涨后的20英尺FAK 费率较即期运费高了近300美元。 从运价整体的方向判断上，我们依旧保持着重心下移的观点。2023年下半年海外仍面临着更大的宏观面下行压力，而作为强周期性行业的集运市场，在这种宏观背景下的进口需求总量同比大概率仍然是放缓的。从各类海外分项库存来看，以美国为例，目前美国多数行业已进入主动去库阶段，欧洲情况从美欧的信用周期、库存周期同步性来看或也类似（本文未详细讨论），进口需求总量就算不会下行也很难反转。而在供应端，美线、欧线下半年的新增运力投放计划增幅均较高。这种情况下，在今年下半年需求难以好转的情形下，阶段性运力过剩下的运价下跌仍然是难以避免的事情。船公司调涨运费大概率是“昙花一现”，预计欧线、美线下半年或将经历短线上涨后又回落的过程。 图1：年初至今，欧线整体运价重心更低、跌幅更大；美线运价重心仍维持在较高水位，且波动明显更大 资料来源：上海航运交易所，国泰君安期货研究 表1：2023年8-12月新增运力规划表，下半年多数新增运力集中在12000+TEU集装箱船单位：TEU 2023年8月 2023年9月 2023年10月 2023年11月 2023年12月 24,000 24,000 24,000 23,500 24,136 24,000 24,000 24,116 24,188 14,092 24,000 23,500 24,188 13,100 13,000 24,116 24,188 15,000 16,000 16,520 24,116 13,100 13,000 15,000 16,000 23,500 16,520 15,500 13,200 15,500 13,100 15,000 15,000 15,294 15,000 16,000 13,000 15,413 7,092 13,000 16,000 15,258 15,124 7,000 15,124 2023年8-12 16,000 13,200 7,000 7,000 16,000 月新增运力 15,000 15,413 7,092 7,092 7,117 规划表 13,200 15,264 175,433 6,014 7,000 15,413 7,092 154,480 6,874 15,294 7,092 179,363 7,000 7,092 6,874 233,719 7,117 7,0927,0926,0146,014 合计 310,942 资料来源：Clarksons，国泰君安期货研究 2.航运企业调研纪实 不得不承认的是，我们对运价走势的判断更多基于自上而下的视角。基于新增运力的逐步兑现和下游需求疲软的验证，近期我们前往上海、宁波两地，针对中游船代、货代以及部分航运咨询公司、航运经纪公司进行调研，围绕未来集装箱运价、运力需求、行业格局以及环保法规影响下的行业变化等主题展开。 通过调研走访和深入对话，我们发现当前集运行业存在以下几个特点： 1.产业预期较为悲观 2.主流航线运价低于盈亏平衡线 3.节能燃料动力船舶受市场青睐 2.1产业预期较为悲观 从出口总量来看，今年纺织服装、家具和家电等传统出口领域几无增量需求。即使有来自新能源汽车、锂电池和太阳能为代表的“新三样”出口增量对冲，但需求基数毕竟仍低，整体出口箱量下滑。至于出口箱量下滑的原因，主要归结为两方面。一方面，美欧经济下行周期及去库周期仍未结束，进口需求总量同比下 滑。另一方面，服装、鞋靴、太阳能等行业向东南亚及南美地区开启产业转移。越南、印度、墨西哥是此轮产业转移的主要目的地，其优势在于，第一，这些地区大多拥有低廉的人力成本，第二，相比于国内环保要求更为宽松，第三，海外出口没有增值税，定价更低，具有成本优势。在此情况下，被调公司表示目前南美航线盈利状况良好，已经有不少船公司在这条航线开了加班船。对于旺季需求方面，据悉，往年每年5、6月份美线出货会出现高峰，但今年5、6月份的货量较低，下半年旺季需求可能仍将保持弱势，建议密切关注今年圣诞季的采购情况。 