资产相对吸引力周报第76期：权益市场普遍下行，创业板下跌后吸引力提升

2023.07.12 大类资产配置 权益市场普遍下行，创业板下跌后吸引力提升 被——资产相对吸引力周报第76期 动本报告导读： 资上周（2023-07-03至2023-07-07）权益市场普遍下行，黄金几乎持平，商品、债券收产涨，国债表现强于信用债。市场整体差异性不高。权益指数中，上证50占据当期优配势地位，创业板指、深证成指后期相对吸引力较强；非权益资产中，商品处于相对优置势地位，当前没有发现特别明显的配对交易机会。 周摘要： 报上周（2023-07-03至2023-07-07）权益市场普遍下行，黄金基本持平，商品、债券收涨，国债表现强于信用债。上周权益市场走弱，主 要指数均录得负收益，创业板指、深证成指和中证1000跌幅较大； 黄金微涨0.3%，几乎持平，商品上涨，债券方面，国债涨幅略有下降，信用债重回正收益。从当期收益率的分位数水平来看，所有权益指数均落入第一四分位数和第三四分位数之间，其中深证成指、创业板指和中证1000迫近第三四分位数。非权益指数同样落入第一四分位数和第三四分位数之间，黄金基本持平，商品略低于第一四分位数，国债与信用债均高于中位数。 证从上周权益市场申万一级行业板块来看：上周上涨下跌行业数较为券均衡，但上涨幅度小于下跌幅度。其中汽车以2.7%的涨幅领涨，传媒以5.2%的跌幅成为下跌最大的行业。从当期收益率分位数来看， 研交通运输和汽车2个行业略高于第三四分位数，石油石化处于第三 究四分位数水平，计算机处于第一分位数水平，传媒、电力设备、国防报军工、通信和医药生物低于第一分位数水平，其中传媒迫近5%分位告数水平，其余行业均处于第一四分位数和第三四分位数之间。 从本系列周报设计的两两资产相对吸引力指标上看：上周市场整体差异性不高。在权益指数中，以上证50为代表的大盘股占据当期优 势地位，而创业板指、深证成指后期相对吸引力较强；非权益资产中，当前商品相对强势。当前没有发现特别明显的配对交易机会。从行业板块上看，汽车、交通运输和石油石化的后期相对吸引力较弱；传媒、电力设备和通信的后期相对吸引力较强。 风险提示：量化模型基于历史数据构建，而历史规律存在失效风险。 大类资产配置研究 报告作者 余齐文(分析师) 0755-23976212 yuqiwen@gtjas.com 证书编号S0880522010001 相关报告 海外货币政策趋紧预期强化，欧美股债双杀 2023.07.11 小市值风格占优，估值、价量因子表现较好 2023.07.10 GPIF和NPS一季度投资业绩回暖 2023.07.09 经济形势专家座谈会观点总结 2023.07.09 本周超预期模型表现较好，超额收益0.63% 2023.07.08 1.上周各大类资产收益率观察 1.1.周度收益率总览 上周（2023-07-03至2023-07-07）权益市场普遍下行，黄金基本持平，商品、债券收涨，国债表现强于信用债。上周权益市场走弱，主要指数 均录得负收益，创业板指、深证成指和中证1000跌幅较大；黄金微涨0.3%，几乎持平，商品上涨，债券方面，国债涨幅略有下降，信用债重回正收益。 在本系列周报中，我们通过整理主要大类资产的历史周度收益率数据，分别绘制权益、黄金和商品类资产与固定收益类资产的周度收益率箱线图，尝试从分布形态等统计视角提供当周收益率观察维度。在箱线图的绘制上，我们设计箱体的下界与上界分别表示历史周度收益率数据的第一四分位数（25%）与第三四分位数（75%），箱体的延展线两端（上下边缘）分别表示历史时间序列数据的95%与5%分位数。与此同时，我们也分别在箱线图里标注了历史时间序列的均值与中位数，以及当期 （当周）收益率的相对位置。通过箱线图的展示，我们可以1）观察某一资产的周度收益率分布情况，从而对其是否符合正态分布的假设进行判断；2）通过对比均值与中位数的差别程度，对分布对称性是否存在偏离，分布是否存在厚尾风险等特征进行判断；3）观察某一资产的当期收益率在历史观察期中分布上的相对位置，从而对资产当期表现以及未来潜在走势做出较为直观的逻辑判断。 