经营质量稳步提升

海外 研证券研究报告 究珠宝 增持(维持） 目标价：13.80港元 现价：16.29港元 公 司预期升幅：18% 跟 踪市场数据 报日期20230711 告收盘价（港元）13.80 总股本（百万股）100 流通股本（百万股）100 净资产（亿港元）324 总资产（亿港元）873 每股净资产（港元）3.24 数据来源：Wind，兴业证券经济与金融研究院整理 相关报告 《同店复苏势头良好》 _20230610 《港澳本地消费复苏有弹性》 _20230115 《期待“质量型”增长》 _20221127 《上调全年展店目标》 _20221015 《7月同店延续较好态势》 _20220713 《下沉继续发力，同店有恢复》_20220616 《下沉战略支撑稳增长》 _20220414 《高增长势头不减》_20220112 《展店加速》_20211125 《渠道下沉战略显成效，中国内地复苏加速》_20211014 《加强低线渗透，环比继续改善 》_20210715 《稳步复苏》_20210610 《金价回软，复苏加速》 _20210417 海外零售研究分析师：韩亦佳 SFC：BOT963SAC：S0190517080003 hanyij@xyzq.com.cn 01929.HK周大福港股通（沪/深） 经营质量稳步提升 2023年7月11日 投资要点 事件：周大福发布截至2023年6月30日止3个月的经营数据：集团整体零售值同比+29.4%。中国内地零售值同比+25.2%，同店销售+8.5%；中国港澳及其他市场零售值+64.0%，同店销售+64.2%。 点评如下： 1）中国内地：消费稳步修复，加盟店店效恢复势头佳。低基数下，FY24Q1中国内地零售值同比+25.2%，直营店同店销售+8.5%。分月份来看，4-5月低基数下， 流水同比增势较强，同店同比增长16.8%，6月高基数作用下，估计同店约下跌 8%。 ——分渠道来看，加盟店表现优于直营。季内周大福珠宝净开店95家至7364家，加盟店占比提高至76.7%，新开店及店效恢复的共同驱动下，加盟店流水同比实现34.8%高增，对内地零售值贡献提高至68.1%。电子商务对内地零售值的 贡献环比+1ppt至4.6%。 ——分产品来看，黄金表现更优。黄金首饰及产品类别同店销售量约增长6%，珠宝镶嵌、铂金及K金首饰类别同店销售量同比下降约17%。期内国际金价同比继续上涨5.6%，黄金首饰及产品类别零售值占比环比略下降3.8ppt至76.4%。 2）中国港澳及其他市场：中国港澳恢复符合预期，FY24Q1基本恢复至FY19接近80%水平。FY24Q1中国港澳及其他市场零售值+64.0%，同店销售+64.2%，其中4-5月同店销售+61.3%，6月延续消费恢复旺势，估计单月同店销售+70.0%。 ——分地区来看，中国香港恢复优于中国澳门。FY24Q1中国香港同店销售同比增长64.9%，客流量同比恢复程度更优；中国澳门同店销售同比增长62.1%。 ——分产品来看，黄金表现更佳。季内黄金首饰及产品类别同店销售量约增长 48%，珠宝镶嵌、铂金及K金首饰类别产品销量约增长16%。 我们的观点：一季度消费修复表现符合预期，内地加盟店店效提升势头佳，中国港澳市场保持高增势头。FY24Q2，内地业务面临高基数压力，公司将继续推进 �大策略，加强费用管控，致力于核心业务经营利润率继续改善。我们维持此前的盈利预测，预计2024-2026财年归母净利润分别为74.1/88.6/96.5亿港元，同比 +37.5%/+19.6%/+8.9%，维持“增持”评级，目标价16.29港元。 风险提示：黄金价格波动风险，需求波动。 主要财务指标 会计年度 FY2023 FY2024E FY2025E FY2026E 营业收入(百万港元) 94,684 112,904 126,034 137,249 同比增长（%） -4.3 19.2 11.6 8.9 归母净利润(百万港元) 5,384 7,405 8,857 9,648 同比增长（%） -19.8 37.5 19.6 8.9 毛利率（%） 22.4 22.6 23.3 23.3 净利润率（%） 5.8 6.7 7.2 7.2 净资产收益率（%） 16.6 27.4 30.3 30.5 基本每股收益(港仙) 53.80 74.05 88.57 96.48 来源：WIND，兴业证券经济与金融研究院整理 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 报告正文 周大福发布截至2023年6月30日止3个月的经营数据： 集团整体零售值同比+29.4%。中国内地零售值同比+25.2%，同店销售+8.5%；中国港澳及其他市场零售值+64.0%，同店销售+64.2%。 点评： 1）中国内地： 消费稳步修复，加盟店店效恢复势头佳。低基数下，FY24Q1中国内地零售值同 比+25.2%，直营店同店销售+8.5%。分月份来看，4-5月低基数下，流水同比增势较强，同店同比增长16.8%，6月高基数作用下，估计同店约下跌8%。 ——分渠道来看，加盟店表现优于直营。季内周大福珠宝净开店95家至7364家，加盟店占比提高至76.7%，新开店及店效恢复的共同驱动下，加盟店流水同比实现34.8%高增，对内地零售值贡献提高至68.1%。电子商务对内地零售值的贡献环比+1ppt至4.6%。 ——分产品来看，黄金表现更优。黄金首饰及产品类别同店销售量约增长6%，珠宝镶嵌、铂金及K金首饰类别同店销售量同比下降约17%。期内国际金价同比继续上涨5.6%，黄金首饰及产品类别零售值占比环比略下降3.8ppt至76.4%。 图1、周大福中国内地同店销售增长情况图2、中国内地分产品同店销售额增长（%） 资料来源：公司公告，兴业证券经济与金融研究院整理资料来源：公司公告，兴业证券经济与金融研究院整理 2）中国港澳及其他市场： 中国港澳恢复符合预期，FY24Q1基本恢复至FY19接近80%水平。