价格带动库存去化实体经济图谱2023年第18期分析师：陈兴 博士财通宏观首席分析师S0160523030002联系人：谢钰2023年7月1日1证券研究报告 结论：价格带动库存去化•6月全国制造业PMI企稳回升，但仍处线下低位，其中供需均有改善，而从中观高频数据来看，一方面，终端需求延续走低，6月35城和百家龙头房企的销量增速双双回落，乘联会乘用车批发、零售销量增速也是均有下行；另一方面，工业生产有所改善，沿海电厂发电耗煤增速有所回升，钢厂钢材产量增速降幅持续收窄，汽车、化工、钢铁等主要行业开工率涨跌互现。•5月末工业企业产成品存货增速延续回落至3.2%的低位，6月制造业PMI产成品库存也延续下行。整体来看，当前工业企业仍处于去库周期，不过其中价格走低的影响更大，5月末企业实际库存水平仍处较高位，下降幅度不及名义库存。分行业来看，主要工业品去库进程有别，黑色、涤纶等行业库存处于较低位，而汽车、水泥等行业库存则相对偏高，这也使得不同工业品价格走势呈现分化，自6月以来钢价整体企稳回升，而水泥价格则持续下探。鉴于部分行业库存水平并不算高，而随着PPI增速的逐渐筑底回升，工业企业或将迎来新一轮补库周期。•风险提示：政策变动，经济恢复不及预期。2 各行业量价速览资料来源：WIND，财通证券研究所3量升升降升降降降价分化分化分化降降降升降升降电力客运货运煤炭有色原油水泥钢铁化工机械重卡休闲服务农副食品纺服乘用车房地产收入行业升基础设施消费服务生产制造 重要政策回顾来源：中国政府网、中国银行间市场交易商协会、新华社、财联社等，财通证券研究所4部门/会议文件/主题国常会《关于促进家居消费的若干措施》中国银行间市场交易商协会《关于进一步提升债务融资工具融资服务质效有关事项的通知》住建部部长倪虹改善住房制度国务院《关于在有条件的自由贸易试验区和自由贸易港试点对接国际高标准推进制度型开放的若干措施》央行货币政策委员会2023年第二季度例会央行增加支农支小再贷款中国人民银行决定增加支农支小再贷款、再贴现额度2000亿元，进一步加大对“三农”、小微和民营企业金融支持力度，发挥精准滴灌作用，降低社会融资成本，促进扩大就业，支持经济内生动力恢复。其中，支农再贷款、支小再贷款、再贴现分别增加额度400亿元、1200亿元、400亿元，调增后额度分别为8000亿元、17600亿元、7400亿元。近年来，中国人民银行充分发挥结构性货币政策工具的总量和结构双重功能，加大支农支小再贷款、再贴现支持力度，切实支持“三农”、小微和民营企业，服务普惠金融长效机制建设。截至2023年一季度末，全国支农支小再贷款、再贴现余额2.6万亿元，创历史新高。内容会议指出，家居消费涉及领域多、上下游链条长、规模体量大，采取针对性措施加以提振，有利于带动居民消费增长和经济恢复。要打好政策组合拳，促进家居消费的政策要与老旧小区改造、住宅适老化改造、便民生活圈建设、完善废旧物资回收网络等政策衔接配合、协同发力，形成促消费的合力。要提高供给质量和水平，鼓励企业提供更多个性化、定制化家居商品，进一步增强居民消费意愿，助力生活品质改善。中国银行间市场交易商协会发布《关于进一步提升债务融资工具融资服务质效有关事项的通知》，加大对重点领域的支持力度。进一步提升民营企业发债便利，用好“第二支箭”，聚焦现代产业体系建设、区域协调发展、乡村振兴等领域，提高项目评议服务效率，加强对市场业务投入正向激励；将储架式注册发行拓展至债务融资工具各类品种，新老项目同时适用优化安排，帮助企业提高融资便利性、降低融资成本。住建部部长倪虹在《学习时报》发表文章指出，进入新时代，要牢牢抓住安居这个基点，坚持因城施策、精准施策，大力支持刚性和改善性住房需求，促进房地产市场平稳健康发展；增加保障性租赁住房供应，加快解决新市民、青年人等群体住房问题；提高住房建设标准，提升物业服务水平，打造“好房子”样板，研究建立房屋体检、养老、保险三项制度，为房屋提供全生命周期安全保障，让人民群众的居住生活更加舒适美好。