小信号抗干扰采集技术平台，切入更大市场

公司核心技术聚焦于小信号抗干扰采集、放大以及分析，具备较强通用性，驱动公司产品从结构力学测试切入到PHM及电化学测试等更多领域。 公司核心技术聚焦于小信号抗干扰采集、放大及分析通用性强 公司已形成以“抗干扰、智能感知以及力学模型优化算法”为核心技术，延伸拓展电化学分析测试、PHM业务、自定义测控业务以及实验与仿真融合分析平台，深入开拓军工&民用市场的多层次战略布局。公司目前已具有采集应变、振动、位移、压力、力、温度、扭矩等力学信号，以及电流、电压、阻抗等化学信号的能力。我们测算22年国内结构力学检测行业市场规模约为26.41亿元，公司有望顺应行业发展继续切入其他领域。 切入在线诊断监测（PHM）开拓百亿级市场 公司从科研仪器小市场切入PHM大市场，IOT ANALYTICS预测2026年我国PHM市场规模约32亿美元。公司军工PHM项目已获得广泛认可，并从军工切入到民用；以代理商形式推动民用PHM落地，民用PHM业务有望快速增长。 电化学检测设备逐步放量，完成物理信号向化学信号采集分析切换公司积极布局电化学工作站、自定义测控分析系统、实验与仿真融合平台等新业务，电化学工作站在电化学储能领域应用广泛，业务增长空间广阔，我们预计2023年公司电化学站营收约0.93亿元。同时公司拟募资扩充自定义测控分析系统产能，建成达产后预计将实现年销售收入1.49亿，年净利润0.35亿，2023年自定义测控分析系统或有望落地少量订单。 盈利预测、估值与评级 我们预计公司2023-2025年的收入分别为6.04/8.60/11.31亿元，对应增速分别为64.47%/42.52%/31.44%；归母净利润分别为1.84/2.56/3.34亿元，对应增速分别为51.37%/38.79%/30.43%。EPS分别为1.33/1.85/2.41元/股，3年CAGR为39.94%。DCF绝对估值法测得公司每股价值60.09元，可比公司平均PE39.37倍，综合绝对估值法和相对估值法，我们给予公司2023年45倍PE，目标价59.97元，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示： PHM渗透率不及预期、新品推进不及预期、行业空间测算偏差风险。 投资聚焦 公司目前已形成以“抗干扰、智能感知以及力学模型优化算法”为核心技术，延伸拓展电化学分析测试、PHM、自定义分析系统等业务，深入开拓军工&民用市场的多层次战略布局。公司目前已具有采集应变、振动、位移、压力、力、温度、扭矩等力学信号，以及电流、电压、阻抗等化学信号的能力。公司从科研仪器小市场切入PHM大市场，随着PHM渗透率提高，公司成长性强；电化学站等新业务有望带来增量。 不同于市场的观点 市场认为公司主要业务为结构力学仪器，下游市场增长空间有限。我们认为公司致力于结构力学仪器研究多年，“抗干扰、智能感知以及力学模型优化算法”为公司核心技术，同时公司延伸拓展电化学分析测试、PHM、自定义测控业务以及实验与仿真融合分析平台等多业务。公司有望充分受益PHM行业快速发展，电化学工作站、自定义测控分析系统等业务有望为公司带来业绩新增量。 核心假设 1)公司主业结构力学仪器稳定增长，下游“政策+需求”双轮驱动科学仪器行业增长，我们预计23-25年公司结构力学性能研究业务营收增长率将分别为16%/13%/10%。2)公司从科研仪器小市场切入PHM大市场，公司从军工切入到民用，开启快速增长。我们预计23-25年公司军用PHM收入同比增速分别为70%/40%/25%。民用PHM收入同比增速分别为200%/60%/40%。3）电化学工作站在生物医药等领域的应用有望增多，电化学站业务空间广阔。我们预测23-25年电化学工作站业务增长率将分别为200%/80%/50%。 