透视A股：周度全观察

估值分化指数：上周行业估值分化指数有所上升 全球市场概览：上周A股全面下跌，成交量相较上一周有所上涨市场风格：上周小盘风格占优 货币市场：上周流动性边际收紧 基金发行：上周发行下降，仓位处历史中位 市场情绪：上周A股换手率上升，美国恐慌指数下降国债及外汇市场：上周国债收益率下降，人民币贬值 资金流向：上周两融余额下降，A股资金流出，北向资金流出重要股东减持：上周机械设备行业减持最多 机构调研：近一个月机构密集调研电子行业和数智化公司出口：4月新能源车与乘用车出口提速增长 货币供给与社融：5月M2增速11.6%，社融增速未及预期中游景气：4月挖掘机销量同比降低23.5% 风险提示：政策不及预期，地域政治冲突超预期 经济非上行周期中，消费风格以波段机会为主，明显的超额出现在经济下行的后半段接近底部的位置。 我们利用高频拟合的宏观增长因子作为经济景气度的代理变量，并观察消费股超额收益与经济周期的关联。不难发现，除去2017年机构和外资推动的白马股行情，在历次经济周期下行阶段，消费风格总是明显跑输，而当经济接近底部时，在复苏预期的推动下消费股开始跑赢。 图1.消费风格明显的超额出现在经济下行的后半段 经济上行周期中，消费风格具有高确定性的超额收益，即使是短暂的经济回暖，消费风格同样能够跑赢。 对于经济上行阶段，消费股的超额收益是显著且确定性较高的，即使是持续时间为1-2个季度的短暂经济回暖，类似2015Q1、2019H2以及2023Q1，消费风格同样能够创造明显的超额收益。 图2.经济上行周期中，消费风格具有高确定性的超额收益 2021年以来消费板块以波段机会为主，每轮波段上涨持续时间在3个月左右。 图3.2021年以来消费板块以波段机会为主，持续时间在3个月左右 2011Q1-2013Q1也出现过类似消费板块波段机会的现象，持续时间在1.5-2个月左右。 图4.2011Q1-2013Q1消费板块以波段机会为主，持续时间在1.5-2个月左右 2017Q4-2018Q4消费波段行情平均持续时间在1-1.5个月。 图5.2017Q4-2018Q4消费波段行情平均持续时间在1-1.5个月 行业配置：十年前的领涨品种是乳制品，当下的领涨品种是白酒。 图6.对比三段行情的各轮波段上涨期间的领涨行业 行业配置：消费波段行情中，波段上涨期间存在高价优于低价，非必需优于必需的趋势和规律。 总结对比历史3轮消费波段行情，我们统计了各轮波段上涨的过程中不同类型的消费品在板块内部的收益率差异，我们将消费品从内部按照高价-低价，必需-非必需，地产相关-非地产相关分为三组六类，分组比较在各轮波段上涨期间的收益率差异。结果显示，在2011-2013年，必需跑赢非必需，低价跑赢高价，而随后的两段行情呈现的规律是，高价消费品相对低价消费品在波段上涨期间的优势逐渐明显，非必需消费也逐渐跑赢必需消费。 图7.三轮消费波段行情的上涨阶段消费内部板块涨幅差异 消费波段行情中，高价消费品的弹性更好，而低价消费品持续性更强。 如前所述，从各波段的行业表现来看，消费中的高价消费品，在部分阶段性上涨中表现突出，体现了较好的股价弹性，如白酒、品牌消费电子、品牌服饰、家用电器等。但如果我们回顾整段行情，会发现在波段上涨结束转向下跌时，高价消费的回撤同样也比较明显，相较而言，低价消费品则在整段行情中保持着较好的持续性。如2011-2013年，作为低价消费品的化妆品和饮料乳品在消费板块整体下行的环境下取得了稳定且明显的超额，而白酒和消费电子则在阶段性上涨后出现了大幅回撤。类似的情况也出现在2021-2023的白酒，相较而言。作为低价消费品的酒店餐饮的收益会更为稳定。 图8.2021-2023年高价消费品与低价消费品的分化情况图9.2021-2023年高价消费品与低价消费品的分化情况 流动性逻辑：消费波段行情与利率强相关，资产荒下消费缺乏吸引力，而利率短期向上是消费波段配置的重要参考。 