FY24Q1中国港澳及其他市场零售值+64.0%，同店销售+64.2%，其中4-5月同店销售+61.3%， 6月延续消费恢复旺势，估计单月同店销售+70.0%。 ——分地区来看，中国香港恢复优于中国澳门。FY24Q1中国香港同店销售同比 增长64.9%，客流量同比恢复程度较澳门更优；中国澳门同店销售同比增长 62.1%。 ——分产品来看，黄金表现更佳。季内黄金首饰及产品类别同店销售量约增长 48%，珠宝镶嵌、铂金及K金首饰类别产品销量约增长16%。 图3、周大福中国内地与中国港澳零售值同比增长 （%） 图4、周大福中国内地与中国港澳同店销售额增长 （%） 资料来源：公司公告，兴业证券经济与金融研究院整理资料来源：公司公告，兴业证券经济与金融研究院整理 我们的观点： 一季度消费修复表现符合预期，内地加盟店店效提升势头佳，中国港澳市场保持高增势头。FY24Q2，内地业务面临高基数压力，公司将继续推进�大策略，加强费用管控，致力于核心业务经营利润率继续改善。我们维持此前的盈利预测，预计2024-2026财年归母净利润分别为74.1/88.6/96.5亿港元，同比 +37.5%/+19.6%/+8.9%，维持“增持”评级，目标价16.29港元。 风险提示 黄金价格波动风险、需求波动。 会计年度 FY2023 FY2024E FY2025E FY2026E 会计年度 FY2023 FY2024E FY2025E FY2026E 流动资产 78,126 81,434 88,411 94,932 营业收入 94,684 112,904 126,034 137,249 货币资金 14,942 11,524 16,073 20,312 营业成本 -73,513 -87,369 -96,716 -105,232 应收账款 5,914 6,193 6,193 6,193 毛利 21,172 25,535 29,318 32,016 存货 57,254 63,629 66,057 68,338 销售费用 -9,974 -11,098 -12,568 -13,929 其它 15 89 89 89 管理费用 -3,721 -4,437 -4,954 -5,394 非流动资产 9,612 10,074 10,074 10,074 营业利润 7,804 10,787 12,685 13,669 物业、厂房及设备 5,039 5,144 5,144 5,144 财务成本 -585 -774 -663 -553 土地使用权 1,679 1,696 1,696 1,696 利息收入 228 228 228 228 珠宝珍藏 1,520 1,520 1,520 1,520 税前利润 7,447 10,241 12,249 13,344 其它 1,374 1,713 1,713 1,713 所得税开支 -1,957 -2,691 -3,219 -3,507 资产总计 87,737 91,508 98,485 105,006 年度全面收益 5,490 7,549 9,030 9,837 流动负债 49,629 60,399 64,989 68,909 少数股东损益 105 145 173 188 贸易及其它应付款 25,166 39,467 44,056 47,977 归母净利润 5,384 7,405 8,857 9,648 银行借款 7,276 4,367 4,367 4,367 EPS（港元） 0.54 0.74 0.89 0.96 黄金借贷 15,721 15,086 15,086 15,086 其他 1,467 1,480 1,480 1,480 非流动负债 3,553 2,959 2,959 2,959 主要财务比率 长期借款 1,789 1,488 1,488 1,488 会计年度 FY2023 FY2024E FY2025E FY2026E 其他 1,764 1,471 1,471 1,471 成长性（%） 负债合计 53,183 63,358 67,948 71,869 营业收入增长率 -4.3 19.2 11.6 8.9 股本 10,000 10,000 10,000 10,000 毛利润增长率 -5.2 20.6 14.8 9.2 储备 23,619 17,043 19,257 21,669 归母净利润增长率 -19.8 37.5 19.6 8.9 少数股东权益 935 1,107 1,280 1,468 股东权益合计 33,619 27,043 29,257 31,669 盈利能力（%） 负债及权益合计 87,737 91,508 98,485 105,006 毛利率 22.4 22.6 23.3 23.3 净利率 5.8 6.7 7.2 7.2 ROE 16.6 27.4 30.3 30.5 偿债能力（%）资产负债率 61.8 69.2 69.0 68.4 现金流量表 单位:百万港元 流动比率 151.4 134.8 136.0 137.8 会计年度 FY2023 FY2024E FY2025E FY2026E 速动比率 35.2 29.5 34.4 38.6 息税前利润 7,447 10,241 12,249 13,344 折旧和摊销 2,158 2,158 2,158 2,158 营运能力（次） 经营资本变动 643 5,039 2,162 1,639 资产周转率 0.98 1.09 1.05 1.04 所得税 -2,269 -2,691 -3,219 -3,507 应收账款周转率 15.6 18.2 20.4 22.2 经营活动现金流 10,066 15,520 14,013 14,186 资本开支 -1,982 -2,158 -2,158 -2,158 每股资料（港元） 其它 238 - - - 每股收益 0.54 0.74 0.89 0.96 投资活