铝链条产融结合新拓展：氧化铝期货上市系列报告（四）：氧化铝顶级生产商的“排产表”（海外篇）

期货研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分 1 氧化铝顶级生产商的“排产表”（海外篇） ——铝链条产融结合新拓展：氧化铝期货上市系列报告（四） 王 蓉 投资咨询从业资格号：Z0002529 wangrong013179@gtjas.com 张 航 投资咨询从业资格号：Z0018008 zhanghang022595@gtjas.com 报告导读： 氧化铝期货将于下周一（2023年6月19日）在上海期货交易所（SHFE）正式上市交易，国泰君安期货研究所正推出《铝链条产融结合新拓展：氧化铝期货上市系列报告》。本篇为该系列报告第四篇，着重梳理海外主流氧化铝生产商的分布、产业链一体化程度、产量变动的规律以及2023年其产能的规划情况。 全球顶级氧化铝生产企业的分布，与铝土矿资源集中地具有高度的重合性，这主要是因为氧化铝的生产是典型的资源依赖型。在市场规模的排名中，前十大企业占比接近59.3%，中资占比33.8%，行业集中度偏高，产能高度集中在少数几家行业巨头。近几年中资企业保持较快的扩产步伐，美铝、俄铝、力拓、海德鲁等欧美传统巨头的产量除阶段性的事件影响外，整体保持平稳。 目前海外主流氧化铝企业从氧化铝-电解铝产业链垂直一体化的程度，绝大多数超过100%，这意味着这些主流企业除了供给本集团生产电解铝外，也是外部市场中重要的供应商。 梳理过去五年海外主流氧化铝企业产量变化的原因，我们可以得到如下的结论： 第一，资本开支、成本及利润的波动，均会影响产量，特别是以氧化铝-电解铝作为主营业务的生产企业，部分产区例如俄罗斯则容易受到国际制裁政策、地缘冲突等的影响； 第二，对于多矿产资源的综合型企业而言，其资本开支和总利润的表现，与氧化铝产量之间的关联度有一定脱钩，例如力拓、南32、瓦达塔； 第三，按照2022年利润水平看，以氧化铝-电解铝作为主营业务的企业例如挪威海德鲁、印度铝工业、印度国家铝业等利润偏高，美国铝业偏低，俄罗斯铝业尚可，综合型企业如力拓利润尚可，南32和瓦达塔去年利润表现较强，整体来看海外主流氧化铝企业过去一年的利润情况中性偏强。 再结合今年已披露的资本开支计划，我们倾向于认为海外氧化铝的产能扩张有增量。根据新增产能规划，2023-2027年海外预计新增约600万吨，远期产能新投总规划接近1350万吨。这其中，2023年投产产能较少，约100万吨体量。考虑到海外主流氧化铝企业绝大多数也是市场重要的供应商，在其产能可能有一定增量的情况下，海外整体的供应预计将继续维持“潜在”的宽松局面。 2023年6月17日 二〇二三年度 国泰君安期货研究所 期货研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2 目录 1. 全球顶级氧化铝生产企业：贴近矿区，中资领衔 ..................................................................................................................... 3 1.1 区域分布：贴近铝土矿主产地 ............................................................................................................................................... 3 1.2 规模排名：前十大占比接近59.3%，中资占比33.8%，欧美老牌份额稳定 ......................................................... 3 2. 海外主流氧化铝企业一体化程度：绝大多数超过100% ........................................................................................................... 4 2.1 美国铝业（Alcoa）：2022年一体化程度接近325% ..................................................................................................... 4 2.2 俄罗斯铝业（Rusal）：2022年一体化程度接近81%（正常年份超过100%） ................................................... 5 2.3 力拓集团（Rio Tinto）：2022年一体化程度接近131% ............................................................................................ 5 2.4 挪威海德鲁（Hydro）：2022年一体化程度接近151% ................................................................................................. 6 2.5 南32（South32）：2022年一体化程度接近272% ......................................................................................................... 6 2.6 印度铝工业（Hindalco Industries）：2022年一体化程度接近130% ................................................................ 