表2：中国出口美国主要商品箱量单位：TEU HS编码 2023Q1 2022Q1 2019Q1 2008Q1 23vs22 23vs19 94章家具;寝具等;灯具;活动房 352,477 555,976 458,159 327,100 -37% -23% 84章核反应堆、锅炉、机械器具及零件 221,376 302,423 247,303 124,140 -27% -10% 39章塑料及其制品 197,238 260,321 169,781 46,789 -24% 16% 85章电机、电气、音像设备及其零附件 157,701 227,140 173,217 93,533 -31% -9% 95章玩具、游戏或运动用品及其零附件 128,685 230,544 114,201 86,329 -44% 13% 64章鞋靴、护腿和类似品及其零件 58,341 92,811 71,264 65,829 -37% -18% 61章针织或钩编的服装及衣着附件 46,905 73,282 54,677 51,589 -36% -14% 40章橡胶及其制品 22,425 34,378 28,587 32,796 -35% -22% 资料来源：DescartesDatamyne，国泰君安期货研究 从当前集运产业经营者的市场看法来看，悲观预期或成共识，悲观主要落脚于运力过剩和行业竞争两个维度。从手持订单及拆船市场两方面来看，行业面临较大供给压力。美西、美东、欧洲航线主流船型分别为8k-1万TEU、1-1.5万TEU、1.5+万TEU。截至2023年6月，8k+TEU集装箱船手持订单565万TEU，占8k+TEU船队总运力37.7%，这部分集装箱船将主要部署在美欧航线上。并且，和之前市场预期不同的是，尽管运价已经大幅回落，且环保法规今年开始实施，但船公司依旧采取了相对偏紧的拆船决策。一方面，8K+TEU集装箱船平均较“年轻”，可拆解空间较小。另一方面，船公司目前现金流状况良好，无需靠拆船收入盘活现金流。此外，考虑到IMO短期减排措施EXII和CII连续三年指标不达标才会对船舶进行一些限制，因此到2026年才能看到具体的影响，短期来看，环保法案所影响的运力程度至今来看不大，船舶拆解量维持在合理的水平。 微观角度，集装箱运费持续低迷，船公司停航操作延续，但仍无法改变供给过剩的大格局。值得注意的是，由于船公司在停航、撤航后面临客户流失风险，因此企业在经营中会更多考量市占率，对撤离航线持谨慎态度，主要通过降速、绕航以及挂靠更多港口等措施来缩减有效运力。整体来看，今年上半年船公司运力管控措施激进程度始终，未超预期。 图2：中国-美西航线第27周投放运力31.18万TEU图3：中国-欧洲航线第27周投放运力31.90万TEU TEU202120222023 600000 500000 400000 300000 200000 100000 第1周第4周第7周第10周第13周第16周第19周第22周第25周第28周第31周第34周第37周第40周第43周第46周第49周第52周 0 TEU202120222023 600000 500000 400000 300000 200000 100000 第1周第4周第7周第10周第13周第16周第19周第22周第25周第28周第31周第34周第37周第40周第43周第46周第49周第52周 0 资料来源：中国船务周刊，国泰君安期货研究资料来源：中国船务周刊，国泰君安期货研究 另一方面，未来2M联盟解体后市场竞争或加剧，主要体现在三个方面：（1）解体后单个船公司运力或有短缺，后续或需增加运力；（2）船公司可能会提高服务质量、提供提箱等衍生服务；（3）催生新联盟产生，竞争“白热化”，或有价格战的发生。值得注意的是，联盟只共享航线和舱位，不共享价格。船公司联盟更多地是出于控制成本的考虑，而联盟服务产品的同质化有时反而会加剧竞争。因此，联盟到对运价的托底作用相对有限。悲观预期落实到今年签约情况，往年大客户7-8成的货量与船公司签BCO，剩余2-3成的货量与货代签FAK（可以把前者理解为签长约，后者理解为在即期市场进行买卖，正常情况下，BCO价格低于FAK价格）。而今年的情况是市场预期运价会持续下跌，因此长约的占比减少，BCO与FAK比例今年各占一半。 2.2主流航线运价低于盈亏平衡线 复盘历次海外主要经济体回落周期，在需求处于持续萎缩的阶段，市场可以忽略盈亏平衡线给到运价继续下跌的空间。理由不难理解，船开一趟的成本是固定的，多卖一个集装箱，不管价格多低，都是一笔收入。历史上曾出现过欧线运价200美元、东南亚航线负运价、南美航线运价50美元的情形。 就上游船公司而言，不论是美线还是欧线，当前运价已跌落至盈亏平衡线以下。在集装箱市场基础知识系列（2）《集装箱班轮成本管理》中，我们对船公司运营实务中的成本管理进行了详细阐述。集装箱成本主要包括建造或