盈利预测、估值与评级 我们预计公司23-25年的收入分别为6.04/8.60/11.31亿元，对应增速分别为64.47%/42.52%/31.44%；归母净利润分别为1.84/2.56/3.34亿元，3年CAGR为39.94%。考虑到公司主业结构力学仪器稳定增长、PHM有望增长迅速，电化学工作站等科研仪器新产品逐步放量，可比公司2023年PE均值水平（39.37倍），给予公司对应2023年45倍PE，目标价59.97元，首次覆盖，给予“买入”评级。 投资看点 第一，22年公司结构性能分析系统的营收同比增加为22.25%，我们测算22年国内市场规模约为26.41亿元，我们预测23-25年公司结构力学性能研究业务营收增长率将分别为16%/13%/10%，公司有望顺应行业发展继续切入其他领域。 第二，公司从科研仪器小市场切入PHM大市场，PHM市场超百亿元，公司军工PHM项目已获得广泛认可，并从军工切入到民用，开启快速增长。公司以代理商形式推动民用PHM落地，我们预测2023年公司民用PHM业务营收近亿元。 第三，公司积极布局电化学工作站、自定义测控分析系统、实验与仿真融合平台等新业务，电化学工作站在电化学储能领域应用广泛，业务增长空间广阔，我们预计23年公司电化学站营收有望近亿元。公司拟发行股权融资实施自定义测控分析系统项目，项目建成达产后公司预计将实现年销售收入1.49亿元，年净利润0.35亿元。 1.公司是国内结构力学测试龙头 1.1.结构力学测试龙头企业，股权激励激发活力 公司成立于1993年，是国内结构力学测试领域的绝对龙头，2012年在创业板上市，主营结构力学性能研究、PHM、电化学工作站等整体解决方案。公司起家于结构力学性能研究，深耕行业30年，积累多年研发、经营经验，于2022年10月入选工业和信息化部国家级第四批专精特新“小巨人”企业，目前已形成以“抗干扰、智能感知以及力学模型优化算法”为核心技术，延伸拓展电化学分析测试、PHM（故障诊断与健康管理）业务、自定义测控业务以及实验与仿真融合分析平台，深入开拓军工&民用市场的多层次战略布局。 图1：公司深耕结构力学领域，实现多项技术突破 公司股权结构集中，有利于经营决策效率提升。截至2023年5月，创始人、公司实际控制人刘士钢先生持有公司48.99%股权，共持有6775.9万股，其妻子罗沔女士持有5.03%股权，共持有855.3万股，两人持股份总额约为54.02%，公司下设5家全资控股子公司，分别从事结构力学性能测试仪器、传感器的计量校准等专业服务，电化学工作站的研发、生产和运用，计算机软件及硬件开发，基于PHM设备智能维保管理软件平台解决方案，传感器设计、生产工作。 图2：公司股权结构（截至2023年5月） 高管专业背景奠定公司坚实技术基础。公司核心管理层由多位行业资深专家组成，董事长刘士钢先生具有丰富的机械测试领域企业规划、管理及经营经验，副董事长、总经理、副总经理具有硕士、博士学位以及深厚的机械产业从业、研究经历，团队拥有扎实的专业基础以及管理经验，为公司产品研发与技术创新发展奠定了坚实基础，公司形成以优秀管理、资深技术能力为支撑的多层次人才管理团队。 表1：高管专业背景奠定公司坚实技术基础 股权激励为公司持续创造活力，公司股权激励计划分为四个归属期，从2022-2025年逐年考核，2023年公司营收目标为6.5亿元。业绩考核主要基于2020年度营业收入的增长率（A）对各考核年度的营业收入进行考核，并设定了较高的行权标准，2022-2025年营业收入增长率为119%/217%/338%/485%。2020年公司营业收入为2.05亿元，根据股权激励计划，2023年营收目标为6.5亿元，该激励计划在为公司建立健全长效激励机制，持续保持活力方面已初见成效。 表2：股权激励要求的营业收入增长率较高 1.2.多业务线条齐发力，高研发投入优势明显 公司以结构力学性能研究为基石，多条业务线扩张，逐步形成“4+2”业务板块。 