6 2.7 印度国家铝业（Nalco）：2022年一体化程度接近239% ............................................................................................ 7 2.8 瓦达塔（Vedanta)：2022年一体化程度接近49% .......................................................................................................... 7 3. 海外主流氧化铝企业产量的变化原因及规律 ............................................................................................................................... 7 3.1美国铝业（Alcoa）：资本开支及成本端的波动影响产量，去年利润偏低 .......................................................... 8 3.2 俄罗斯铝业（Rusal）：企业利润及外部政经局势影响产量，去年利润尚可 ..................................................... 8 3.3 力拓集团（Rio Tinto）：去年总利润水平尚可 ............................................................................................................ 9 3.4 挪威海德鲁（Hydro）：巨量减产后向正常水平的恢复，去年利润较高 .............................................................. 9 3.5 南32（South32）：历年产出比较稳定，去年利润较高 ........................................................................................... 10 3.6 印度铝工业（Hindalco Industries）：2022年实现产能提升，利润较高 ...................................................... 10 3.7 印度国家铝业（Nalco）：历年产出基本稳定，去年利润偏高 .............................................................................. 10 3.8 瓦达塔（Vedanta)：2022年氧化铝产出及总利润均创近五年新高 ...................................................................... 11 4. 2023年海外主流氧化铝企业产能规划情况：远景增量可观，年内落地有限 ............................................................... 11 5. 结论：2023年海外氧化铝生产商的排产或有增量空间 ......................................................................................................... 12 期货研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分 3 （正文） 1. 全球顶级氧化铝生产企业：贴近矿区，中资领衔 1.1 区域分布：贴近铝土矿主产地 从分布规律上，氧化铝主流企业炼厂与铝土矿资源集中地具有高度的重合性，这主要是因为氧化铝的生产是典型的资源依赖型。以澳大利亚为例，凭借其自身丰富的铝土矿资源和较低的能源成本成为海外主要的氧化铝生产地，俄罗斯铝业（Rusal）、力拓集团（Rio Tinto）、美国铝业（Alcoa）、南32（South32）等均在澳大利亚设厂冶炼，且多为外资跨国氧化铝企业的炼厂。巴西、俄罗斯也都拥有良好的铝土矿资源禀赋，巴西和澳大利亚类似，基本也为外资设厂，而俄罗斯主要是本国企业设厂。 图1：全球主流氧化铝企业炼厂区域分布图 资料来源：上市公司财报，公开网络信息，国泰君安期货研究 1.2 规模排名：前十大占比接近59.3%，中资占比33.8%，欧美老牌份额稳定 全球氧化铝市场中，前十大主流生产商分别是中国铝业（含云铝）、魏桥集团（含印尼项目）、美国铝业（Alcoa）、俄罗斯铝业（Rusal）、信发集团、力拓集团（Rio Tinto）、挪威海德鲁（Hydro）、锦江集团、南32（South32）、东方希望，合计约占到全球产能的59.3%。此外，印度铝工业（Hindalco Industries）、印度国家铝业（Nalco）、瓦达塔（Vedanta）等也都是根植于海外本国的中大型氧化铝生产企业。这其中，中资企业占比约可达到33.8%，中国铝业（含云铝，按并表产能估算集团总产能）是全球最大的氧化铝生产商，魏桥、信发、锦江、东方希望等企业产能排名也比较靠前。 整体上，海外氧化铝行业集中度偏高，产能高度集中在少数几家行业巨头。近几年中资企业保持较快的扩产步伐，美铝、俄铝、力拓、海德鲁等欧美传统巨头的产量除阶段性的事件影响外，整体保持平稳。 期货研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分 4 表1：前十大主流氧化铝生产商排序 图2：中资龙头产能领衔，欧美老牌份额稳定 资料来源：上市公司财报，公开网络信息，国泰君安期货研究 资料来源：上市公司财报，公开网络信息，国泰君安期货研究 图3：在2017-2022年全球主流氧化铝生产商