2023年5月经济数据点评：政策托底，降息在途

证券研究报告 宏观数据 政策托底，降息在途 ——2023年5月经济数据点评 [Table_Industry] 日期: shzqdatemark [Table_Summary]  主要观点 经济恢复动能减弱 5月经济数据显示，工业、投资、消费均有回落，且均低于市场预期。作为经济第一增长动力的投资持续下滑，表明经济内生增长动力偏软程度超出了原先预期。各项投资均有下滑，基建投资增长乏力，后续项目建设需有力有序推进；制造业景气度下滑，制造业投资持续下降；地产投资弱势再显，销售端与资金端均再度走弱。工业和消费虽然回落主要是受基数效应变化影响，升级类商品消费与餐饮消费表现相对较好。整体来看，经济恢复的动能有所减弱。 降息应约而来 经济增长动能减弱，降息的目的不言而喻。另外随着利率市场化改革的推进，利率传导逐渐形成了“市场利率+央行引导→LPR→贷款利率”的机制，在央行政策利率的下调下，市场利率整体下行，并带动了贷款利率的明显降低，3月末贷款加权平均利率持续处于历史低位。而对于银行而言，也势必面临存贷差的持续收窄，也促使了银行有了主动调整存款利率的动力。而此时的降息，也势必带动市场利率的进一步下行，并最终传导至存贷款利率，推动降成本任务持续推进。 政策托底，降息在途 我们一直认为降息有其存在的必要性，因此降息也在我们的预期之内。而根据当前的利率传导体系，1年期LPR也大概率会出现同步下调，而鉴于当前房地产市场的疲弱，5年期LPR也有望调整，甚至不排除如去年一般出现非对称下调的可能。随着降息等促经济政策效应的逐渐呈现，我们认为经济持续下滑局面不会出现。虽然海外利率较高，但在双循环背景下，国内经济发展在货币环境上仍需要降准、降息的配合。随着海外主要经济体加息进程进入尾声，中国经济运行的国内外环境改变，低通胀的持续，2023年H2中国降准、降息或仍在途。  风险提示 俄乌冲突等地缘政治事件恶化，国际金融形势改变；中国通胀超预期上行，中国货币政策超预期变化。 [Table_Author] 分析师: 胡月晓 Tel: 021-53686171 E-mail: huyuexiao@shzq.com SAC编号: S0870510120021 分析师: 陈彦利 Tel: 021-53686170 E-mail: chenyanli@shzq.com SAC编号: S0870517070002 [Table_ReportInfo] 相关报告： 《货币如期后撤，下降空间仍存》 ——2023年06月14日 《价格或仍将趋于下降》 ——2023年06月12日 《物价结构改善 经济、货币微降》 ——2023年06月10日 2023年06月20日 宏观数据 请务必阅读尾页重要声明 2 目 录 1 事件：5月份宏观数据公布 ......................................................... 3 2 事件解析：数据特征和变动原因................................................. 3 2.1 基数影响，工业生产回落较多 .......................................... 3 2.2 主要行业以下跌为主 ......................................................... 4 2.3 基建、制造业投资均有所放缓 .......................................... 4 2.4 地产投资再显弱势 ............................................................ 5 2.5 升级类商品消费与餐饮消费表现较好 ............................... 6 3 事件影响：对经济和市场 ........................................................... 7 3.1 经济恢复动能减弱 ............................................................ 7 3.2 降息应约而来.................................................................... 7 4 事件预测：趋势判断 ................................................................. 10 4.1 政策托底，降息在途 ....................................................... 10 5 风险提示： ............................................................................... 10 图 图 1：三大行业工业增加值增速（同比，%） ....................... 4 图 2：主要行业工业增加值增速（同比，%） ....................... 4 图 3：固定投资完成额增速（累计同比，%） ....................... 5 图 4：主要行业固定投资完成额增速（累计同比，%） ......... 6 图 5：限额以上企业消费品零售额增速（同比，%） ............ 6 图 6：社会消费品零售分类增速（同比，%） ....................... 