1）支持试点地区开展重点行业再制造产品进口试点。对暂时出境修理后复运进入试点地区的航空器、船舶免征关税。允许在试点地区注册的企业、在试点地区工作或生活的个人依法跨境购买境外金融服务。境外金融服务的具体种类由金融管理部门另行规定。2）除特定新金融服务外，如允许中资金融机构开展某项新金融服务，则应允许试点地区内的外资金融机构开展同类服务。金融管理部门可依职权确定开展此项新金融服务的机构类型和机构性质，并要求开展此项服务需获得许可。金融管理部门应在合理期限内作出决定，仅可因审慎理由不予许可。3）试点地区应允许真实合规的、与外国投资者投资相关的所有转移可自由汇入、汇出且无迟延。此类转移包括：资本出资；利润、股息、利息、资本收益、特许权使用费、管理费、技术指导费和其他费用；全部或部分出售投资所得、全部或部分清算投资所得；根据包括贷款协议在内的合同所支付的款项；依法获得的补偿或赔偿；因争议解决产生的款项。会议指出，1）深化金融供给侧结构性改革，引导大银行服务重心下沉，推动中小银行聚焦主责主业，支持银行补充资本，共同维护金融市场的稳定发展。完善市场化利率形成和传导机制，优化央行政策利率体系，发挥存款利率市场化调整机制重要作用，发挥贷款市场报价利率改革效能和指导作用，推动企业融资和居民信贷成本稳中有降。2）进一步疏通货币政策传导机制，保持流动性合理充裕，保持信贷合理增长、节奏平稳，保持货币供应量和社会融资规模增速同名义经济增速基本匹配。继续发挥好已投放的政策性开发性金融工具资金作用，增强政府投资和政策激励的引导作用，有效带动激发民间投资。关注物价走势边际变化，保持物价水平基本稳定。保持再贷款再贴现工具的稳定性，延续实施普惠小微贷款支持工具和保交楼贷款支持计划，继续加大对普惠金融、绿色发展、科技创新、基础设施建设等国民经济重点领域和薄弱环节的支持力度，综合施策支持区域协调发展。3）要深化汇率市场化改革，引导企业和金融机构坚持“风险中性”理念，综合施策、稳定预期，坚决防范汇率大起大落风险，保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定。4）因城施策支持刚性和改善性住房需求，扎实做好保交楼、保民生、保稳定各项工作，促进房地产市场平稳健康发展，加快完善住房租赁金融政策体系，推动建立房地产业发展新模式。引导平台企业金融业务规范健康发展，提升平台企业金融活动常态化监管水平。推进金融高水平双向开放，提高开放条件下经济金融管理能力和防控风险能力。5）当前外部环境更趋复杂严峻，要克服困难、乘势而上，加大宏观政策调控力度，精准有力实施稳健的货币政策，搞好跨周期调节，更好发挥货币政策工具的总量和结构双重功能，全力做好稳增长、稳就业、稳物价工作，切实支持扩大内需，改善消费环境，促进经济良性循环，为实体经济提供更有力支持。 基础设施生产制造目录房地产：6月35城地产销量增速转负，上周十大城市库销比延续上行。乘用车：6月前25天乘用车批、零销量增速下行，本周开工率回落。纺服：5月子行业营收增速涨多跌少，库销比均有回落。农副食品：本周肉果菜价格续降、鲜菜转降，预计6月CPI大体平稳。休闲服务：上周电影票房收入、人次双双回升，端午档加持观影热度。消费服务重卡：6月重卡销量同比增速放缓，市场提前进入淡季。机械：5月机械子行业营收增速普遍下行，主因高基数效应。化工：本周PTA产业链产品价格均降，涤纶POY库存去化。钢铁：本周钢价、毛利均降，钢材产量增速回升，库存双双回补。水泥：本周全国水泥均价回落，企业库容比续升。原油：本周原油价格下行，CRB指数下行，美元指数走高。有色：本周金属价格跌多涨少，铜、铝库存去化。煤炭：本周煤炭价格分化，秦皇岛港煤炭库存去化。5货运：本周CCFI、BDI指数均降，6月前25天货运量增速均降。客运：本周地铁客运量上行，执行航班数国内、国际均升。电力： 6月前29天电厂耗煤同比增速上行，本周电厂煤炭库存回补。 