从当期收益率的分位数水平来看，所有权益指数均落入第一四分位数和第三四分位数之间，其中深证成指、创业板指和中证1000迫近第三四分位数。非权益指数同样落入第一四分位数和第三四分位数之间，黄金基本持平，商品略低于第一四分位数，国债与信用债均高于中位数。 图1：上周权益市场普遍下行 数据来源：Wind，国泰君安证券研究。注：过去�年时间范围为2018-07-13至2023-07-07，下同。 南华商品 SGE黄金 中债信用债 中债国债 中证1000 中证500 上证50 沪深300 创业板指 深证成指 上证指数 1.2.大类资产两两相对吸引力 在本系列周报中，我们通过如下设计的评价两两资产相对吸引力指标，为投资者在两两资产中挑选相对吸引力较大资产的需求提供一个量化参考视角。 不失一般性地，对于所考察资产A和资产B，我们定义两资产当期收益率之差为x=rA−rB，其中rA和rB分别代表资产A和资产B的当期收益率。随后，我们通过计算当期资产A与资产B的收益率之差相对于历史考察期内时间序列x的z-score，定义构建当期资产A与资产B收益率相对吸引力指标Z值，并以±1为吸引力指标Z值的上下阈值，从而对资产A和资产B当期相对吸引力进行判断。基于此判断标准下，若Z值大于1，基于均值回归的假设，表明资产A与资产B的当期收益率之差较为显著地向上偏离历史中枢。从收益率角度来看，资产A相对于资产B来说已处于过热状态，未来存在一定概率的回调风险，其后期相对吸引力较弱。相反，资产B的近期收益率相对于资产A来说有一定概率的提升态势，后期相对吸引力从当期来看较为可观。同样的，若Z值小于负1，则表明资产A对于资产B的相对投资吸引力在未来有一定概率的上升趋势。 基于以上设计的两两资产相对吸引力指标，我们选定历史周度收益率数据的参考期为过去�年，从而计算并绘制了各大类资产的当期两两资产相对吸引力热力图。在热力图中，每个数据代表行资产（资产A）与列资产（资产B）当期的收益率之差（即资产A-资产B）的Z值指标。为了展示单个资产相对于市场整体的相对吸引力强弱，我们将每一行的Z值加总，放置于对角线上：其中红色的部分为Z值后20%的资产，代表了后期相对吸引力较强；绿色的部分为Z值前20%的资产，代表后期相对吸引力较弱。 图2：上周市场整体差异性不高 指数 上证指数 深证成指-0.880.64-0.87-0.73-0.60-0.02-0.47-0.47-0.43 创业板指-0.84-0.64-0.82-0.78-0.75-0.43-0.63-0.63-0.59 沪深300 上证50中证500 -0.330.87 0.100.73 -0.440.60 0.82-0.490.14 0.780.490.29 中证1000-0.680.02 0.42-0.21-0.21-0.19 0.48-0.07-0.07-0.07 0.75-0.14-0.290.71-0.27-0.27-0.25 0.43-0.42-0.48-0.71-0.44-0.45-0.41 中债国债0.130.470.630.210.070.27 中债信用债0.130.470.630.210.070.27 0.430.590.190.070.25 0.670.770.460.340.50 0.44 0.45-0.03 0.410.01 0.630.34 0.03-0.01 -0.01 SGE黄金 0.11 -0.67 -0.77 -0.46 -0.34 -0.50 -0.63 -0.34 -0.36 -0.32 南华商品0.41 0.01 0.36 0.32 4.799 1.76 1.83 1.89 -3.8 -0.1 2.32 0.37 -6.9 -5.1 0.880.840.33-0.100.440.68-0.13-0.13-0.11-0.41 2.29 数据来源：Wind，国泰君安证券研究 从图2可以看出，上周市场整体差异性不高。