公司深耕行业多年，持续加强巩固结构力学传统业务，充分利用结构力学领域积累的技术优势，开拓新业务领域，目前形成“4+2”业务板块，其中公司主营业务涵盖四大业务，分别为结构力学性能研究、结构安全在线监测和防务装备故障预测与健康管理、基于PHM的设备智能维保管理平台以及电化学工作站，包含传感器、测控仪器和分析与控制软件平台等主要产品。2022年公司正式推出自定义测控系统产品，陆续收获多项客户意向性订单，实验与仿真融合分析平台处于研发阶段。 表3：公司业务覆盖传感器、测控仪器、分析控制软件平台等 2018-2022年公司迎来业绩快速上升期，营收由1.34亿元增长至3.67亿元，其中公司传统业务表现稳定，PHM、电化学站实现高增长。得益于国产替代、自主可控，2018年-2022年公司营收由1.34亿元增长至3.67亿元，CAGR为28.60%。从细分业务看，2022年结构力学性能测试分析系统、结构安全在线监测及防务装备PHM系统、基于PHM的设备智能维保管理平台、电化学工作站营收分别为2.16/0.82/0.32/0.31亿元，同比增长分别为22.25%/70.36%/94.49%/167.82%，PHM、电化学站快速成长为公司创造业绩动力，未来随着自定义测控系统以及实验与仿真融合分析平台落地，PHM、电化学站持续发力，公司长期业绩发展有望得到支撑。 图3：2018-2022年公司营收CAGR为28.60% 图4：2022年结构力学占营收比重超50% 公司坚持以自主创新作为其核心竞争力，持续加大研发投入，研发人员占比逐年提升，研发投入优势明显。2018-2022年公司研发费用由0.17亿元升至0.35亿元，2022年研发费用率9.43%，处于行业较高水平。2021年公司设立上海技术研究院，借力人才、区位优势，深入研究感知、数据处理以及AI等技术方向，夯实公司核心竞争力，2022年研发人员数量增加显著，研发人员逾200人，同比增长37.36%，截止2022年12月31日，公司拥有授权专利19项、软件著作权45项，省级以上高新技术产品4项，国家重点新产品1项。 图5：公司研发费用占营收比例位于行业较高水平 图6：2020-2022年公司研发人员占比超30% 1.3.小信号抗干扰采集技术具备通用性 结构力学性能测试仪器的核心技术“小信号放大抗干扰系统解决方案”是公司的传统优势，适用多种强干扰环境的微弱信号测试，具备通用性。已完成了多项严重干扰环境下的测试任务，能够耐受恶劣强干扰环境，均得到准确的测试数据。公司主要产品和服务的核心技术均为自主研发取得，其中抗干扰能力的小信号放大器适用多种强干扰环境的微弱信号测试，“小信号放大抗干扰系统解决方案”多项性能指标达到国际先进水平，技术已运用于公司的主要产品。 表4：核心技术“小信号放大抗干扰系统解决方案”是公司的传统优势 公司核心优势在于全面掌握了从传感器到采集仪器到数据采集软件到最终的健康管理分析系统全流程，可以和工业物联网无缝连接，目前已形成了各行业的全面解决方案。完整的测试系统一般由传感器、适调器、放大器、数据采集系统、控制分析软件组成。传感器将工程物理量转化成电量；适调器将传感器输出的多种类型的电量转化为归一化的电压量；放大器将微弱电信号按一定的放大倍数放大，以便后续进行信号处理；数据采集系统由放大器、抗混滤波器、A/D采样、DSP信号处理器及数据通讯接口和计算机控制软件组成，将模拟电压量转化为数字量，作为数字信号分析处理的信号来源；控制分析软件可完成各种功能的信号处理，实现多种测试目的。 图7：公司全面掌握了从传感器到健康管理分析系统全流程 公司以“抗干扰测试技术为核心竞争力、智能化测试仪器产品为应用主线、整体测试技术解决方案及增值服务为延伸方向”为整体研发目标，依托于“小信号抗干扰采集技术”，将业务范围从结构力学性能测试逐步拓展到PHM、电化学工作站等。公司在智能化结构力学性能测试仪器方面，以拓宽应用领域为研发目标，不仅拓展已广泛涉及的航空航天、国防军工、高等院校、科研院所、石化、电力等领域，还包括机械设备与装置运行状态监测系统产品等领域。在系统软件方面