如何看待当前外部环境和内部政策的影响？

如何看待当前外部环境和内部政策的影响？ 证券研究报告/策略周刊2023年07月08日 分析师：徐驰 执业证书编号：S0740519080003 Email:xuchi@r.qlzq.com.cn 分析师：张文宇 执业证书编号：S0740520120003Email:zhangwy@r.qlzq.com.cn 相关报告 投资要点 一、海内外风险持续释放，国内政策或酝酿重要变化 我们此前强调，今年下半年市场的核心是政策的重要变化，其触发关键在于有无超预期风险的冲击。下半年市场或将是以下两种情形：1）若市场受风险因素扰动并博弈政策定力，此时市场风格上依然偏主题，即：AI等主题占优，这一情形是主流机构投资者此前的一致预期。2）若超预期风险因素加速释放，市场大概率短期风险偏好收缩，此时风格应偏防御；待风险充分释放后，再加仓出击，配臵顺周期，博弈政策变化。从当前时点来看，这一情形出现的概率越来越大。 就国内政策而言，上周举行的人大常委会未审议特别国债，这意味着财政刺激或最快到9月后才会出现。但当前两点积极因素也同样值得我们关注： 一方面，下半年中美关系或将处于持续性战术性缓和。我们强调，本轮中美关系缓和的本质在于双方的诉求：中方的经济压力，美方希望集中力量解决地缘问题，故至少在重大地缘问题解决前的未来大半年时间，中美关系将呈现战术性缓和的态势。接下来需要密切关注克里、耶伦访华，中国新能源等毛利率较低行业的美国设厂、合作进程的加速，台积电等对中国半导体成熟制程的放松等。考虑到6月美国经济超预期，企业补库或驱动6月出口数据超预期，出口链或迎来一定的反弹。 另一方面，内外部风险持续释放或驱动政策转向力度增大。从中方对于中美关系缓和的诚意也可以看出，当前国内对于经济增长的压力是高度关注的，对整体形势的判断和政策定力实际相对一个月前已经出现重要变化。从这个角度来看，后续关注点在于内外风险：内外风险释放得越充分，则9月底政治局会议后转向力度亦将越大。 二、投资建议 在中美关系缓和契机下，未来几大关键风险因素：出口或将环比改善，地缘、就业、债务或仍处于僵局和稳态，指数有望迎来区间震荡反弹。就配臵而言，具体来看： 美国加强对于中国半导体等行业的封锁，科技中半导体、数据要素等或有更大力度政策支持，倒逼国产化率进一步提升； 新一轮国企改革拉开序幕，低估值高分红的央企龙头仍是A股估值“洼地”，以电力为代表的央企公用事业现金流稳健，且其市场化改革与混改力度或将加大，后续可以挖掘：燃气、自来水、环保、高铁等细分； 疫情冲击与地产下行影响下，与地产财富相应的高端和耐用品消费承压，与“口红效应”相关的休闲食品、小家电、国产服装化妆品等有望受益，且参 考日本90年代经验，老年人消费升级和年轻人消费下沉是未来5年最重要的内生消费趋势，可关注大众消费“困境反转”的逢低布局机会； 疫情对于社会的长期复杂性影响，居民看病需求的提升及国家后续对于医疗 资源的投入加速，使得包括中药、医疗器械、OTC、药店等在内的医药板块的景气度将贯穿全年，叠加中美关系或迎来缓和利好，中药、创新药等医药品种逢调整可逐步布局。 风险提示：政策超预期刺激与宽松、中美货币政策超预期、地缘风险加剧等。 内容目录 一、海内外风险持续释放，国内政策或酝酿重要变化.-3- 二、投资建议......................................................................................................-4-三、本周市场回顾及展望（7月3日-7月7日）................................................-5-3.1指数与行业表现.....................................................................................-7- 3.2情绪指标跟踪.........................................................................................-8- 3.3估值指标跟踪.......................................................................................-10- 图表目录 图表1：美国一季度实际GDP年化季环比2%超市场预期................................-4- 图表2：6月美国商会消费者信心指数109.7超市场预期..................................-4- 图表3：本周主要指数普遍下跌..........................................................................-5- 图表4：本周小盘价值相对占优..........................................................................-5- 图表5：本周煤炭、汽车、农林牧渔领涨市场....................................................-7- 图表6：本周创业板指领跌市场..........................................................................-8- 图表7：本周中信一级行业涨跌不一，消费者服务、国防军工、电力设备及新能源领跌市场..............-8- 图表8：万得全A换手率....................................................................................