2023年6月地产债运行情况报告：国企地产债发行规模有所收缩 境内外净融资额均落入负值区间

——2023 年 6 月地产债运行情况报告分析师 唐晓琳、闫骏 核心观点： 上半年地产债发行规模为2064.2 亿元，较上年同期下降 0.6%，整体仍处于明显偏低水平；国有企业和民营企业发行结构严重失衡，且受到期量较大影响，各月净融资额均落入负值区间，上半年整体净融资额为-550.1 亿元，上年同期为 188.8 亿元。其中，6 月发行规模为 244.6 亿元，已连续两个月同比大幅负增，除民营房企发行规模较低的影响外，当月国有房企的发行规模也出现明显收缩，背后是近期楼市持续转弱，部分国有房企信用风险也有所暴露。 上半年利差修复态势明显，但二季度随着楼市转冷，市场预期转为悲观，修复趋势明显转弱，季末利差上行；债券交易活跃度和价格异动方面，上半年整体表现平稳，价格异动较多的债券基本出自已违约或展期的主体。 上半年共计新增 3 家境内地产债违约主体，均为前期已展期主体，信用风险的变化趋于稳定，部分源于弱资质房企信用风险已在前期充分暴露。6 月无新增境内债违约和展期房企。 上半年各月境外地产债净融资额均为负值，境外地产债融资仍处于收缩阶段。6 月境外地产债发行规模为 35 亿元，净融资额为-238 亿元，短期内发行量难以覆盖偿还需求。信用风险方面，上半年新增 4 家境外债实质性违约房企，境外债信用风险仍在蔓延。 二季度以来楼市表现明显转弱，在此背景下，供需两端政策相继出台，6 月下旬 5 年期以上 LPR 报价下调,近期监管宣布延长“金融 16 条”部分政策期限，均利好市场信心的恢复。我们预计，着眼于引导房地产行业尽快实现软着陆，接下来在因城施策原则下，各地在适度放松限购限贷，加大公积金购房支持力度，减免房地产交易环节税费，引导居民房贷利率下行等方面，都将持续发力。另外，在延续实施保交楼专项借款支持计划基础上，不排除三季度增加额度、乃至推出新的定向支持工具的可能。我们判断，若各类政策调整到位，三季度末楼市有望走出趋势性企稳回升势头，四季房地产投资也将出现回暖。在此之前，地产债发行规模大概率会维持较低水平。在销售端和融资端压力未现明显缓解之前，还需持续关注房企信用风险变化。 报告正文： 一、上半年地产债发行规模为 2064.2 亿元，较上年同期下降 0.6%，整体仍处于明显偏低水平；国有企业和民营企业发行结构严重失衡，且受到期量较大影响，各月净融资额均落入负值区间，上半年整体净融资额为-550.1 亿元，上年同期为 188.8 亿元。其中，6 月发行规模为 244.6 亿元，已连续两个月同比大幅负增，除民营房企发行规模较低的影响外，当月国有房企的发行规模也出现明显收缩，背后是近期楼市持续转弱，部分国有房企信用风险也有所暴露。 1-6 月共计发行境内地产债 190 只，同比增长 1.6%；合计发行规模为 2064.2 亿元，同比下降 0.6%；到期规模为 2614.3 亿元，净融资额为-550.1 亿元，上年同期为 188.8 亿元。整体来看，上半年地产债发行规模仍处偏低水平，且受到期量较大影响，上半年各月净融资额均处负值区间。此外，国有企业和民营企业的发行结构仍然失衡，两者占比大约为 9:1。 具体看，6 月共计 21 家房企发行境内地产债 27 只，发行规模为 244.6 亿元。与上月相比，发行主体数量、发行债券数量和发行规模分别增长 50.0%、22.7%和 12.1%。当月境内地产债到期规模为 381.9亿元，净融资额为-137.3 亿元。 6 月地产债发行规模较低，已连续两个月同比大幅负增。具体看，6 月地产债发行规模为 244.6 亿元，环比增长 12.1%，但同比下降 32.1%，已连续两个月同比大幅负增（上月为同比下降 44.1%）。