专注高端洁净室的系统集成龙头，受益先进制造国产替代加速

公司：国内领先的高科技产业洁净室系统集成工程服务商。圣晖集成前身2003年成立，公司2022年上市，控股股东为圣晖国际，无实际控制人；公司是国内高科技产业洁净室系统集成工程服务的领先企业，洁净室工程在主营业务收入中占比达九成以上；公司近4年营收复合增速达到14.9%，2022年毛利率/销售净利率分别为15.4%/7.6%，利润水平整体稳定。 先进制造业国产替代驱动长周期需求成长，高端领域格局清晰：（1）洁净室为产品生产提供洁净空间，是先进制造业的基础工程，制造强国战略带动国内半导体、新型显示、生物医药等新兴产业快速发展，行业持续扩容，2021年国内洁净室市场规模为2146亿元；（2）下游行业投资规模大、工程实施周期短、容错率低，业主偏好项目经验丰富的企业，行业趋于集中化、规模化；国内主要电子洁净室工程供应商包括深桑达A（中电二、四）、亚翔集成、圣晖集成、柏诚股份、江西汉唐等；（3）IC半导体为高端洁净室最主要应用领域，近年来海外制裁限制我国半导体行业发展，自给率仍待提升；国内晶圆厂资本开支保持高强力度，支撑国内洁净室行业市场需求。 公司深耕高端洁净室领域，技术、口碑和人才积累助力快速成长：（1）2022年IC半导体和光电面板行业营收占公司年度营收总额的71%，此类项目洁净度等级高、系统集成复杂、质量要求高；公司资质齐全，注重发掘培养内部人才，近4年研发费用CAGR达到63.0%，首次公开发行募集部分资金用于研发中心建设，进一步提升研发实力；（2）截至2022年末公司已实施洁净室相关工程数千项，百级及以上洁净室工程近200项，2017-2021年在业主处获得主要工程奖项24项，得到业主广泛认可，与矽品科技、富士康、立臻科技等优质企业合作10余年，且与三安集成、中芯国际等企业也建立了稳固的合作关系，2018-2022年前五大客户营收占比均达到40%以上； （3）公司响应客户需求，通过收并购方式在东南亚布点，2019-2021年境外员工人数分别为64/122/143人，营收占比由12.6%增至26.6%，2022年疫情导致境外项目实施进度延迟，境外收入略下滑，但公司市场开发力度不减，将充分受益于东南亚半导体产业发展带来的洁净室工程需求增长。 盈利预测与投资评级：公司主要业务为IC半导体洁净室工程，国内政策高度支持半导体行业发展，大陆晶圆厂商资本开支保持高强力度；公司项目经验和客户资源丰富，近年来人员保持扩张，业绩受益于客户的扩产计划有望加速释放。公司6月28日PE（ TTM ）低于半导体产业链可比公司水平，我们预测公司2023-2025年归母净利润分别为1.6/2.2/2.9亿元，截至6月28日对应P/E分别为26.8/20.0/14.9倍，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：国内晶圆厂商资本开支不及预期的风险；市场竞争加剧的风险； 海外业务恢复不及预期的风险 1.公司概况：国内领先的高科技产业洁净室系统集成工程服务商 1.1.公司简介：国内领先的洁净室工程整体解决方案一站式服务商 圣晖集成是国内高科技产业洁净室系统集成工程服务的领先企业，致力成为“优质空间塑造者”。公司前身苏州圣晖成立于2003年，2022年在上交所主板完成上市，主要从事IC半导体、光电等高科技产业的洁净室工程服务业务，涵盖洁净室厂房建造规划、设计建议、设备配置、工程施工、工程管理及维护服务等相关服务，为全球知名的电子工业企业提供洁净室系统集成工程服务，客户包括三安集成、英诺赛科、合肥晶合、上海合晶硅、渠梁、中芯国际、富士康科技集团、矽品科技等业内知名企业。公司已成功实施洁净室相关工程数千项，百级及以上洁净室工程近两百项，在下游各高科技领域打造了多项标杆项目，累积了丰富的施工经验。 图1：圣晖集成发展历程 公司控股股东为圣晖国际，无实际控制人，在深圳与东南亚地区设有子公司。