固定收益周报（汇率）：人民币的后续关注在利率水平和欧央行行为

1001401802201031071111151191232022/82022/92022/102022/112022/122023/12023/22023/32023/42023/5中信期货商品指数走势中信期货十年期国债期货指数中信期货沪深300股指期货指数中信期货商品指数 2023-06-05 重要提示：本报告非期货交易咨询业务项下服务，其中的观点和信息仅作参考之用，不构成对任何人的投资建议。中信期货不会因为关注、收到或阅读本报告内容而视相关人员为客户；市场有风险，投资需谨慎。 投资咨询业务资格： 证监许可【2012】669号 固定收益团队 研究员： 张菁 021-80401729 zhangjing@citicsf.com 从业资格号 F3022617 投资咨询号 Z0013604 中信期货研究|固定收益周报(汇率) 人民币的后续关注在利率水平和欧央行行为 数据点 每周跟踪 [2023-5-29至2023-6-2] 1．中间价分解 1. USDCNY 6月2日中间价报7.0939，较5月26日上调179点。 2. 跟踪期内，各因素对中间价报价的贡献为：收盘价调整贡献贬值540点，隔夜一篮子货币调整贡献升值341点，逆周期因子贡献升值21点。 3. 5月29日至6月2日，真实的中间价与彭博预期差异（中间价-预测）分别是：-5点、7点、-3点、-10点、-9点。 2．成交持仓  CUS2306 6月2日成交量9071手，较5月26日增加5096手  CUS2306 6月2日持仓量12497手，较5月26日减少492手  UC2306 6月2日成交量69546手，较5月26日增加9809手  UC2306 6月2日持仓量69020手，较5月26日减少6418手 3．基差 （期货-CNH）  CUS2306 6月2日基差 -472pips，较5月26日减少21 pips。  UC2306 6月2日基差 -492pips，较5月26日减少379 pips。 4．展期  6月2日，CUS2306空头展期至CUS2309的年化收益为-2.9848%  6月2日，UC2306空头展期至UC2309的年化收益为-2.6818% CNY展望 人民币的后续关注在利率水平和欧央行行为？ 先贬后稳 波动放大 自报告《货币政策、中美利率、与人民币汇率》发布以来，我们对国债收益率、美债收益率、人民币汇率的点位判断均已兑现。目前10Yr国债收益率在2.7%附近徘徊、美债收益率在3.6% - 3.7%之间震荡，人民币在7.1位置受阻，下一步怎么看？ 国债收益率仍有下行空间：收益率运行的两周期嵌套与周期间冲突。经济大周期上，PMI的下行周期至少要延续至今年四季度，今年一季度的PMI反弹仅仅是疫情管控优化后的短期脉冲，难以形成真正的经济底部。消费者信心小周期上，2022年5月至今年一季度的消费者信心增速反弹可能已经结束，接下来进入到下行区间，与经济大周期形成下行共振，驱动收益率进一步下行。触发信号为企业中长期贷款触顶后，短端利率确定性下行带动收益率曲线走陡，为长端收益率创造下行空间。10Yr国债收益率若突破2.68%后，目标位在2.5 – 2.6%。 美债收益率接近顶部，但趋势下行需待四季度：美联储货币政策选项的不对称性。5月的CPI数据相当关键，且对7月美联储加息与否更具参考意义。然而美联储所面临的选择并不对称：美联储只会选择加息或不加息，最新的就业数据和银行业状况指向降息难以成为今年的政策选项。10Yr美债3.7%这一位置是货币政策是否超预期紧缩的分水岭。因此，如果后续美联储停止加息，10Yr美债收益率的合理运行区间是3.5% - 3.7%，如果美联储继续加息，则10Yr美债收益率将再次测试3.9%。 10Yr国债收益率仍有下行空间，若突破2.68%后，目标位在2.5 – 2.6%。美债收益率接近顶部，但趋势下行需待四季度。人民币后续走势的关键在国债收益率和欧央行行为，若欧央行快于美联储转向，美元指数或重新测试107，人民币将突破7.2。 报告要点 中信期货研究|固定收益周报(汇率) 2 / 12 人民币后续走势的关键在国债收益率和欧央行行为。如上所述，国债收益率仍有下行空间，美债收益率接近顶部，但趋势下行需待四季度，因此中美利差是否会进一步倒挂进而施压人民币，关键在国债收益率能否继续下行。此外，另一个驱动因素逐渐进入视野，欧央行货币政策愈发接近转向：一则能源价格下行、贸易重回顺差，但无法继续推升欧元区的制造业PMI，背后因素是过于紧张的信贷条件开始加速向实体经济传导；二则欧元区主要国家服务价格增速初现拐点，欧元区整体通胀数据不及预期，欧元区通胀水平或加速下行。上述因素可能会推动欧央行快于美联储转向，届时美元指数或重新测试107，人民币将突破7.2。 操作建议 购汇方向建议观望，结汇方向可逐步入场。 风险因子 1）美国通胀超预期；2）美国经济超预期；3）中国经济进一步恶化；4）全球衰退 中信期货研究|固定收益周报（汇率） 3 / 12 目 录 周度关注 ....................................................................................................................................... 错误!未定义书签。 一、外汇现货：人民币汇率走势及成交量 ............................................................................................................... 4 二、外汇现货：美元兑人民币中间价定价分解 ....................................................................................................... 5 三、外汇期货：成交持仓情况 .................................................................................................................................. 6 四、外汇期货：基差情况 .......................................................................................................................................... 8 五、外汇期货：展期情况 .......................................................................................................................................... 9 六、外汇期货：远期曲线结构 ................................................................................................................................ 10 七、外汇期权：隐含波动率与期权曲线 ................................................................................................................. 11 免责声明 .................................................................................................................................................................... 12 图目录 图表1： 人民币汇率走势及成交量 ............................................................. 4 图表2： 美元及人民币兑一篮子货币表现 ....................................................... 4 图表3： USDCNY中间价定价分解 .............................................................. 5 图表4： USDCNY中间价与市场预期差异 ........................................................ 5 图表5： CUS非季月合约成交、持仓量 ......................................................... 6 图表6： CUS季月合约成交、持仓量 ........................................................... 6 图表7： UC非季月合约成交、持仓量 .......................................................... 7 图表8： UC季月合约成交、持仓量 ............................................................ 7 图表9： CUS合约基差 ....................................................................... 8 图表10： UC合约基差 ....................................................................... 8 图表11： CUS合约展期（正数表示空头展期有收益） ............................................ 9 图表12： UC合约展期（正数表示空头展期有收益） ............................................. 9 图表13： CUS合约远期曲线结构 ............................................................. 10 图表14： UC合约远期曲线结构 .............................................................. 10 图表15： USDCNY期权隐含波动率与期权曲线 .................................................. 11 图表16： USDCNH期权隐含波动率与期权曲线 .................................................. 11 中信期货研究|固定收益周报（汇率）