在权益指数中，以上证50为代表的大盘股占据当期优势地位，而创业板指、深证成指后期相对吸引力较强；非权益资产中，当前商品相对强势。当前没有特别明显的配对交易机会。 2.上周权益各板块收益率观察 采用与前文一致的分析逻辑与框架，我们通过对权益市场进行板块拆分，更进一步观察权益市场各板块上周表现，提供各板块收益率分布形态、当期两两板块相对吸引力等量化观察视角。 2.1.周度收益率总览 从上周权益市场申万一级行业板块来看，上周上涨下跌行业数较为均衡，但上涨幅度小于下跌幅度。其中汽车以2.7%的涨幅领涨，传媒以5.2%的跌幅成为下跌最大的行业。 从图3我们可以看到，在过去�年中，建筑材料、家用电器、轻工制造、食品饮料和汽车板块的历史周度收益率均值较为明显地小于中位数，分布呈现负偏态，存在一定厚尾风险。而煤炭和非银金融均值则略高于中位数，有一定的正偏态倾向。其余各板块周度收益率的箱线图形态都较为均衡，历史均值与中位数差异性较小，且均大致处于箱体中部，均未呈现出明显的尖峰厚尾特征，总体符合正态分布的统计假设。 从当期收益率分位数来看，交通运输和汽车2个行业略高于第三四分位数，石油石化处于第三四分位数水平，计算机处于第一分位数水平，传媒、电力设备、国防军工、通信和医药生物低于第一分位数水平，其中传媒迫近5%分位数水平，其余行业均处于第一四分位数和第三四分位数之间。 图3：上周权益市场各板块历史周度收益率分布 数据来源：Wind，国泰君安证券研究 美容护理 环保 石油石化 煤炭 机械设备 汽车 非银金融 银行 通信 传媒 计算机 国防军工 电力设备 建筑装饰 建筑材料 综合 社会服务 商贸零售 房地产 交通运输 公用事业 医药生物 轻工制造 纺织服饰 食品饮料 家用电器 电子 有色金属 钢铁 基础化工 农林牧渔 2.2.权益板块两两相对吸引力 通过计算当期各权益板块两两相对吸引力指标，我们如法炮制了权益板块两两资产相对吸引力热力图。为了更好地展示指标结果，考虑到矩阵的对称性，此热力图只展示矩阵下三角部分。为了展示单个资产相对于市场整体的相对吸引力强弱，我们将每一行的Z值加总，放置于对角线上：其中红色的部分为Z值后10%的资产，代表了后期相对吸引力较强；绿色的部分为Z值前10%的资产，代表后期相对吸引力较弱。 从图4可以看出，从行业板块上看，汽车、交通运输和石油石化的后期相对吸引力较弱；传媒、电力设备和通信的后期相对吸引力较强。 申万一级 农林牧渔9.58 基础化工-0.44-5.03 钢铁0.210.9118.25 公用事业 交通运输房地产商贸零售社会服务综合 建筑材料建筑装饰 -0.110.44-0.45-0.31-0.020.660.210.30 0.381.220.140.140.461.410.731.06 -0.100.34-0.39-0.29-0.020.71 -0.090.48-0.40-0.320.000.78 -0.220.14-0.40-0.37-0.140.42 -0.230.30-0.52-0.46-0.150.54 0.190.23 0.280.37 0.070.03 0.100.13 -0.78-0.54-1.34-1.05-0.69-0.10-0.46-0.61 -0.090.43-0.50-0.31-0.010.700.210.29 电力设备-0.99-0.95-1.25-1.46-1.23-0.42-0.70-0.81 国防军工-0.82-0.61-1.07-1.15-0.92-0.21-0.46-0.64 计算机-0.81-0.53-1.04-1.00-1.14-0.17-0.48-0.67 汽车0.471.350.250.300.681.510.800.951.111.350.680.170.580.73