截至2022年年报，圣晖国际直接持有公司65%的股份，为公司直接控股股东，台湾圣晖通过持有圣晖国际100%股权，为公司间接控股股东。台湾圣晖成立于1979年，为客户提供专业统包工程服务，涵盖高端洁净室整合、回收再生系统、机电工程、空调工程、恒温恒湿工程、生技医疗工程、环境工程及维修保养工程等领域，截至2022年末总资产规模为271.2亿台币（折合人民币约63.1亿元），2022年实现营业收入282.6亿台币（折合人民币约65.7亿元），归母净利润25.0亿台币（折合人民币约5.8亿元）；台湾圣晖为中国台湾地区上柜公司（5536.TWO），股权结构较为分散，因此圣晖集成无实际控制人。 子公司方面，公司境内子公司包括深圳圣晖（在珠三角等地开展业务）、深圳鼎贸（采购施工所需机电设备），此外公司在中国香港、新加坡设立全资子公司作为公司的投资平台，在越南、印尼、泰国、马来西亚等地设立控股子公司，负责境外对应地区业务的开展。 公司主要高管业务经验丰富。公司主要高管中，梁进利为台湾圣晖董事长兼执行长，公司董事长，拥有30余年洁净室施工行业经验，2003年率领团队成立圣晖苏州；副董事长陈志豪同时为公司核心技术人员，其余高管也均具备丰富的行业任职管理经验。 图2：圣晖集成股权结构及子公司基本情况（截至2022年年报） 表1：公司主要董事及高管简介 1.2.经营情况：洁净室系统集成工程为公司核心业务，利润水平整体稳定 公司主营业务为洁净室系统集成相关工程、其他机电安装工程等。（1）洁净室系统集成工程：指在厂房投入使用之前的洁净室系统相关设计、施工工程，包括与洁净室直接相关的系统和洁净室支持系统工程；（2）工艺二次配工程：指在洁净室投入运转后，为新接入设备和生产线进行二次洁净室配套工程；（3）其他机电安装工程：指非洁净室相关的厂房和办公楼的机电工程。 图3：公司主营业务及代表项目情况 公司近4年营收复合增速达到14.9%，利润水平整体稳定。收入端，公司2018-2022年营业收入分别为9.3/9.3/11.0/17.0/16.3亿元，其中2018-2021年营收CAGR达到22.2%，2022年营收水平略下滑，主要是受到疫情因素影响导致境外工程项目进度延迟、收入确认节奏放缓，23Q1公司实现营业收入4.2亿元，同比+61.2%；分地区来看，公司2022年境内/境外主营业务收入占比分别为82.6%/17.4%；利润端，公司2022年整体毛利率为15.4%，销售净利率为7.6%，利润水平整体稳定。公司上市前净资产收益率水平表现突出，2019-2021年净资产收益率分别为33.5%/28.2%/33.1%，主要得益于周转率较高。 图4：公司营业收入及同比增速 图5：公司毛利率及销售净利率情况 表2：圣晖集成与同行业上市公司净资产收益率拆分情况 洁净室工程为公司最主要业务，在主营业务收入中占比达九成以上。收入端，公司主营业务中占比最大的部分为洁净室系统集成，2022年实现营收13.8亿元，占比84.9%，其次为二次配工程，2022年实现营收1.9亿元，占比11.8%；其他机电安装工程业务、设备销售业务2022年分别实现营收0.32/0.21亿元；利润端，2022年公司整体毛利率为15.4%，洁净室系统集成与二次配工程毛利率分别为15.7%/15.1%，近5年毛利率水平基本稳定。 图6：公司主营业务收入构成（分业务类别） 图7：公司分业务类别主营业务毛利率情况 2.洁净室工程：先进制造业国产替代驱动长周期需求成长，高端 领域格局清晰 2.1.洁净室为产品生产提供洁净受控空间，是先进制造业的基础工程 洁净室的主要作用在于为产品生产提供满足安全生产需求的洁净受控空间，是先进制造业的基础工程。洁净室是指将一定空间范围内空气中的微粒子、有害气体、细菌等微污染物排除，并将洁净度、温度、湿度、压力、气流速度与流向、噪音、电磁干扰、微振动、照度、静电等控制在某一范围内的空间，使产品能在具有良好条件和高度稳定性的环境空间中生产制造，从而提高产品性能，保障产品良品率。