对比2021年至今以及2011年-2013年的消费板块波段行情来看，消费风格指数的走势与利率的相关性是明显的，这背后反映了两个逻辑，第一是在弱现实和资产荒的环境下，消费板块自身业绩承压缺乏吸引力。第二是在弱现实之下强预期与弱预期的反复切换，会反映在利率短期向上的变化之上，对应于市场对于基本面预期的改善，这对于消费的波段机会是有重要意义的。 基本面逻辑：宏观经济趋势决定了消费板块整体走势，波段行情发生在中途的阶段性回暖。 从宏观背景上看，无论是2021年之后的疫情影响，还是2011年政策收紧后的需求不足，经济内生增长动能的走弱是消费板块跑输的核心因素，而在经济全面转好之前，在政策刺激下往往会出现1-2个月阶段性回暖，这些时间区间是消费波段行情的配置时点。 图10.2021年-2023年消费风格指数和国债收益率走势 图11.2021年-2023年消费风格指数和宏观增长因子走势 图12.2011年-2013年消费风格指数和国债收益率走势 图13.2011年-2013年消费风格指数和宏观增长因子走势 图14.2017年-2018年消费风格指数和国债收益率走势 图15.2017年-2018年消费风格指数和宏观增长因子走势 政策逻辑：消费波段行情之中，政策推出的节奏以及政策预期的反复博弈是重要的影响因素。 图16.2023年5月-6月期间出台的一系列稳增长政策 图17.2011-2012年期间持续出台的稳增长政策 1.透视A股：周度全观察 1.上周A股全面下跌，成交量相较上一周有所上涨。各板块表现上，深证成指下跌-2.19%，上证综指下跌-2.3%。行业方面，金融行业中，银行下跌-2.68%，非银金融下跌-3.7%，房地产下跌-4.68%。科技成长类行业中，国防军工上涨2.78%，通信上涨0.26%。消费行业中家用电器下跌-0.53%，农林牧渔下跌-1.96%。周期行业中，汽车上涨0.74%，机械设备下跌-0.02%。海外权益市场方面，俄罗斯IMOEX上涨0.66%，印度SENSEX下跌-0.58%。 商品市场方面，DCE豆粕上涨4.2%，DCE玉米上涨0.67%。货币市场方面，上周国内利率有所下跌。 2.上周上证综指PE为12.89，环比下降2.43%；茅指数PE为22.46，环比下降3.06%；创业板指PE为32.54，环比下降2.65%。上周上证综指PB为1.3，环比下降2.21%；茅指数PB为3.96，环比下降2.91%；创业板指PB为4.53，环比下降2.6%。 3.下游消费部分，5月乘用车销量延续上升，同比涨幅28.6%；月度票房创春节档后新高，达34.1亿。近日，乘联会发布5月国内新能源乘用车厂商批发销量快讯，数据显示新能源乘用车厂商批发销量67.4万辆，环比增长11%，同比增长60%。预计1-5月全国乘用车厂商新能源批发278万辆，同比增长46%。从数据来看，5月全国新能源乘用车市场回归较强增长特征，整体车市延续4月的较强走势，销量创出今年新高，预测2023年中国新能源乘用车销量为850万辆，狭义乘用车销量为2350万辆，年度新能源车渗透率有望达到36%。近日召开的国务院常务会议中，研究促进新能源汽车产业高质量发展的政策措施，会议指出，要延续和优化新能源汽车车辆购置税减免政策，构建高质量充电基础设施体系，进一步稳定市场预期、优化消费环境，更大释放新能源汽车消费潜力。企业端，自主品牌中低端表现压力较大，高端相对较强，蔚来、小鹏、理想等总体较好，传统车企新能源高端发展较快，新能源格局变化激烈。电影市场迎来复苏，月度票房数据表现突出。截至5月31日21时，2023年5月（5月1日-5月31日）总票房34.05亿，国产片《人生路不熟》以8.19亿票房成为5月票房冠军，也是近10年国产片首次获得5月票房冠军（2020年因停业除外）。《速度与激情10》《银河护卫队3》分别以6.29亿、5.19亿的成绩居第二、第三。 4.