房地产：6月35城地产销量增速转负，上周十大城市库销比延续上行来源：WIND，财通证券研究所，21年为两年平均增速图1 龙头房企及35城地产销量同比增速（%）来源：WIND，财通证券研究所图2 十大城市商品房存销比（周）指标数据表现解读需求库存6月楼市复苏动能有所放缓，6月35城地产销量增速由正转负，其中各线级城市销量增速均明显回落，百家房企地产销量增速降幅走扩，而五大龙头房企销量增速降幅有所收窄。在销售走弱的背景下，库存有所回补，上周十大城市商品房库销比延续上行。土地成交方面，上周土地市场量缩价跌，百城土地成交面积增速降幅走扩，而溢价率有所下降。上周十大城市商品房库销比升至56.1周。6月35城地产销量增速转负至-34.2%，百家龙头房企销量增速降幅走扩至-30.6%，五大龙头房企销量增速降幅收窄至-28.5%。上周百城土地成交面积同比增速降幅走扩，溢价率下降。土地成交-80-60-40-20020406019/619/1220/620/1221/621/1222/622/1223/6百家房企五大龙头房企35城204060801001201401601801611162126313641465120162017201820192020202120222023 乘用车：6月前25天乘用车批、零销量增速下行，本周开工率回落来源：WIND，财通证券研究所，21年为两年平均增速图3 乘联会乘用车批发、零售销量同比增速（%）来源：WIND，财通证券研究所图4 历年各周半钢胎开工率（%）指标数据表现解读在去年同期基数较高的情况下，6月前25天乘用车批发、零售销量增速双双下行。6月中上旬车市处于正常销售时间，由于去年同期的车购税减税拉动基数高增，销量增速出现下滑；不过进入下旬全国汽车促消费活动相继开展，叠加临近半年收官期车企冲刺销量，端午节前汽车消费热情得到提振，第三周零售销量环比明显增长。本周半钢胎开工率延续回落。需求6月前25天乘联会乘用车批发增速降至-2%、零售销量增速降至-1%。本周半钢胎开工率降至69.9%。生产库存7-50-2010407010020/620/1021/221/621/1022/222/622/1023/223/6零售销量增速批发销量增速01020304050607080W1W6W11W16W21W26W31W36W41W46W51201620172018201920202021202220235月汽车经销商库存系数升至1.7。 纺服：5月子行业营收增速涨多跌少，库销比均有回落来源：WIND，财通证券研究所图5 柯桥纺织价格指数来源：WIND，财通证券研究所，21年为两年平均增速图6 纺织、服装服饰、皮革业营业收入同比增速（%）指标数据表现解读5月纺织服装子行业营收增速涨多跌少，其中服装服饰业和皮革业营收增速均有回升，尤其是皮革业增速由负转正，而纺织业营收增速降幅有所扩大。若从两年年均增速来看，子行业营收增速全面上行。5月子行业库销比均有下降，纺织业和服装服饰业库销比仍为2016年以来同期新高，皮革业库销比为2016年以来同期次高水平。本周中国轻纺城成交量有所上行。从价格端来看，本周柯桥纺织价格指数延续下行，原料类价格指数同步走低。328级棉花价格指数均值也继续回落。8价格本周柯桥纺织价格指数延续下行，328级棉花价格指数均值走低。需求5月服装服饰业和皮革业营收增速分别回升至-3.7%和18.6%，纺织业营收增速降幅扩大至-5.6%。本周中国轻纺城成交量上行。768084889210210310410510610710810920/620/1021/221/621/1022/222/622/1023/223/6柯桥纺织价格指数:总类（左）柯桥纺织价格指数:原料类（右）-30-20-100102020/520/1121/521/1122/522/1123/5纺织业服装服饰业皮革业库存5月纺织业、服装服饰业和皮革业库销比分别降至1.1、1和1. 8。 农副食品：本周肉果菜价格续降、鲜菜转降，预计6月CPI大体平稳来源：WIND，财通