7 表 表 1：本月经济数据增速（%） ............................................. 3 表 2：利率体系变动（%） ..................................................... 8 aXoXqVnMoPnM6McM6MnPoOmOsRfQnNtNlOsQmM7NpOtOMYpPnMxNnQmM宏观数据 请务必阅读尾页重要声明 3 1 事件：5月份宏观数据公布 工业生产有所回落。5月份，规模以上工业增加值同比实际增长3.5%（增加值增速均为扣除价格因素的实际增长率）。从环比看，5月份，规模以上工业增加值比上月增长0.63%。1—5月份，规模以上工业增加值同比增长3.6%。 固定资产投资小幅下滑。1—5月份，全国固定资产投资（不含农户）188815亿元，同比增长4.0%（按可比口径计算，详见附注7）。其中，民间固定资产投资101915亿元，同比下降0.1%。从环比看，5月份固定资产投资（不含农户）增长0.11%。 消费高位下跌。5月份，社会消费品零售总额37803亿元，同比增长12.7%。其中，除汽车以外的消费品零售额33875亿元，增长11.5%。 表 1：本月经济数据增速（%） 本月 上月 Wind预测均值 工业增加值（当月） 3.5 5.6 4.1 固定资产投资（不含农户） 4.0 4.7 4.5 社会消费品零售（当月） 12.7 18.4 13.6 资料来源：Wind， 上海证券研究所 2 事件解析：数据特征和变动原因 2.1 基数影响，工业生产回落较多 5月工业生产同比回落较多，但我们认为主要是受到去年疫情形势变化同期基数抬升的影响。从两年平均增速来看，工业生产仍然有所加快，并且环比仍然保持增长。分三大门类看，采矿业增加值同比下降1.2%，制造业增长4.1%，电力、热力、燃气及水生产和供应业增长4.8%。三大门类中，除公共事业持平之外均有所回落。从产量的增速来看，主要商品以下降为主，天然气、原油产量有所回升，制造业中，工业机器人、电子、手机等有所回升。值得注意的是，汽车产量较上月的高增明显回落，主要受基数变化的影响。 宏观数据 请务必阅读尾页重要声明 4 图 1：三大行业工业增加值增速（同比，%） 资料来源：Wind，上海证券研究所 2.2 主要行业以下跌为主 分行业看，5月份，41个大类行业中有21个行业增加值保持同比增长。主要行业表现以回落为主，纺织、医药跌幅则有所收窄。 图 2：主要行业工业增加值增速（同比，%） 资料来源：Wind，上海证券研究所 2.3 基建、制造业投资均有所放缓 1—5月份，全国固定资产投资（不含农户）188815亿元，同(20)(10)010203040502015/052015/082015/112016/022016/052016/082016/112017/022017/052017/082017/112018/022018/052018/082018/112019/022019/052019/082019/112020/022020/052020/082020/112021/022021/052021/082021/112022/022022/052022/082022/112023/022023/05采矿业制造业电力燃气水(10.00)0.0010.0020.0030.0040.0050.002023-052023-04 宏观数据 请务必阅读尾页重要声明 5 比增长4.0%。其中，民间固定资产投资101915亿元，同比下降0.1%。从环比看，5月份固定资产投资（不含农户）增长0.11%。第一产业投资4108亿元，同比增长0.1%；第二产业投资58347亿元，增长8.8%；第三产业投资126360亿元，增长2.0%。三大产业中第二产业有所回升。 分项来看，基建投资继续小幅下滑，前期项目落地后，要有序有力推进后续重大项目建设，形成更多实物工作量，支撑基建投资后续增长。而制造业投资仍在下滑，结合制造业景气指数的回落，制造业投资增长或偏弱。 图 3：固定投资完成额增速（累计同比，%） 资料来源：Wind，上海证券研究所 2.4 地产投资再显弱势 1—5月份，全国房地产开发投资45701亿元，同比下降7.2%，跌幅持续扩大，地产投资仍较低迷。分项来看，地产销售面积再度转跌，需求仍然偏弱；供给端新开工和施工均跌幅扩大，地产施工建设偏慢。从房企开发资金的来源来看，房地产资金跌幅扩大，定金以及预收款、按揭贷款有所回升，其余项均以回落为主。地产弱势再现，仍需政策支持。 (10)0102030405060702020/082020/092020/102020/112020/122021/012021/022021/032021/042021/052021/062021/072021/082021/092021/102021/112021/122022/012022/022022/032022/042022/052022/062022/072022/082022/092022/102022/112022/122023/012023/022023/032023/042023/05第一产业第二产业第三产业 宏观数据 请务必阅读尾页重要声明 6 图 4：主要行业固定投资完成额增速（累计同比，%） 资料来源：Wind，上海证券研究所 2.5 升级类商品消费与餐饮消费表现较好 5月份，社会消费品零售总额37803亿元，同比增长12.7%，涨幅明显回落，但如以两年平均增速来看，增速仅有略有下降，也就意味着消费的变动也受到基数的影响较大。按经营单位所在地分，5月份，城镇消费品零售额32906亿元