百年品牌底蕴，混改落地焕发新生

证券研究报告·公司深度研究·中药II 东吴证券研究所 1 / 30 请务必阅读正文之后的免责声明部分 达仁堂（600329） 百年品牌底蕴，混改落地焕发新生 2023年06月13日 证券分析师 朱国广 执业证书：S0600520070004 zhugg@dwzq.com.cn 股价走势 市场数据 收盘价(元) 47.65 一年最低/最高价 21.05/56.26 市净率(倍) 5.34 流通A股市值(百万元) 26,963.61 总市值(百万元) 36,702.42 基础数据 每股净资产(元,LF) 8.93 资产负债率(%,LF) 36.20 总股本(百万股) 770.25 流通A股(百万股) 565.87 相关研究 买入（首次） [Table_EPS] 盈利预测与估值 2022A 2023E 2024E 2025E 营业总收入（百万元） 8,249 9,275 10,504 12,017 同比 19% 12% 13% 14% 归属母公司净利润（百万元） 862 1,114 1,390 1,738 同比 12% 29% 25% 25% 每股收益-最新股本摊薄（元/股） 1.12 1.45 1.81 2.26 P/E（现价&最新股本摊薄） 42.59 32.94 26.40 21.12 [Table_Tag] 关键词：#行业整合 #困境反转 [Table_Summary] 投资要点 ◼ 核心逻辑：1）公司拥有百年历史传承，底蕴深厚，2022年5月更名为“津药达仁堂”，回归老字号；2）公司借助混改契机，已完成组织结构优化以及营销体系、营销资源整合；3）公司“三核九翼”战略持续推进，速效救心丸、清咽滴丸、京万红软膏等各产线单品有望在营销改革背景下多点开花，助力公司完成“十四五”工业板块营收每年18%增长等目标。 ◼ 百年传承底蕴深厚，混改落地开启新征程。公司与乐氏家族一脉相承，拥有隆顺榕、达仁堂、乐仁堂、京万红等中华老字号企业，百年历史传承，底蕴深厚。截至2022年报，公司拥有22种剂型，599个药品批准文号，1个国家机密品种（速效救心丸），1个国家秘密品种（京万红软膏），5个中药保护品种，114个独家生产品种，以及223个国家医保品种。公司2021年完成混改，引入民资，不仅使公司依托于国企背景维系运营的稳健发展，同时融入新血液，利于整合资源、激发企业活力、提升营销效率。2022年5月，公司更名为“津药达仁堂集团股份有限公司”，正式回归老字号品牌，开启发展新时代。 ◼ “十四五”规划明确，“三核九翼”产品布局实现多点开花。公司“十四五”经营目标为以2021年为基数，2023-2025年工业板块营收每年增长率不低于18%。公司中成药聚能核心主品，由大单品速效救心丸、京万红软膏、安宫牛黄丸等以点带面，推动“三核九翼”系列产品线快速增长。具体到产品线：25年“三核”中的心脑血管产品线销售收入达到41亿元，精品国药系列达到7亿元，创面修复达到2亿元，“九翼”呼吸、消化、风湿骨痛领域分别达到9亿元、7亿元、5亿元。具体到品种：速效救心丸起效快，性价比高仍有提价空间，打造成超过20亿元销售规模；通脉养心丸主推日常服、清咽滴丸独家基药品种优势明显打造成为5-10亿元规模的产品；胃肠安丸、癃清片、痹祺胶囊打造成3-5亿元产品；清肺消炎丸和治咳川贝枇杷滴丸每年不低于20%的增长。 ◼ 组织管理优化、营销策略改革和产业链条重塑，助力业绩新增长。管理层更替：任命前太极集团副总经理张铭芮女士为公司董事长，营销管理经验丰富，郭珉先生为董事、王磊女士为总经理；营销平台整合：通过津药科技分公司统筹，产销分离，设置津欣、津乐、津达、津美四大平台以及国际部、电商部等事业部门，销售考核标准化，经营管理中心化，利于未来资源调配；市场销售多面增效：全力推进医疗和零售分线管理，实现医疗带动零售，双轮驱动发展。2022年医疗端开发医院数千户，开展学术会议数百场，零售端精品国药开发中医馆百余家，速效对连锁及单店进行精准动销。速效救心丸全年增长2.3亿元，销售规模达15.3亿元。 ◼ 盈利预测与投资评级：考虑到公司拥有百年传承，底蕴深厚，混改落地+营销改革背景下，公司“三核九翼”战略持续推进，各产品线有望多点开花，我们预计公司 2023-2025E 归母净利润分别为11.14/13.90/17.38亿元，对应当前股价PE分别为33/26/21倍。首次覆盖，给与“买入”评级。 ◼ 风险提示：营销体系改革进展不及预期，市场竞争加剧，原材料涨价等风险。 -16%-1%14%29%44%59%74%89%104%119%2022/6/132022/10/122023/2/102023/6/11达仁堂沪深300 请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所 公司深度研究 2 / 30 内容目录 1. 百年达仁堂底蕴深厚，混改落地焕发新生 ................................................................................ 5 1.1. 传承御药精髓品类，恪守专业品牌积淀................................................................................. 5 1.2. 子公司分工明确，实现产业链业务全覆盖............................................................................. 7 1.3. 业绩稳健向好，盈利逐步提升................................................................................................. 8 2. 