请务必阅读正文之后的重要声明部分 、 国际啤酒消费复苏对我们的启示 -全面复苏下啤酒ASP增长几何？ 食品饮料 证券研究报告/行业深度报告 2023年06月02日 [Table_Title] 评级：增持（ 维持 ） 分析师：范劲松 执业证书编号：S0740517030001 电话：021-20315733 Email：fanjs@r.qlzq.com.cn 分析师：熊欣慰 执业证书编号：S0740519080002 Email：xiongxw@r.qlzq.com.cn 研究助理：晏诗雨 Email：yansy@r.qlzq.com.cn [Table_Profit] 基本状况 上市公司数 121 行业总市值(亿元) 55,547 行业流通市值(亿元) 53,206 [Table_QuotePic] 行业-市场走势对比 公司持有该股票比例 [Table_Report] 相关报告 1 《啤酒行业深度报告：长坡厚雪，啤酒高端化方兴未艾——啤酒高端化的量化分析》 [Table_Finance] 重点公司基本状况 简称 股价 (元) EPS PE PEG 评级 2022 2023E 2024E 2025E 2022 2023E 2024E 2025E 燕京啤酒 11.60 0.12 0.21 0.33 0.43 96.7 55.2 35.2 27.0 0.62 买入 青岛啤酒 96.01 2.72 3.29 4.01 4.58 35.3 29.2 23.9 21.0 1.09 买入 重庆啤酒 90.49 2.61 3.22 3.91 4.52 34.7 28.1 23.1 20.0 1.08 买入 华润啤酒 43.64 1.34 1.69 2.15 2.54 32.6 25.8 20.3 17.2 0.75 买入 百威亚太 17.56 0.49 0.61 0.71 0.81 35.8 28.8 24.7 21.7 1.51 - 备注 股价取自2023年06月01日收盘价，百威亚太数据取自wind一致预期 报告摘要  啤酒行业的中长期投资逻辑在于价格而不是销量，疫情后现饮场景修复不止是带来量增，更关键的在于产品结构的修复和对价格的正向贡献。不同于线性外推高端化和价格提升路径，我们深度解析全面复苏下高端现饮渠道回暖将带来啤酒价格的加速点，看好夜场、高端餐饮等渠道修复带来啤酒均价和盈利能力加速提升。  海外复盘：疫情放开后现饮修复，推动均价加速增长。（1）疫情导致现饮场景和结构承压，疫后迎来强劲修复。美国2020年餐饮大幅承压，但管控放开较早且经济韧性强，2021-2022餐饮快速修复；西欧节奏慢于美国，2021年弱复苏，2022年继续向好。2020年美国现饮啤酒销量同比下降39.5%，现饮占比下降10pct；2021-2022年现饮快速复苏，2022年基本恢复至2019年。2020年西欧现饮啤酒销量下降39.1%，占比下降12pct；2022年销量恢复到疫情前的86%。美国啤酒渠道中酒厂现场+即饮占比只有20%左右，但高端精酿啤酒中该渠道占比达到40%。疫后现饮修复带来结构和均价强劲修复，2021年精酿啤酒销量和销售额占比提升0.9%和3.2%。（2）全球啤酒龙头受益管控放开，疫后均价实现加速增长。百威英博：2020年ASP增速放缓至2%；2021年ASP增速反弹至6%；2022年叠加提价，ASP增速高达9%。2020年百威和科罗娜在外阜市场下滑，时代几乎没有增长；2021年百威、时代、科罗娜在外阜的增速分别为20%、20%、30%。喜力：2020年ASP增速为-2%；2021-2022年受益于高端回暖及2022年提价，ASP增速为8%和14%。喜力品牌销量2020年略有下降；2021-2022年分别增长17%和15%。2021对比2019年，高端品牌全线复苏。嘉士伯：2020年ASP下降5%；2021-2022年ASP分别增长2%和9%。公司精酿&特色产品销量增速在2020年仅微增1%，2021年恢复15%的较快增长。国际品牌乐堡和嘉士伯在2020年销量均下降10%左右，2021-2022年持续修复。  2022年现饮渠道承压明显，高端现饮修复推动均价走强。（1）2022年餐饮和夜场受损，疫后有望持续修复。2022年餐饮行业收入为4.39万亿元，同比下降6.3%，对比2019年下降7.3%，餐饮网点数量同比下降11.1%。2023年1-4月餐饮行业收入同比增长19.8%，对比2019年同期增长12.1%。海底捞：作为中高端餐饮的代表，2022年门店净增加仅22家，放缓明显，同店销售额同比下降14.4%。海伦司：作为啤酒娱乐渠道的代表，2022年公司门店首次净减少，同店销售额下降34.2%。2023Q1海伦司单店日均营业额同比增长21%，同店单店营业额同比增长6%。（2）2022年啤酒公司结构承压，2023年现饮回暖有望带来结构修复。青岛啤酒：2022年即饮占比进一步下降至40.6%，提价加持下ASP增速较2021年未明显加速，Q4均价同比出现下滑。22Q2主品牌与其他品牌增速持平，Q3-Q4主品牌增速慢于其他品牌，高端即饮受损导致结构走 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 2 - 行业深度报告 低。23Q1大众消费先复苏，主品牌增速仍慢于其他品牌。百威中国：2022Q2-Q4公司ASP增速逐季走弱，Q1-Q4分别为3.2%、1.7%、-2.0%、-8.6%。2023Q1疫情管控放开下，渠道实现复苏，ASP恢复3.2%的正增长。重庆啤酒：22Q2开始高档酒收入增速慢于主流和经济档，Q4落差尤其明显。2023Q1凯旋 1664和红乌苏（疆外）仍然承压，高档增长仍最慢。（3）高端现饮渠道修复贡献几何？高端现饮渠道全面修复，预计对行业贡献4%左右均价增长，可提升毛利率0.7个pct。受益顺序分别为百威中国、重庆啤酒、青岛啤酒、华润啤酒。  理性看待短期销量波动，成本端红利逐步释放。我国啤酒年度总量保持稳定，不存在明显的量增逻辑。