我们认为，6 月地产债发行规模与信用债整体发行水平出现背离，表明房企融资端出现收缩，或受近期楼市转弱，部分国有房企信用风险有所暴露等因素影响。 民企发行规模维持低位，国企发行规模有所收缩。6 月，国有企业共计发行地产债 23 只，发行规模达 207.6 亿元，同比分别下降 25.8%和 37.3%，近两个月国有房企地产债发行规模收缩明显（上月同比下降 52.0%）；民企方面，共计 3 家民营企业发行地产债，分别为新城控股集团、万科股份和滨江集团，合计发行规模为 37 亿元，占比约为 15%，略好于去年同期（去年同期为 29 亿元，占比约 8%）。 当月发行规模较低致净融资额大幅负增。6 月，国有房企、民营房企到期规模分别为 152.3 亿元和 229.6 亿元，净融资额分别为 55.3 亿元和-192.6 亿元，整体净融资额为-137.3 亿元。当前民营房企发行规模与下行周期前存在较大差异，叠加国企发行规模收缩，导致净融资额再度落入负值区间。 地产债加权平均融资利率与上月基本持平。6 月，地产债主力品种为 3 年期 AAA 级地产债，发行数量为 10 只，加权平均利率为 3.34%，与上月基本持平。 数据来源：Wind，东方金诚整理 二、上半年利差修复态势明显，但二季度随着楼市转冷，市场预期转为悲观，修复趋势明显转弱，季末利差上行；债券交易活跃度和价格异动方面，上半年整体表现平稳，价格异动较多的债券基本出自已违约或展期的主体。 整体来看，上半年利差修复态势显著，尤其是民企地产债利差收窄约 1253bp。具体看，行业利差由年初的 300.97bp 降至年中的 166.03bp，降幅约为 135bp；国企利差由年初的 173.47bp 降至年中的100.58bp,降幅约为 73bp；民企地产债利差由年初的 2090.42bp 降至年中的 837.19bp,降幅约为 1253bp。具体看，上半年利差的强势修复主要出现在一季度，二季度利差修复态势明显转弱，且季末有上行趋势。我们认为，这一方面与信用债利差整体变化趋势相关；另一方面，与楼市表现有关，二季度楼市转弱，叠加部分房企的信用风险事件，是影响利差走势的关键因素之一。 6 月，国有企业和民营企业地产债利差走势出现分化，行业信用利差修复态势减弱。6 月行业利差整体表现为先降后升，月初利差为 176.10bp,最低点出现在 6 月 20 日，为 159.17bp，月末利差收至166.03bp。月内国有地产债信用利差在 93.81bp 至 101.80bp 之间震荡，，月初和月末利差基本持平（相差约 1bp）；民营企业与国有企业地产债信用利差走势出现分化，表现为先升后降，月初利差为 798.78bp，最高点出现在 6 月 27 日，为 869.74bp，月末收至 837.19bp。我们认为，6 月民营企业利差走扩主要与二季度以来楼市持续转弱，以及建业地产等房企负面消息对市场情绪产生不利影响有关。 数据来源：大智慧，东方金诚整理 1-6 月地产债成交额合计 6202 亿元，交易活跃度较为稳定。6 月，地产债二级市场交易活跃度有小幅下降。当月地产债成交只数和成交额分别为 754 只和 1049 亿元，环比分别下降 1.3%和 4.2%。 1-6 月地产债二级市场价格异动频次合计达 567 次，其中跌幅超 10%的频次为 335 次。整体来看，异动频次保持在正常范围内，异动幅度较大的主体主要为已违约或展期主体。其中，6 月地产债二级市场单日价格偏离幅度超 10%的债券共计 33 只，涉及 15 家房企。2从波动的频次来看，当月地产债价格偏离幅度超 10%的情况共计发生 92 次，较上月减少 12%。具体看，单日跌幅超 10%的频次为 57 次，跌幅超 30%的频次为 32 次，涉及 9 家房企，分别为阳光城集团、龙光控股、上海宝龙实业、深圳益田集团、佳兆业集团、上海世茂股份、远洋控股集团、中天金融集团和石家庄泰勒地产开发公司；单日价格涨幅超过 10%的频次为 35 次，涨幅超过 50%的频次为 8 次，涉及 4 家主体，分别为阳光城集团、深圳益田集团、融创地产集团和石家庄泰勒地产开发公司。 