固收点评：PMI低位缓回升，债市环境仍偏顺风

固收点评20230630 证券研究报告·固定收益·固收点评 PMI低位缓回升，债市环境仍偏顺风2023年06月30日 事件 数据公布：2023年6月30日，统计局公布6月（以下月份均指2023年）官方制造业PMI收于49%，较5月上升0.2个百分点；6月非制造业PMI收于53.2%，较5月下降1.3个百分点。 观点 制造业PMI低位回升，企业间进一步分化。总体来看，6月PMI产需两端均较5月有所回升，生产指数达到扩张区间，但内需拉动有限。具体来看：（1）生产指数均有所回升，需求表现疲软，外需拖累有所加大。6月生产指数为50.3%，较5月回升0.7个百分点。新出口订单环 比下降0.8个百分点至46.4%，整体新订单虽然仍然处于收缩区间，但是环比上升0.3个百分点至48.6%。产成品库存和原材料库存自2月以来持续回落，企业处于主动去库存阶段，去库存速度进一步加快。产成品库存指数为46.1%，较5月下滑2.8个百分点，连续4个月收缩，原材料库存指数为47.4%，较上月继续走低0.2个百分点。（2）原材料与出厂价格低位回升。6月主要原材料购进价格45%，回升4.2个百分点；出厂价格43.9%，回升2.3个百分点，均有所回升但仍位于荣枯线以下，原因或在于一方面市场需求不强，对价格的拉动有限；另一方面部分大宗商品价格继续下行，制造业市场价格总体回落。出厂价格-原材料购进价格的差值由正转负，企业销售和利润的改善预计将放缓。（3）不同规模企业表现分化，中型企业逆势回升，小型企业在收缩区间进一步回落。延续5月走势，大型企业PMI位于扩张区间，而中型企业PMI和生产指数分别回升1.3和2.2个百分点，小型企业PMI和生产指数则分别回落1.5和2.2个百分点，持续位于荣枯线以下。 非制造业PMI虽有所回落，整体稳步恢复。分行业看，建筑业商务活动指数为55.7%，较5月回落2.5个百分点，服务业商务活动指数为52.8%，较5月回落1个百分点。建筑业和服务业虽已连续回落三个月，但仍位于荣枯线以上。具体来看，（1）受到气温升高，建筑业施工活动 有所放缓的影响，建筑业景气度有所回落。从市场需求和预期来看，新订单指数较5月下降0.8个百分点至48.7%，业务活动预期较上月回落 1.8个百分点至60.3%。尽管今年以来市场预期持续位于60.0%以上的高景气区间，但新订单指数和业务活动预期指数均低于过去三年同期水平，建筑业企业对行业发展信心有所减弱。（2）服务业商务活动指数延续今年的扩张态势，疫情积压需求释放渐弱，需求方面有所降温。服务业新订单指数近两个月一直处于回调状态，新订单指数较上年同期下降 4.1个百分点。从行业情况看，生产性服务业商务活动指数继续位于扩张区间，邮政快递、电信广播电视等行业商务活动指数均位于60.0%及以上高位景气区间，航空运输、餐饮等接触型聚集型服务行业业务活动预期指数均高于67.0%。 债市观点：制造业PMI缓慢回升但依旧位于荣枯线下，非制造业PMI维持在扩张区间但持续走弱，内外需延续疲软表现。整体来看，6月制造业景气度恢复动能不足，且企业的分化程度进一步加深，宏观环境对债市来说仍“顺风”，但需要注意7月的政策博弈，利率将震荡下行。 风险提示：变种病毒超预期传播；宏观经济增速不及预期 证券分析师李勇 执业证书：S0600519040001 010-66573671 liyong@dwzq.com.cn 证券分析师徐沐阳 执业证书：S0600523060003 xumy@dwzq.com.cn 相关研究 《外需重要性提升，政策和债市如何演绎？—利率走势逻辑分析系列三》 2023-06-28 《力合转债：双模芯片抢占市场先机》 2023-06-28 1/5 图1：PMI（单位：%） 53 51 49 47 45 43 41 数据来源：Wind，东吴证券研究所 图2：PMI供需类指数（单位：%） 55 50 45 40 35 PMI:生产PMI:新订单荣枯线 数据来源：Wind，东吴证券研究所 2/5 东吴证券研究所 图3：PMI库存类指数（单位：%） 52 48 44 40 PMI:产成品库存PMI:原材料库存 数据来源：Wind，东吴证券研究所 图4：PMI价格类指数（单位：%） 75 70 65 60 55 50 45 40 PMI:出厂价格PMI:主要原材料购进价格 数据来源：Wind，东吴证券研究所 3/5 东吴证券研究所 图5：建筑业和服务业PMI（单位：%） 70 65 60 55 5045 40 35 非制造业PMI:建筑业非制造业PMI:服务业 数据来源：Wind，东吴证券研究所 图6：PMI分项指数（单位：%） 2021-06 生产经营活动预期在手订单 产成品库存 出厂价格 主要原材料购进价格 采购量 PMI 65 60 55 50 45 40 进口 生产 新订单 原材料库存 从业人员 供货商配送时间新出口订单 数据来源：Wind，东吴证券研究所 风险提示： （1）变种病毒超预期传播：变异毒株传播速度及力度超预期，降低疫苗有效性，影响保护屏障建立，导致国内外疫情反复； （2）宏观经济增速不及预期：疫情反复叠加经济内部结构不均衡或致经济走势超预期下行。 4/5 东吴证券研究所 免责声明 东吴证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。 本研究报告仅供东吴证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，本公司及作者不对任何人因使用本报告中的内容所导致的任何后果负任何责任。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。 在法律许可的情况下，东吴证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。 市场有风险，投资需谨慎。本报告是基于本公司分析师认为可靠且已公开的信息，本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性，也不保证文中观点或陈述不会发生任何变更，在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。 本报告的版权归本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。经授权刊载、转发本报告或者摘要的，应当注明出处为东吴证券研究所，并注明本报告发布人和发布日期，提示使用本报告的风险，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。未经授权或未按要求刊载、转发本报告的，应当承担相应的法律责任。本公司将保留向其追究法律责任的权利。 东吴证券投资评级标准 投资评级基于分析师对报告发布日后6至12个月内行业或公司回报潜力相对基准表现的预期（A股市场基准为沪深300指数，香港市场基准为恒生指数，美国市场基准为标普500指数，新三板基准指数为三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）），具体如下： 公司投资评级： 买入：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准在15%以上； 增持：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于5%与15%之间；中性：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于-5%与5%之间；减持：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于-15%与-5%之间； 卖出：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准在-15%以下。行业投资评级： 增持：预期未来6个月内，行业指数相对强于基准5%以上；中性：预期未来6个月内，行业指数相对基准-5%与5%；减持：预期未来6个月内，行业指数相对弱于基准5%以上。 我们在此提醒您，不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准。我们采用的是相对评级体系，表示投资的相对比重建议。投资者买入或者卖出证券的决定应当充分考虑自身特定状况，如具体投资目的、财务状况以及特定需求等，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。 东吴证券研究所苏州工业园区星阳街5号邮政编码：215021 传真：（0512）62938527 公司网址：http://www.dwzq.com.cn