但由于疫情反复、天气、库存变化等因素，啤酒月度产量存在明显波动。建议理性看待，核心关注价格变化和高端化。2023年易拉罐和纸箱价格走弱，包材压力趋缓，有望逐季兑现到啤酒公司报表端。进口大麦价格目前已出现小幅环比回落的趋势，同比涨幅明显收窄，2024年有望迎来改善，同时澳麦进口有望重启进一步带来改善。  投资建议：疫情对啤酒行业的影响不单单在于销量，通过对渠道结构的影响，尤其是对夜场、高端餐饮等现饮渠道的冲击，导致啤酒短期消费结构走低，拖累均价和盈利能力表现。参考海外市场，随着疫情管控放开，现饮渠道全面复苏，全球啤酒龙头的均价和产品结构均迎来强劲反弹。2022年我国现饮渠道受疫情影响明显，中高端餐饮和娱乐渠道的门店数量和同店均承受较大压力。在疫情强反复期间，我国啤酒龙头的产品结构和均价也受到了较大的负面影响。2023年随着疫情管控放开，大众消费率先复苏，高端消费有望随后回暖。全面复苏背景下，看好现饮渠道修复带来的啤酒结构和均价改善。  风险提示：高端现饮修复不及预期的风险；主要原材料价格波动的风险；市场竞争恶化带来超预期促销活动；研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险；行业数据测算偏差风险；第三方数据引用风险。 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 3 - 行业深度报告 投资主题 报告亮点 我们认为啤酒股价的核心驱动因素在于价格和产品结构，而非短期产销量的波动。同时对于价格和高端化的节奏，我们并非简单的进行线性外推，而是发掘其加速点。随着疫情管控放开，消费场景修复，有望带来啤酒销量的增长。但我们认为更为关键的是，夜场、高端餐饮等高端现饮渠道修复，将带来啤酒产品结构的加速提升，从而进一步推动均价上行和盈利能力释放。 投资逻辑 疫情管控放开后，高端现饮场景逐步修复，该场景主要消费的啤酒基本为高端及超高端产品。随着消费场景从疫情下的居家回归到高端现饮渠道，有望带来整体产品结构的走强，从而拉升均价和盈利能力。 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 4 - 行业深度报告 内容目录 海外复盘：疫情放开后现饮修复，推动均价加速增长 ........................................ - 6 - 疫情导致现饮场景和结构承压，疫后迎来强劲修复 .................................... - 6 - 全球啤酒龙头受益管控放开，疫后均价实现加速增长 ................................. - 9 - 2022年现饮渠道承压明显，高端现饮修复推动均价走强 ................................. - 12 - 2022年餐饮和夜场受损，疫后有望持续修复 ............................................ - 12 - 2022年啤酒公司结构承压，2023年现饮回暖有望带来结构修复 ............. - 15 - 高端现饮渠道修复贡献几何？ ................................................................... - 18 - 理性看待短期销量波动，成本端红利逐步释放 ................................................. - 22 - 投资建议 ............................................................................................................ - 24 - 风险提示 ............................................................................................................ - 24 - 图表目录 图表1：世界各国新冠管控放开时间 ................................................................... - 6 - 图表2：美国餐饮网点数量 ................................................................................. - 6 - 图表3：美国餐饮零售规模 ................................................................................. - 6 - 图表4：西欧餐饮网点数量 ................................................................................. - 7 - 图表5：西欧餐饮零售规模 ................................................................................. - 7 - 图表6：美国啤酒现饮vs非现饮销量及变化 ..................................................... - 7 - 图表7：美国啤酒现饮销量占比 .......................................................................... - 7 - 图表8：西欧啤酒现饮vs非现饮销量及变化 ..................................................... - 8 - 图表9：西欧啤酒现饮销量占比 ......