三、上半年共计新增 3 家境内地产债违约主体，均为前期已展期主体，信用风险的变化趋于稳定，部分源于弱资质房企信用风险已在前期充分暴露。6 月无新增境内债违约和展期房企。 虽然行业回暖不及预期，但由于弱资质房企信用风险已在前期充分暴露，上半年房企信用风险变化基本趋于稳定。具体看，1-6 月共计新增 3 家境内地产债违约主体，分别为荣盛、恒大和上海世茂股份，均为前期已展期主体。其中，6 月无新增违约和展期房企。当月新增违约债券规模为 17.5 亿元，新增展期规模为 57.84 亿元，涉及主体均为前期已违约或展期主体。 四、上半年各月境外地产债净融资额均为负值，境外地产债融资仍处于收缩阶段。6 月境外地产债发行规模为 35 亿元，净融资额为-238 亿元，短期内发行量难以覆盖偿还需求。信用风险方面，上半年新增 4 家境外债实质性违约房企，境外债信用风险仍在蔓延。 1-6 月房企共计发行 68 只境外债，合计规模达 723.4 亿元5，同比下降 4.8%；到期规模达 2514.3亿元，净融资额为-1790.8 亿元。其中，6 月发行境外地产债 9 只，合计规模为 35 亿元，到期规模为273 亿元，净融资额为-238 亿元，境外地产债发行量仍处于收缩阶段，短期内地产债发行量难以覆盖偿还需求。 信用风险方面，1-6 月，新增 4 家房企发生境外债违约，具体为汇景控股、时代中国控股、合景泰富集团和建业地产，其中建业地产为 6 月份发生实质性违约。 30 城高频数据显示，6 月日均成交套数为 3658 套，同比下降 33.1%，继续处于 2021 年下半年楼市转冷以来的 3000-4000 套的较低水平；7 月 1 日-10 日日均成交套数为 2365 套。二季度以来楼市表现明显转弱，在此背景下，供需两端政策相继出台，6 月下旬 5 年期以上 LPR 报价下调,近期监管宣布延长“金融 16 条”部分政策期限，均利好市场信心的恢复。我们预计，着眼于引导房地产行业尽快实现软着陆，接下来在因城施策原则下，各地在适度放松限购限贷，加大公积金购房支持力度，减免房地产交易环节税费，引导居民房贷利率下行等方面，都将持续发力。另外，在延续实施保交楼专项借款支持计划基础上，不排除三季度增加额度、乃至推出新的定向支持工具的可能。我们判断，若各类政 策调整到位，三季度末楼市有望走出趋势性企稳回升势头，四季房地产投资也将出现回暖。在此之前，地产债发行规模大概率会维持较低水平。在销售端和融资端压力未现明显缓解之前，还需持续关注房企信用风险变化。 权利及免责声明： 本研究报告及相关的信用分析数据、模型、软件、研究观点等所有内容的著作权和其他相关知识产权均归东方金诚所有，东方金诚保留一切与此相关的权利，任何机构及个人未经东方金诚书面授权不得修改、复制、逆向工程、销售、分发、储存、引用或以任何方式传播。未获书面授权的机构及人士不应获取或以任何方式使用本研究报告，东方金诚对本研究报告的未授权使用、超授权使用和非法使用等不当使用行为所造成的一切后果均不承担任何责任。 本研究报告中引用的标明出处的公开资料，其合法性、真实性、准确性、完整性均由资料提供方或/及发布方负责，东方金诚对该等资料进行了合理审慎的核查，但不应视为东方金诚对其合法性、真实性、准确性及完整性提供了任何形式的保证。 本研究报告的结论，是在最初发表本报告日期当日按照东方金诚的研究流程及标准做出的独立判断，遵循了客观、公正的原则，未受第三方组织或个人的干预和影响。东方金诚可能不时补充、修订或更新有关信息，也可能发出其他与本报告所载内容不一致或有不同结论的报告，但没有义务和责任更新本报告并通知报告使用者。