随着下游制造业需求的提高和行业技术水平提升，洁净室演变成为更广义的生产环境控制集成系统，除了传统的空气洁净程度、气压气流、温湿度控制以外还包括了EMI电磁干扰控制、振动控制、AMC空气分子污染物控制、ESD静电控制、气压气流控制和微生物控制等。 图8：洁净室系统示意图 按照下游行业用途，洁净室可分为工业洁净室和生物洁净室两大类。（1）工业洁净室：以无生命微粒为主要控制对象，主要应用领域包含半导体及泛半导体、新型显示、航空航天及其他高端制造业，对无生命微粒控制标准严格洁净度等级更高；（2）生物洁净室：以无生命悬浮微粒和微生物等生命微粒为主要控制对象，主要应用领域涵盖生命科学、食品药品大健康、医院手术室等领域，对于微生物等生命微粒控制标准更加严格，可细分为一般生物洁净室和生物安全洁净室。 图9：工业洁净室系统构成 图10：生物洁净室系统构成 2.2.洁净室市场规模快速增长，高端领域趋向价值竞争 下游高端制造业蓬勃发展，带动洁净室工程行业快速扩容。随着制造强国战略的持续推进，国内半导体及泛半导体、新型显示、生物医药等国家战略新兴产业快速发展； 洁净室是高科技产业发展必要的前序投入，高科技产业投资的快速增长驱动了洁净室行业市场的快速扩容。根据圣晖集成招股说明书，2021年我国洁净室市场规模达到2146亿元，在2015-2021年均保持10%以上的增速。 图11：我国洁净室行业市场规模及同比增速 图12：我国洁净室行业新建面积及同比增速 洁净室工程下游行业投资规模大、工程实施周期短、容错率低等特质使行业形成较高的进入壁垒，中高端业主趋向选择项目经验丰富的企业，使得行业发展趋于集中化和规模化。首先，在厂房建设过程中，洁净室内各类设备接入通常具有明确的时间安排，导致业主对于工期要求较高，且洁净室下游业主通常投资规模较大，对于作为核心研发生产环境的洁净室工程质量要求极高、容错率极低，从而导致具备良好的专业服务能力、稳定的产品性能和品牌声誉的企业更容易与客户建立长期稳定的合作关系；其次，具备洁净室行业及下游行业较强的专业知识和丰富的实践经验的复合型技术人才团队是生产经营的重要保障，而稳定的人才团队通常需要长期培养沉淀；此外，我国对洁净室行业实行严格的资质管理，而申请应标资质需要企业在过往业绩、注册资本、专业技术人员、技术实力和管理能力等方面满足相应的要求。 综上，洁净室行业经过多年发展，形成了项目经验、客户资源、项目管理能力、人才、资质、技术等多重壁垒，且中高端需求由于技术难度更高、对洁净室工程质量标准要求更为严格，小型洁净室工程企业在持续稳定的全方位服务方面越发难以满足业主的要求，行业发展趋于集中化和规模化。 表3：洁净室行业主要行业壁垒 我国洁净室工程市场已基本形成了金字塔形的多层次供应商体系，高端市场以价值竞争为主。虽然我国洁净室工程行业参与者众多，但大部分集中于低端市场，建设单位对洁净室的技术要求不高，行业内企业数量众多、规模普遍较小、工程经验少，主要靠低价和客户关系竞争订单，价格竞争激烈；中等规模的企业受到自身规模、发展阶段、项目经验和管理水平等能力限制，专注于某一地域或下游市场；少数项目经验丰富的企业能够掌握洁净室系统集成的关键技术，且能将项目经验应用在多个领域，在市场中占据较为稳定的市场份额。 国内洁净室行业参与者较多，但有能力承接高级别洁净室系统集成解决方案的企业较少，行业有望继续向龙头集聚。在高端电子行业，国内主要的洁净室工程服务企业包括深桑达A、亚翔集成、圣晖集成、柏诚股份、江西汉唐等。行业集中度方面，根据柏诚股份招股说明书，2021年深桑达A的高科技工程服务业务收入约占中国洁净室市场份额的16.5%，但深桑达A的该业务板块包括部分工业建筑服务和洁净室厂房土建等业务；亚翔集成、柏诚股份、圣晖集成市占率相对较低，行业集中度仍有较大提升空间。 图13：我国洁净室行业竞争格局 表4：高端电子洁净室行业主要参与者情况 2.3.半导体洁净室工程门槛较高，持续受益于产业链国产替代