上周上游资源品价格以下跌为主。CRB大宗商品综合指数、布伦特原油期货、黄金期货、焦煤期货价格分别下跌0.18%、2.24%、2.11%、4.02%。上周上游原材料价格以下跌为主。 螺纹钢现货、钴价格分别上涨2.13%、0.07%，螺纹钢期货、铁矿石期货、水泥、LME铜期货、LME铝期货、碳酸锂99.5%、镨钕氧化物价格分别下跌1.64%、0.81%、0.18%、1.14%、4.21%、0.32%、2.51%。上周重要化工品价格以下跌为主。乙烯、PVC、PTA、甲醇、尿素价格分别下跌2.66%、1.19%、1.40%、1.68%、3.08%。上周交通运输行业指数以上涨为主。 BDI、中国沿海散货运价指数、快递单价分别上涨15.24%、2.33%、0.01%上周农林牧渔产品价格以下跌为主。活鸡、生猪价格分别上涨0.10%、0.03%，猪肉、生鲜乳价格分别下跌0.78%、0.78%。 市场总体概览： 上周A股全面下跌，成交量相较上一周有所上涨。各板块表现上，深证成指下跌-2.19%，上证综指下跌-2.3%。 行业方面，金融行业中，银行下跌-2.68%，非银金融下跌-3.7%，房地产下跌-4.68%。科技成长类行业中，国防军工上涨2.78%，通信上涨0.26%。消费行业中家用电器下跌-0.53%，农林牧渔下跌-1.96%。周期行业中，汽车上涨0.74%，机械设备下跌-0.02%。 海外权益市场方面，俄罗斯IMOEX上涨0.66%，印度SENSEX下跌-0.58%。 商品市场方面，DCE豆粕上涨4.2%，DCE玉米上涨0.67%。 货币市场方面，上周国内利率有所下跌。 图18.市场概览：上周A股全面下跌，成交量相较上一周有所上涨 行业估值层面： 目前PE水平位于三年内分位数水平最高的行业及其当前PE依次是建筑材料（18.67）、建筑装饰（8.37）以及房地产（12.42）,最低的依次是电气设备（20.38）、综合（29.81）以及食品饮料（29.51）。 目前PB水平位于三年内分位数水平最高的行业及其当前PB依次是建筑装饰（0.84）、采掘（1.13）以及传媒（2.9）,最低的依次是建筑材料（1.24）、房地产（0.83）以及农林牧渔（2.63）。 图19.申万一级行业估值 当前市场对国防军工、计算机、电子、通信等行业抱有偏高成长预期，对银行、煤炭、建筑装饰、房地产等行业抱有偏低成长预期。 图20.申万一级行业PIG指标（赔率） 从行业估值分化指数看，分化指数去年8月中旬见顶后下行，10月底触及低位后开启新一轮上行，今年2月中上旬接近历史极值水平，随着市场回调,估值分化指数再度回落，近期TMT板块持续高位震荡，减缓了这一回落趋势。4月下旬至今，低估值价值板块的上涨带动分化指数下行。上周行业估值分化指数从5.87%进一步上升至5.97%。 图21.A股行业估值分化指数：上周行业分化指数环比上升 A股主要指数估值： 上周上证综指PE为12.89，环比下降2.43%；茅指数PE为22.46，环比下降3.06%；创业板指PE为32.54，环比下降2.65%。 上周上证综指PB为1.3，环比下降2.21%；茅指数PB为3.96，环比下降2.91%；创业板指PB为4.53，环比下降2.6%。 图22.A股主要指数估值 图23.国际估值分行业对比 图24.国际估值分板块对比 市场风格： 我们使用创业板指市盈率/沪深300市盈率描述成长股相对收益。上周10年期国债到期收益率为2.7%，环比下降3bp；成长股相对收益为2.71，环比下降0.55%。 上周周期风格指数环比上升0.70%。4月PPI同比下降3.60%，环比下降1.1%。 图25.上周成长风格下降，周期风格上升 图26.中观景气：一级行业（滚动更新） 金融地产部分，5月M2增速11.6%，社融增速环比上升27.0%，但与预期仍有差距。中国人民银行6月13日发布的数据显示，5月末，广义货币(M2)余额2