-9- 图表9：创业板指换手率.....................................................................................-9- 图表10：融资余额变化......................................................................................-9- 图表11：次新股指标..........................................................................................-9- 图表12：本周北上资金净买入额（亿元）.......................................................-10- 图表13：本周中信一级行业北上资金净买入额（亿元）.................................-10- 图表14：主要行业估值（PB）........................................................................-10- 图表15：主要行业估值（PE）........................................................................-10- 自春节以来，我们反复强调防范市场风险，其中最重要的原因之一在于：地缘风险是我们一直强调的被市场低估的风险因素。此前布林肯访华高规格接待，我们强调中美未来大半年大概率将迎来战术性缓和契机；同时，外围风险事件对全球股市的冲击余波或未完全解除。本周市场先扬后抑，上证指数走出“三连阴”，在收复外围风险事件造成的跌幅后再次走低，原因在于市场重回交易“政策预期”的环境中。在当前时间点，我们应该如何看待外部环境和内部政策的影响？ 一、海内外风险持续释放，国内政策或酝酿重要变化 我们此前强调，今年下半年市场的核心是政策的重要变化，其触发关键在于有无超预期风险的冲击。下半年市场或将是以下两种情形： 1）若市场受风险因素扰动并博弈政策定力，此时市场风格上依然偏主题，即：AI等主题占优，这一情形是主流机构投资者此前的一致预期。 2）若超预期风险因素加速释放，市场大概率短期风险偏好收缩，此时风格应偏防御。待风险充分释放后，再加仓出击，配臵顺周期，博弈政策变化。从当前时点来看，这一情形出现的概率越来越大。 就国内政策而言，上周举行的人大常委会未审议特别国债，这意味着财政刺激或最快到9月后才会出现。但当前两点积极因素也同样值得我们关注： 一方面，下半年中美关系或将处于持续性战术性缓和。我们强调，本轮中美关系缓和的本质在于双方的诉求：中方的经济压力，美方希望集 中力量解决地缘问题，故至少在重大地缘问题解决前的未来大半年时间，中美关系将呈现战术性缓和的态势。 接下来需要密切关注克里、耶伦访华，中国新能源等毛利率较低行业的美国设厂、合作进程的加速，台积电等对中国半导体成熟制程的放松等。考虑到6月美国经济超预期，企业补库或驱动6月出口数据超预期，出口链或迎来一定的反弹。 另一方面，内外部风险持续释放或驱动政策转向力度增大。从中方对于中美关系缓和的诚意也可以看出，当前国内对于经济增长的压力是高 度关注的，对整体形势的判断和政策定力实际相对一个月前已经出现重要变化。从这个角度来看，后续关注点在于内外风险：内外风险释放得越充分，则9月底政治局会议后转向力度亦将越大。 图表1：美国一季度实际GDP年化季环比2%超市场预期图表2：6月美国商会消费者信心指数109.7超市场预期 美国:GDP:不变价:环比折年率:季调（%） 美国商会消费者信心指数 40 30 20 10 0 -10 -20 -30 -40 115 110 105 100 2019-03 2019-06 2019-09 2019-12 2020-03 2020-06 2020-09 2020-12 2021-03 2021-06 2021-09 2021-12 2022-03 2022-06 2022-09 2022-12 2023-03 95 90 85 来源：Wind，中泰证券研究所来源：华尔街见闻，中泰证券研究所 同时近期人民币走势延续贬值趋势，主要是受到国内外多种短期经济因素影响。首先是中美货币政策出现分化，随着美国第一季度经济数据以及最新非农就业数据出炉，显示美国并未向预期出现大幅度的衰退，这使得美联储年内将继续加息。受此影响，市场闻声调整且离岸人民币汇率延续贬值，且国内自4月经济复苏势头放缓，利率政策持续偏向宽松，中美利差的扩大可能导致资金出现外流，形成了人民币贬值压力。同时自二季度以来，国内经济运行低于预期，从而降低外界进入国内寻找投资机会的意愿。国内出口数据处于疲软状态，也造成了人民币汇率贬值压力。 就配臵角度而言：当前时间点，我们在立足防御的基础上，维持对以下板块的推荐和挖掘：1）科技中半导体、数字要素等国产替代细分；2）以电力为代表的央企公用事业，现金流稳健，且在财政压力下，其市场化改革与混改力度将加大，后续可以挖掘：燃气、自来水、环保、高铁等细分；3）休闲食品、小家电、国产服装化妆品等大众消费：参考日本90年代经验，老年人消费升级和年轻人消费下沉是未来5年最重要的内生消费趋势。 二、投资建议 在中美关系缓和契机下，未来几大关键风险因素：出口或将环比改善，地缘、就业、债务或仍处于僵局和稳态，指数有望迎来区间震荡反弹。就配臵而言，具体来看： 美国加强对于中国半导体等行业的封锁，科技中半导体、数据要素等或有更大力度政策支持，倒逼国产化率进一步提升； 新一轮国企改革拉开序幕，低估值高分红的央企龙头仍是A股估 值“洼地”，以电力为代表的央企公用事业现金流稳健，且在财政