7月MDI挂牌价持平，未来需求仍存修复预期

万华化学（600309） 公司研究/公司点评 7月MDI挂牌价持平，未来需求仍存修复预期 投资评级：买入（维持） 报告日期： 2023-06-29 收盘价（元） 87.90 近12个月最高/最低（元） 104.8/78.88 总股本（百万股） 3,140 流通股本（百万股） 3,140 流通股比例（%） 100.00 总市值（亿元） 2,760 流通市值（亿元） 2,760 公司价格与沪深300走势比较 10% -4%6/22 17% 9/22 12/223/236/23 31% 23% - - 万华化学沪深300 分析师：王强峰 执业证书号：S0010522110002电话：13621792701 邮箱：wangqf@hazq.com 相关报告 1.上调6月纯MDI挂牌价，新材料未来成长可期2023-06-06 2.一季度业绩大幅改善，新材料未来成长可期2023-04-16 3.万华化学年报深度点评:成本需求承压盈利下滑，新材料加速投产成长可 主要观点： 事件描述 2023.6.29晚，公司公布7月份MDI挂牌价，中国地区聚合MDI挂牌价18800元/吨（同6月份相比没有变动）；纯MDI挂牌价23300元 /吨（同6月份相比没有变动）。 MDI进入检修期开工下降，下游需求有待跟进 当前，MDI厂家陆续进入夏季检修期，万华宁波、上海巴斯夫及亨斯迈，东曹等装置均处于检修期，受到影响共计约120万吨装置。6月份MDI开工率54.19%，与5月比开工率下降13.81pct，MDI货源相对紧张。需求端，MDI下游需求仍较弱，景气度仍处于底部区间，但聚合MDI下游有修复趋势，5月份冰箱/冰柜/汽车产量分别环比变化 +1.08/+1.05/+14.34%。截至2023.6.29，聚合MDI价格15925元/吨， 相比5月初、6月初价格分别上涨5.99%、1.59%。在供需均偏弱背景下，下半年随着金九行情需求存在修复预期，价格中枢仍有改善空间。 聚合MDI出口量保持高位，MDI供给格局长期稳定 5月份聚合MDI出口10.94万吨，环比提升10.19%，1-5月份，聚合MDI出口共计51.82万吨，同比改善17.99%，尤其出口俄罗斯以及中东改善明显。在海外装置降负荷以及停产背景下，我们预计未来欧洲需求将维持偏弱，但俄罗斯以及中东地区出口增量将保证聚合MDI水平位于高位。此外，公司收购烟台巨力，福建基地40万吨MDI项目于2022年底投产，宁波基地规划新的30+30万吨MDI项目，未来TDI、MDI行业竞争格局将持续向好，公司在聚氨酯领域的话语权进一步加强。 新材料项目加速推进，未来增速成长可期 公司新材料板块产业链以及项目规划愈加完善，公司4万吨/年尼龙 12项目于2022年四季度正式投产，同时布局下游尼龙12弹性体，打通尼龙12产业链。5万吨磷酸铁锂项目预计今年投产，1万吨六氟磷酸锂项目环评公示，同时与西藏矿业合作成立联合实验室进行盐湖高附加值产品研发、生产，未来有望建立盐湖提锂、材料制造、资源回收的全产业链闭环。4.8万吨柠檬醛及衍生物预计2024年投产，届时柠檬醛、维生素、香精香料产业链将相继打通，20万吨POE项目预计2024年上半年投产，届时将成为第一家工业化POE的国产厂商，同时满足下游光伏级需求。公司多个项目陆续投放，加速推进，未来盈利能力长期可期。 投资建议 万华化学是全球聚氨酯行业龙头，新能源、香精香料、POE、半导体等新材料项目加速推进，未来有望持续较高的资本投入，业绩中枢有望逐步上移。预计公司2023-2025年归母净利润分别为200.38、 敬请参阅末页重要声明及评级说明证券研究报告 259.16、319.54亿元，同比增速分别为23.4%、29.3%、23.3%。当前股价对应PE分别为14、11、9倍，维持“买入”评级。 风险提示 （1）项目建设进度不及预期的风险； （2）项目审批进度不及预期的风险； （3）原材料价格大幅波动的风险； （4）产品价格大幅下跌的风险。 重要财务指标 单位:百万元 主要财务指标 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入 165565 185713 201450 240162 收入同比（%） 13.8% 12.2% 8.5% 19.2% 归属母公司净利润 16234 20038 25916 31954 净利润同比（%） -34.1% 23.4% 29.3% 23.3% 毛利率（%） 16.6% 19.0% 21.1% 21.1% ROE（%） 21.1% 21.8% 22.0% 21.3% 每股收益（元） 5.17 6.38 8.25 10.18 P/E 17.92 13.77 10.65 8.64 P/B 3.79 3.00 2.34 1.84 EV/EBITDA 11.39 8.66 7.20 5.44 资料来源：wind，华安证券研究所 财务报表与盈利预测 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 会计年度 2022A 2023E 2024E 2025E 会计年度 2022A 2023E 2024E 2025E 流动资产 51532 76183 69484 123856 营业收入 165565 185713 201450 240162 现金 18989 27618 30156 61928 营业成本 138132 150423 158860 189372 应收账款 9060 12977 9073 17750 营业税金及附加 913 1285 1241 1489 其他应收款 999 1273 1487 1746 销售费用 1153 1543 1511 1823 预付账款 1277 1802 1799 2055 管理费用 1966 2737 2660 3187 存货 18185 23165 18687 31961 财务费用 1235 2911 2949 2441 其他流动资产 3022 9347 8283 8416 资产减值损失 -192 -339 -451 -306 非流动资产 149311 169410 189871 209567 公允价值变动收益 173 0 0 0 长期投资 6229 8066 10316 12445 投资净收益 408 513 578 648 固定资产 78558 87851 95025 101597 营业利润 19839 23737 30845 38113 无形资产 9980 11528 13070 14765 营业外收入 45 0 0 0 其他非流动资产 54544 61965 71461 80760 营业外支出 343 0 0 0 资产总计 200843 245593 259355 333423 利润总额 19541 23737 30845 38113 流动负债 95017 121897 106713 145960 所得税 2499 3016 4072 4916 短期借款 44019 46907 49794 48434 净利润 17042 20721 26773 33197 应付账款 13067 21128 10543 27573 少数股东损益 808 683 857 1244 其他流动负债 37931 53862 46376 69952 归属母公司净利润 16234 20038 25916 31954 非流动负债 24489 26662 28835 30459 EBITDA 29953 37245 45188 53991 长期借款 15968 18042 20115 21605 EPS（元） 5.17 6.38 8.25 10.18 其他非流动负债 8521 8621 8721 8854 负债合计 119506 148559 135548 176419 主要财务比率 少数股东权益 4492 5176 6032 7276 会计年度 2022A 2023E 2024E 2025E 股本 3140 3140 3140 3140 成长能力 资本公积 2160 2160 2160 2160 营业收入 13.8% 12.2% 8.5% 19.2% 留存收益 71545 86559 112475 144429 营业利润 -32.6% 19.7% 29.9% 23.6% 归属母公司股东76845权益 91859 117775 149729 负债和股东权益200843 245593 259355 333423 归属于母公司净利润 获利能力 -34.1%23.4%29.3%23.3% 毛利率（%） 16.6% 19.0% 21.1% 21.1% 现金流量表 单位:百万元 净利率（%） 9.8% 10.8% 12.9% 13.3% 会计年度 2022A 2023E 2024E 2025E ROE（%） 21.1% 21.8% 22.0% 21.3% 经营活动现金流 36337 42909 33250 68561 ROIC（%） 11.9% 13.5% 14.4% 14.8% 净利润 17042 20721 26773 33197 偿债能力 折旧摊销 9354 10773 11525 13796 资产负债率（%） 59.5% 60.5% 52.3% 52.9% 财务费用 2058 3481 3777 3949 净负债比率（%） 146.9% 153.1% 109.5% 112.4% 投资损失 -408 -513 -578 -648 流动比率 0.54 0.62 0.65 0.85 营运资金变动 8821 8111 -8694 17977 速动比率 0.32 0.41 0.45 0.60 其他经营现金流 7691 12946 35915 15510 营运能力 投资活动现金流 -34325 -30830 -31989 -33101 总资产周转率 0.85 0.83 0.80 0.81 资本支出 -32614 -29117 -29928 -31433 应收账款周转率 18.70 16.85 18.27 17.91 长期投资 -2144 -2241 -2654 -2326 应付账款周转率 11.29 8.80 10.03 9.94 其他投资现金流 434 528 593 658 每股指标（元） 筹资活动现金流 -17188 -3450 1277 -3687 每股收益 5.17 6.38 8.25 10.18 短期借款 -9854 2887 2887 -1360 每股经营现金流 11.57 13.67 10.59 21.84 （摊薄） 长期借款 325 2073 2073 1490 每股净资产 24.47 29.26 37.51 47.69 普通股增加 0 0 0 0 估值比率 资本公积增加 -1 0 0 0 P/E 17.92 13.77 10.65 8.64 其他筹资现金流 -7658 -8411 -3683 -3818 P/B 3.79 3.00 2.34 1.84 现金净增加额 -15202 8629 2538 31772 EV/EBITDA 11.39 8.66 7.20 5.44 资料来源：公司公告，华安证券研究所 重要声明 分析师声明 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，以勤勉的执业态度、专业审慎的研究方法，使用合法合规的信息，独立、客观地出具本报告，本报告所采用的数据和信息均来自市场公开信息，本人对这些信息的准确性或完整性不做任何保证，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。报告中的信息和意见仅供参考。本人过去不曾与、现在不与、未来也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收任何形式的补偿，分析结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。 免责声明 华安证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。本报告由华安证券股份有限公司在中华人民共和国（不包括香港、澳门、台湾）提供。本