混改结合组织管理优化、营销策略改革和产业链条重塑，助力业绩新增长 .......................... 10 2.1. 借助混改契机，管理层优化调整引领企业新风气............................................................... 10 2.2. 营销策略改革通过营销平台整合、产业中心建设、和组织机构再造............................... 11 2.3. 产业链条重塑，“1+5”战略布局为市场转型导定航向 ......................................................... 12 3. “三核九翼”营销体系，从点到面实现多点开花 ........................................................................ 14 3.1. 根据产品线及产品特点重新规划为“三核九翼”的营销体系 ............................................... 14 3.2. 扎根心脑血管产品线，以速效救心丸为核心，开展“篮子工程”带动系列性产品矩阵 ... 15 3.2.1. 焦点管线心血管类疾病的中药市场持续上涨且空间广阔......................................... 15 3.2.2. 速效救心丸多次入选为指南推荐药物，性价比高，起效快..................................... 16 3.2.3. 速效救心丸声名远扬受广泛认可，明星单品十四五期间翻倍目标......................... 19 3.2.4. 通脉养心丸主推日常服用，养心治本的安全功效利于日常防治............................. 20 3.3. 京万红软膏作为创面修复类代表，积极拓展糖足适应症................................................... 21 3.4. 精品国药百年传承，补益类产品竞争格局良好................................................................... 23 3.5. “九翼”打造专科类产品线，大单品战略提供工业增长动力 ................................................ 25 4. 盈利预测与投资评级 ................................................................................................................ 27 5. 风险提示 .................................................................................................................................. 28 请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所 公司深度研究 3 / 30 图表目录 图1： 达仁堂历史传承时间轴............................................................................................................... 7 图2： 达仁堂股权结构（截至2022年报）......................................................................................... 7 图3： 达仁堂子公司分工明确，实现产业链业务全覆盖（截至2022年报）................................. 8 图4： 达仁堂2017-2022年营收（亿元）及其增速 ........................................................................... 9 图5： 达仁堂2017-2022年归母净利润（亿元）及其增速 ............................................................... 9 图6： 达仁堂2020-2022年营业收入按治疗领域（亿元） ............................................................... 9 图7： 达仁堂2017-2022年营业收入按板块（亿元） ....................................................................... 9 图8： 达仁堂2017-2022年销售及分业务毛利率 ............................................................................. 10 图9： 达仁堂2017-2022年销售、管理、财务和研发费用率 ......................................................... 10 图10： 津药健康科技公司统筹管理各销售平台............................................................................... 12 图11： 1+5”战略布局为市场转型导定航向 .................................................